23H1 歸母淨利同比增9.92%，維持“增持”評級公司23H1 實現營收322.28 億元（yoy+50.30%），歸母淨利2.92 億元（yoy+9.92%）；23Q2 實現營收155.79 億元（qoq-6.43%），歸母淨利1.69億元（qoq+36.83%）。我們預計23-25 年EPS 0.56/0.74/0.87 元，可比公司PE（2023E）Wind 一致預期均值爲21.1X，給予公司23 年21.1X PE，對應目標價11.90 元（前值13.51 元），維持“增持”評級。
主要產品利潤空間分化，整體毛利率有所下降
23H1 公司黃金產量30.06 噸（yoy+31.1%），白銀產量442.81 噸（yoy+0.9%），電解銅產量10 萬噸（yoy-0.5%），硫酸產量62.64 萬噸（yoy-4.4%）。23H1公司毛利率2.86%（yoy-2.26pct），下降主要因爲貴金屬板塊利潤空間擴大，難以抵消有色金屬冶煉與貿易、化工板塊利潤空間縮小。黃金/白銀/電解銅/硫酸產品毛利率分別爲3.19%/9.41%/2.50%/-182.34% （ yoy+0.14/+2.68/-0.09/-238.18pct）；公司費用控制有效，銷售、管理、財務、研發費用率均同比有所下降；投資收益-4857 萬元主因套期保值中無效套保形成的平倉損失及對萬國礦業形成的投資收益。最終得到歸母淨利率0.91%（yoy-0.33pct）。
固本培元，公司多項目穩步推進中
冶煉方面，公司貴金屬冶煉綜合配套能力已處於國內領先水平，尤其在複雜礦處理領域保持多項技術國際領先。隨着“含金多金屬礦有價元素綜合回收技術改造項目”和“提金尾渣綜合回收利用項目”的建設實施，將進一步提高公司處理多元素複雜金精礦的能力。礦山方面，公司持續通過多種方式增加自給原料的供應。遼上金礦擴界擴能採選項目關鍵手續均已獲批，預計於26 年投產；公司持有萬國礦業20.87%股份，22 年其旗下所羅門羣島金嶺礦已實現試生產金精礦 2800 噸、西藏礦“探轉採”工作仍在推進中；公司作爲江銅黃金板塊的發展平台，將優先獲得江銅旗下的優質黃金資產。
短期金價或仍將處於震盪行情，繼續看好金價中長期走勢美國7 月CPI 符合彭博預期，但美聯儲言論仍然偏鷹，疊加美國短期經濟韌性較強，8 月金價承壓。據華泰宏觀23 年7 月12 日《美國CPI 低於預期，短期或將趨弱》，我們預計9-12 月再加息的可能性下降，屆時金價短期壓力或減少。據23 年5 月23 日華泰有色《短期平平，或躍於淵》，美貨幣政策歷史上在結束加息而未進入降息的 “過渡期”，金價或震盪整理。中長期我們認爲不排除美實體經濟和金融體系的壓力後續演繹，促成聯儲轉向，則金價或重拾升勢。
風險提示：環保等政策導致產量下降、商品價格變動。