江苏 Q2 用电需求高增长，驱动主业煤电量价齐升。江苏 22 年受上海疫情辐射影响较大，2Q23 用电增长开始体现较高弹性，同比增长9.1%、高于全国平均增速 2.7pct。受此影响公司 1H23 总发电量 315.2亿千瓦时，其中煤电机组发电量 296.4 亿千瓦时、同比增长 7.7%；煤机中江苏省内机组发电量188.7 亿千瓦时、同比增长9.3%，山西省煤机发电量 107.7 亿千瓦时、同比增长 5.1%，山西煤电送江苏电量 92.2亿千瓦时、同比持平。截至 1H23，公司控股在运火电装机1443.7 万千瓦，上半年无新增装机投产，发电增量主要靠用电需求增长驱动，控股射阳港 100 万千瓦煤电项目 Q3 投产后预计将贡献重要业绩增量。此外，江苏电力供需偏紧格局为电价提供有力支撑，公司 1H23 平均上网电价 0.466 元/千瓦时、同比增长 1.9%。業績簡評
2023年8月24日公司披露半年報，上半年實現營收 152.9 億元，同比增長 2.5%；實現歸母淨利潤 11.2 億元，同比增長 37.7%。其中Q2 實現營收 81.0 億元，同比增長 12.0%；實現歸母淨利潤 8.6 億元同比增長 90.8%。
經營分析
江蘇 Q2 用電需求高增長，驅動主業煤電量價齊升。江蘇 22 年受上海疫情輻射影響較大，2Q23 用電增長開始體現較高彈性，同比增長9.1%、高於全國平均增速 2.7pct。受此影響公司 1H23 總髮電量 315.2億千瓦時，其中煤電機組發電量 296.4 億千瓦時、同比增長 7.7%；煤機中江蘇省內機組發電量188.7 億千瓦時、同比增長9.3%，山西省煤機發電量 107.7 億千瓦時、同比增長 5.1%，山西煤電送江蘇電量 92.2億千瓦時、同比持平。截至 1H23，公司控股在運火電裝機1443.7 萬千瓦，上半年無新增裝機投產，發電增量主要靠用電需求增長驅動，控股射陽港 100 萬千瓦煤電項目 Q3 投產後預計將貢獻重要業績增量。此外，江蘇電力供需偏緊格局爲電價提供有力支撐，公司 1H23 平均上網電價 0.466 元/千瓦時、同比增長 1.9%。
煤價中樞下行，煤電業務成本壓力顯著改善。23 年國內煤炭產能增長、進口煤供應增加，供給側放量背景下 1H23 市場煤價中樞高位回落 30%至 800 元/噸，預計全年煤價保持下行趨勢，且保供政策助力公司23年長協煤佔比提升約 30pct 至 80%，用煤成本邊際改善下公司 1H23 電力主業毛利率爲 6.13%、同比提升 0.66pct。此外，公司已發展出獨立的煤炭供應體系，火電業務與煤炭採購、港口物流深度融合，綜合能源服務商轉型持續利好成本控制金融業務穩健增長，利潤“安全墊”作用維穩。1H23 公司金融板塊實現營收 17.5 億元(金融企業報表列報口徑)、同比增長 22.5%，實現利潤總額 17.0 億元、同比增長 23.8%，主要受子公司江蘇信託股權投資收益同比增長的驅動；江蘇信託 1H23 聚焦資產管理、資產服務及公益慈善信託等轉型方向，輔助發行全國首單銀行間市場產業園區類 REITs，標品投資、ABS、家族信託等業務加速發展。
盈利預測、估值與評級
考慮 23 年煤價下行及新機組“十四五”陸續投產，公司煤電業務業績反彈有望持續兌現。我們預計公司 23-25 年分別實現歸母淨利潤24.6/34.7/40.4 億元，EPS 分別爲 0.65/0.92/1.07 元，公司股票現價對應 PE 估值分別爲10.5/7.5/6.4倍，維持“增持”評級。
風險提示
新項目進展不及預期；省內火電需求不及預期:煤炭長協簽約、履約不及預期以及煤價下行不及預期；金融業務盈利穩定性不足。
