投資要點
多晶硅價格回落盈利能力下滑，積極推進銷庫出貨環比高增2023H1 公司實現營收93.25 億元，同比下降42.93%；歸母淨利潤44.26 億元，同比下降53.53%，實現毛利率57.67%，淨利率47.47%。2023Q2 實現營收44.68億元，同比下降45.58%，環比減少7.99%；歸母淨利潤15.15 億元，同比減少70.94%，環比減少47.95%，實現毛利率41.90%，環比下降30.27pcts，實現淨利率33.91%，環比下降26.03pcts。公司業績大幅下降因爲2023 上半年，產業內週期性庫存消耗疊加新增產能陸續釋放影響，國內多晶硅供給量大幅增加，進而導致多晶硅價格的快速回落。
新增產能有序釋放，積極銷庫推動出貨量顯著增長2023H1 公司實現多晶硅產量7.92 萬噸，同比增長18.66%，佔國內多晶硅產量的12.15%，其中Q2 爲4.53 萬噸，環比增加33.85%；實現銷量7.68 萬噸，同比增長0.59%，其中Q2 爲5.15 萬噸，環比增加103.89%。二季度出貨量環比高增，主要因爲1）內蒙古一期10 萬噸產能有序釋放；2）加大銷售力度，積極消化庫存。價格端，2023H1 公司多晶硅平均銷售價格爲12.05 萬元/噸，同比下降43.44%，其中2023Q2 爲8.64 萬元/噸，環比下降54.65%。成本端，2023H1 公司多晶硅平均銷售成本爲5.14 萬元/噸，同比下降18.66%，其中2023Q2 爲5.03 萬元/噸，環比下降5.82%。2023H1，單位現金成約爲4.51 萬元/噸，同比下降22.07%，其中Q2 爲4.41 萬元/噸，環比下降6.11%。
產量目標持續推進，半導體、N 型硅料技術領先截至2023H1，公司總產能爲20.5 萬噸/年，報告期內包頭一期10 萬噸多晶硅項目主體建設完成，項目已達產，二期10 萬噸多晶硅項目預計於2023Q4 投產，產能建設持續推進，預計公司2023 年底名義產能將達30.5 萬噸，根據公司預計，2023 全年產量有望達到19.3-19.8 萬噸（其中23Q3 產量5.5-5.7 萬噸）。此外，公司1000 噸半導體級硅料項目預計於2023Q3 投產。項目建成後，公司將進一步拓展公司業務領域，完善產業鏈業務佈局。同時，公司已經實現了N 型硅料批量銷售，隨着行業向下一代N 型技術的過渡，N 型多晶硅的銷售溢價擴大，有望爲公司貢獻新的利潤增長點。
盈利預測及估值
下調盈利預測，維持“買入”評級。公司是多晶硅領域龍頭公司，N 型、半導體產品技術領先。考慮到多晶硅價格在報告期內顯著下降，我們下調公司盈利預測，預計2023-2025 年分別實現歸母淨利潤60.30、41.00、58.23 億元，對應EPS爲2.82、1.92、2.72 元/股，對應PE 分別爲14、21、15 倍，考慮到價格下降因素下調公司盈利預測，但是出於對公司規模優勢、領先技術的考慮，維持“買入”評級。
風險提示：產能擴產不及預期；下游需求不及預期；產品價格大幅波動風險。