阿特斯作為老牌光伏企業，我們看好其回A 上市之後的發展，認為其有望成長為光儲系統解決方案的龍頭企業。其看點在於：1）海外渠道、品牌積澱深厚，全球供應鏈體系佈局完善，有望充分享受海外溢價，帶動盈利能力持續向好。2）一體化率持續提升，產能品質持續提升，保障公司產品領先，同時鞏固成本優勢。3）儲能先發優勢明顯，具備技術、產品積累，有望成為公司另一增長點。4）上市後融資能力改善，疊加規模進一步擴張，費用率有望下降。
海外渠道深厚，盈利能力向好
目前光伏主產業鏈對於產能過剩已有充分預期，硅料跌價企穩後的利潤流動成為市場最關注的問題之一。我們預計一體化企業在技術變革、產品變革、市場結構變革的背景下，後續盈利能力有望依然保持良好，特別是市場結構，對於元件價格和盈利能力的影響將愈發明顯。對於阿特斯，憑藉完善的全球化銷售網絡和供應鏈體系，更長期的品牌建設，更高的海外佔比，特別是美國、日本等高端市場的優勢，有望充分享受海外溢價，帶動盈利能力持續向好。
擴張先進產能，提升一體化率
歷史上看，阿特斯產能結構呈現金字塔型，垂直一體化程度低於同行，這使得公司在2021 年硅料價格快速上漲時期盈利能力承壓。2022 年起公司開始在戰略佈局上進行調整，提高矽片及電池一體化率。硅棒/硅錠方面，公司產能一體化率從2021 年的22.59%提升到2022 年的63.35%，向後看基本保持在60%-70%的水準。電池環節，公司緊抓N 型變革的時間窗口擴張產能，提升一體化率，同時對整體產能品質也有改善。新技術方面，公司TOPCon 元件功率最高可達695W，元件效率可達22.5%，處於行業相對領先水準，HJT 效率在所有元件產品效率上排名第二。公司P 型電池產能包袱相比於同行更小，後面面臨資產減值的損失也將更小。
儲能蓬勃發力，又一大阿爾法
全球大儲、戶儲長期高景氣，增速高於同期的光伏，已成為業界的共識。公司戰略前瞻，較早意識到光儲一體化的佈局，成為最早涉足儲能領域的一體化元件企業之一。大儲方面，CSIQ 於2018 年組建儲能業務團隊，2020 年注入阿特斯，公司技術深厚，產品在海外特別是美國的認可度高。元件與儲能業務協同性高，且控股股東CSIQ 儲能開發業務儲備專案較多且持續增長，截至2023 年3 月31 日，阿特斯集團全球儲能專案儲備總量47.42GWh，為業務發展提供支持。隨著碳酸鋰降價，訂單加速增長，2024 年大儲有望實現3-4 倍增長。此外，戶儲產品方面公司也實現了突破，戶用系統2022 年9 月發佈後已經在美國實現了銷售。
回A 助力發展，費用有望優化
公司此前費用較高，主要系運輸及人工成本、財務費用偏高等。公司分拆回A 後，募集資金用以補足上游產能端短板和提升下游大尺寸元件產能的佔比，同時也為後續公司在新技術的研發和進一步擴產提供融資渠道。規模擴張後，疊加資金改善，公司費用率有望呈現下降趨勢。
盈利預測
我們預計公司2023-2024 年實現利潤45、55 億。首次覆蓋，給予買入評級。
風險提示
1、競爭格局加速惡化；2、光伏裝機不及預期；3、盈利預測假設不成立或不及預期。