較強的財富管理和席位租賃收入業務實力是浙商證券的重要亮點。2021 年，浙商證券提出綜合化佈局、特色化發展的經營思路，將打造中型券商突破發展的新標桿作為自身發展方向，未來將聚焦“公司資本補充、財富管理改革、戰略客戶服務、機構業務整合”等重點工程，力求實現行業排名新突破。
ROE 高於行業平均水準，總裁變動值得關注。浙商證券當前綜合實力位於行業21 名左右，營業收入中輕資產業務佔主導，2022 年輕資產業務收入佔比71.14%。2022 年，浙商證券營收創下歷史新高的168.14 億元，但歸母淨利潤同比下降24.66%至16.54 億元。盈利層面，2020-2022 年，證券行業加權ROE分別為7.27%、7.83%和5.31%，同期浙商證券ROE 分別為9.78%、9.90%和6.58%，高於行業平均水準。公司治理方面，後續新總裁就任及定增推進情況值得關注。
經紀業務：激烈競爭中份額上升，財富管理轉型高速推進。浙商證券將機構客戶作為市場開拓的重要方向，提出以客戶需求為出發點，發力機構經紀業務的發展思路。正確的戰略指引也產生了積極回報，面對浙江省內的激烈競爭，2022年浙商股基交易額4.65 萬億元，市場份額同比增長0.09%。財富管理方面，2022年浙商代銷金融產品收入為3.03 億元，同比下滑36.6%；佔經紀業務收入（含期貨業務）的比重為16.2%，居證券行業前列。未來浙商證券將積極推動財富管理業務從產品銷售模式逐步向資產配置模式轉型，與客戶中長期利益深度綁定，打造自身財富管理品牌。
投資業務：受市場影響較大，子公司均錄得淨虧損。2020-2022 年，浙商證券投資收益和公允價值變動損益佔營收（剔除其他業務收入）的比重為28%、28%和4%，2022 年投資收入的絕對值及佔比都有明顯下降。浙商母公司依託證券自營分公司開展債券自營、衍生品自營和多資產多策略投資業務，其投資收益的增長主要依託投資資產擴容，近三年金融投資資產年均復合增長率為22.3%。
子公司層面，浙商投資和浙商資本分別經營另類投資和PE 基金管理業務，但受市場下跌和投資專案退出週期影響，2022 年分別錄得淨虧損2103 萬元和48 萬元，合計利潤貢獻率為-1.1%。
投資銀行：承銷規模有所下降，區位優勢仍然顯著。2020-2022 年，浙商證券投行業務手續費收入規模分別為10.26 億、10.83 億和7.79 億元，2022 年收入規模下降明顯，主要原因在於增發、可轉債和債券承銷規模下降較多。雖然投行業務規模有所下降，但浙商證券背靠浙江豐富民營企業，仍然是本地資本市場主力軍。浙商證券公司債承銷規模連續三年位居行業前十，連續四年位居浙江省內規模和單數雙第一，債券融資業務具有較為明顯的區位優勢。2017 年浙江省政府提出推進企業上市和並購重組的“鳳凰行動”計劃，以此為契機，浙商證券積累了較為豐厚的專案儲備，截至2023 年6 月末，浙商證券儲備專案數為39 家。
資管業務：券商資管為核心，依託主動管理能力打造核心競爭力。浙商證券通過全資子公司浙商資管開展券商資管業務。截至2022 年末，浙商資管存量資產管理規模917.19 億元，其中，主動管理規模892.26 億元，佔總規模的97.28%，同比提升約16.44%。浙商資管是業內14 家擁有公募牌照的證券及資管子公司之一，其單一、集合、專項和公募資管規模分別為252 億、312 億、73 億和280億元。浙商資管堅持以投研建設為核心，以做優產品業績為首要任務，以收益打造產品核心競爭力。另外，浙商證券持有浙商基金25%股權，後者2022 年利潤貢獻不足1%。
風險因素：市場成交額下滑風險；財富管理市場發展低於預期；公司信用業務風險暴露；公司投資業務虧損風險；公司股權融資難度提升風險。
投資建議：隨著資本市場改革和證券行業業務創新，證券行業將走向頭部集中，將有利於頭部和中上遊券商估值的提升。受益於財富管理和機構服務等前沿業務的發展，浙商證券有望逐步向行業頭部梯隊邁進。後續新總裁就任及定增推進情況值得關注。我們調整2023/24/25 年營業收入預測值至178.78 億/185.62億/189.79 億元（2023/24 年營業收入前預測值為166.13 億/175.98 億元，2025年為新增預測）、歸屬母公司淨利潤預測值至19.22 億/23.51 億/26.31 億元（2023/24 年歸屬母公司淨利潤前預測值為22.84 億/27.37 億元，2025 年為新增預測）。我們認為浙商證券可在短期內維持較高估值，長期估值仍將由其自身ROE 水準決定。