1H23 业绩符合预告

公司1H23 收入同降25%至6.20 亿元，落在预告6~6.5 亿元区间；期内亏损8,094 万元（1H22 亏损7,296 万元），落在预告 7,800~8,500 万元区间；期内全面亏损总额为6,932 万元（1H22 亏损5,160 万元），亏损同比扩大。

我们认为主要由于公司年初新游表现平淡，买量投放回收有所欠缺，且存在特殊税项影响利润。

发展趋势

年初新游表现相对平淡，1H23 收入同降25%。年初上线新游《杜拉拉升职记》至1H23 末位居iOS游戏畅销榜150 名左右，低于我们此前预期。老游戏方面，《浮生为卿歌》（2019 年上线）表现仍相对稳健，1H23iOS游戏畅销榜日排名在60~90 名区间。其他老游戏随生命周期增长亦有回落。

《杜拉拉》买量投放及特殊税项影响1H23 利润。公司1H23 销售费用率达44.5%，环比2H22 上升19.1ppt，同比下降12.4ppt，销售费用同比下降41%至2.76 亿元。我们判断环比增量主要因《杜拉拉》买量投放所致。根据DataEye，《杜拉拉》位居1H23 女性向手游App买量素材榜第一名，但进入6 月后放缓投放。而相较于去年同期因《凌云诺》上线而投入的买量费用转化情况，《杜拉拉》实际流水转化、用户付费等表现略弱。展望下半年，我们认为存量产品投放将保持相对谨慎有序，但考虑到《浮生忆玲珑》新游有望在年末或明年初上线，预估存在一定前置营销费用。此外，公司1H23 所得税费用为6,437 万元（1H22 为所得税抵免109 万元）。公司表示，在业绩波动的不确定下，预期税务亏损到期前很可能无法使用导致递延税资产的减值约6,000 万元。考虑到公司经营状况，我们预估年内抵免转回的可能性有限。

《浮生忆玲珑》年内进行多轮测试，或有望在2H23 末/1H24 初上线。公司储备古风女性向赛道续作《浮生忆玲珑》自2 月获得版号后已进行多轮小范围测试，7 月亦进行删档付费测试。我们认为，若整体测试顺利，产品或有望在今年年末至明年年初上线，届时将有望成为公司古风女性向赛道的新一流水支柱，为2024 年业绩助力。此外，公司亦储备有《代号：WX》（7 月限量删档测试）、《代号：PE》（面向海外）等产品。

盈利预测与估值

因新游表现不佳且存在税项费用，下调23 年净利润1.78 亿元至亏损1.02 亿元，下调24 年利润35%至2.08 亿元。当前股价对应6.5 倍24 年P/E。维持跑赢行业评级，考虑到新品在24 年或有更好表现，切换至24 年估值，因行业估值中枢略有上移，下调目标价17%至1 元（8.5 倍2024 年P/E），上行空间32%。

风险

新游表现不及预期，宏观经济低迷，行业监管政策风险，流动性风险。