營收持續高速增長，創新管線築基
公司於8 月21 日披露1H23 業績：實現營收33.8 億元（+25.2% yoy），歸母淨利潤22.7 億元（+3,466.2% yoy），歸母淨利潤大幅增長的非經營性因素包括：投資組合公允價值11.5 億元、處置子公司一次性收入7.9 億元，估計經調整淨利潤約4 億元，與1H22 近似。我們維持“買入”評級，預計2023-2025 年歸母淨利潤30.6/16.3/22.1 億元，對應經調整淨利潤8.2/12.3/17.1 億元，基於SOTP 法（非新冠/新冠業務271.9/1.7 億元估值）調整目標價至11.04 港幣（前值：19.85 港幣），主因：1）新冠疾病特徵發生變化；2）先必新、恩沃利單抗、曲拉西利持續放量、先必新舌下片獲批在即；3）銷售費用率有望繼續下降，部分新獲批藥物短期放量速度或小幅調整。
創新藥驅動業績高速增長
1H23 公司創新藥收入佔比進一步提升爲71.4%，成爲公司收入增長主要動力：1）腫瘤領域有望加速放量，恩沃利單抗於4M23 納入6 項CSCO 指南；曲拉西利有望在24 年完成地產化轉移；2）CNS 領域有望啓動第二曲線，先必新舌下片NDA 已於6M23 受理，有望於24 年獲批，先必新目前已覆蓋超過4,200 家醫院，卒中注射液市佔率達22%，並在III 期臨床及真實世界研究中探索治療AIS 的潛力；3）受益自免市場紅利，艾拉莫德快速填補空缺；4）先諾欣於8 月遞交完全批准申請，有望進一步提升可及性。
優選差異化賽道BIC/FIC 產品
截止8M23 公司擁有創新藥管線超過60 項，其中19 款處於臨床開發階段，靶點與適應症選擇獨具匠心。先必新舌下片外，其他商業化及臨床後期管線亦穩步推進：1）曲拉西利治療1L ES-SCLC 的NDA 於8M23 受理，有望在23 年獲完全批准；2）蘇維西塔單抗聯合化療治療鉑耐藥卵巢癌有望於24 年初提交NDA；3）從Idorsia 引進的達利雷生於7M23 獲批國內臨床，有望於24 年遞交NDA。早期臨床持續進展：1）SIM0278（IL-2/Fc 融合蛋白）於7M23 獲批臨治療AD 的I 期臨床；2）SIM0237（PD-L1/IL15v 雙抗）於7M23 獲批治療NMIBC 的I 期臨床。
銷售費用率持續下降，毛利率小幅調整
1H23 公司毛利率爲75.8%，較1H22 下降3.6pct，未來新品種生產規模擴大、地產後毛利率有望恢復。1H23 年公司銷售/管理/研發費用分別爲12.5/2.6/7.8 億，對應費用率分別爲36.9/7.6/23.0%，其中銷售/研發費用率較1H22 年下降1.2/1.2pct，在22 年控費取得成效的基礎上更進一步。
風險提示：創新藥市場推廣慢於預期；臨床試驗和審批的進度較慢或失敗；新冠藥銷售不及預期。