二氧化硅高附加值差异化率进一步提升。受益于绿色轮胎渗透化率的提升和电动汽车的发展，我们测算到2025 年全球高分散二氧化硅市场空间有望达到267 万吨，未来三年市场复合增速为11.6%，此外，铅酸蓄电池PE 隔板和牙膏用二氧化硅的市场均有稳定增速。公司不断提高高分散二氧化硅的占比，2023 年底公司IPO 募投的10 万吨高分散二氧化硅项目将全部达产，届时具备年产20 万吨二氧化硅产能，高分散二氧化硅产能占比将提升至70%，盈利能力也将进一步得到提升。報告摘要：
公司是二氧化矽和 炭黑綜合發展的一家民營企業，地處山東濰坊，靠近中國輪胎生產基地，經過20 多年的發展，公司在站穩橡膠添加用炭黑和白炭黑基本盤的同時，差異化發展了電纜屏蔽料用導電炭黑。
公司有望率先實現高壓電纜屏蔽料用導電炭黑的國產化。電纜的屏蔽層對電纜長期穩定安全運行有重要作用，但高壓電纜屏蔽料所用的導電炭黑由於對純淨度要求極高，我國一直以來依賴於進口，且對受益於特高壓新基建和海上風電的發展，未來有較大國產替代空間，我們測算2025年高壓/中低壓電纜屏蔽層所需導電炭黑市場空間約2.7/11.3 萬噸。為解決高壓電纜關鍵材料卡脖子問題，由南方電網牽頭，包括電纜、屏蔽料、導電炭黑等各產業鏈環節的核心企業參與進來，組成了“高壓電纜屏蔽料研發工作組”，聯科科技作為唯一的炭黑生產企業參與其中。當前公司已完成研發，並於近期完成定增，募集資金建設年產10 萬噸高壓電纜屏蔽料所用導電炭黑，按照建設進度有望於2024 年年中實現商業化供貨，從而打破對外依賴的格局。
二氧化矽高附加值差異化率進一步提升。受益於綠色輪胎滲透化率的提升和電動汽車的發展，我們測算到2025 年全球高分散二氧化矽市場空間有望達到267 萬噸，未來三年市場復合增速為11.6%，此外，鉛酸蓄電池PE 隔板和牙膏用二氧化矽的市場均有穩定增速。公司不斷提高高分散二氧化矽的佔比，2023 年底公司IPO 募投的10 萬噸高分散二氧化矽專案將全部達產，屆時具備年產20 萬噸二氧化矽產能，高分散二氧化矽產能佔比將提升至70%，盈利能力也將進一步得到提升。
盈利預測與估值：我們預計公司2023~2025 年實現營收19.3/24.05/30.65億元， yoy+5%/25%/27%, 實現歸母淨利潤1.25/2.04/3.32 億元，yoy+13%/63%/62%，三年CAGR 達到44%，當前股價PE 分別為25X/16X/10X。考慮到公司未來三年業績高增長，業績增長的核心驅動力在於率先突破海外壟斷的高壓電纜屏蔽料用導電炭黑，且公司市值較小，我們認為應當給予適當的估值溢價，估值對標可比公司中市值偏小、估值偏高的凌瑋科技，按照2024 年業績給予22 倍估值，對應市值45 億元，目標價22.22 元，首次覆蓋，給予“買入”評級。
風險提示：定增專案不及預期的風險，原料油價格大幅波動的風險，業績和估值不及預期的風險。
