江秀克國資控股的ETC 電子收費行業龍頭

通行寶是ETC 電子收費行業龍頭企業，是江秀克省唯一經授權的ETC 發行服務機構。根據招股書披露，公司ETC 用戶總量位列全國第三。公司國資背景加持，第一大股東為江秀克交通控股有限公司，該公司由江秀克省國資委100%控股，江秀克國資委為通行寶實際控制人。三大主營業務分別是智慧交通電子收費、智慧交通運營管理系統和智慧交通衍生業務，在方便公眾出行、服務路橋運營等方面發揮優勢，不斷豐富垂直領域的綜合服務。

基本盤：受益於高速出行復甦電子收費業務回升1）ETC 發行與銷售：在全國範圍內處於領先地位。隨著汽車保有量持續增長，疊加存量替換以及二手車ETC 過戶增量，ETC 發行銷售仍將保持需求高景氣。2）電子收費服務：按照通行費的一定比例向高速公路經營管理單位收取服務費，隨著經濟趨勢逐步好轉，高速公路通行量逐步恢復正常，我們認為，公司智慧交通電子收費服務業務隨著通行流量和收費額的增長將呈現增長態勢。

高成長：省外市場持續拓展，SaaS 業務迎來高增公司率先在行業內開發了系列雲控平臺等產品，具有產品、服務等先發優勢，其中調度雲產品已實現大規模商業化運作，並在全國推廣。

公司在江秀克省內提供的調度雲、SD-WAN 組網服務產品已實現SaaS 模式按期收取服務費，2022 年，SaaS 業務收入為1.03 億元，同比增長103%，主要系省外SaaS 模式產品實現突破。按期收費的方式增強了公司收入確認的持續性和可預測性，有利於公司業務穩定增長。

新機遇：把握流量入口，交通數據要素乘勢而上通行寶作為交通領域數據要素核心標的，擁有大量數據資源，有望受益於數據要素相關政策推進。一方面，公司把握“交通+”場景流量入口，在ETC 發行和收費過程中採集多類數據資源，並基於ETC 場景，公司已通過構建模型並融合保險、銀行等金融機構產品，為客戶提供引流與供應鏈協同等服務，該商業模式已得到市場認可。另一方面，公司系列雲控平臺產品，能夠實現各類數據的雲端匯聚、交互共享和融合開放，擁有全國累積超過百億張照片、百萬事件的高質量資訊和更多交通關聯數據。隨著數據要素相關政策持續演進，公司將提升數據資源的處理與加工能力，強化交通數據要素的開發利用，加速推進數據要素價值化和商業化。

投資建議：

通行寶是ETC 電子收費行業龍頭，是江秀克省唯一的ETC 發行服務機構。短期受益於高速出行復甦，電子收費業務有望快速回升；中期來看隨著省外市場SaaS 模式逐漸拓展，智慧運營管理系統加速成長；長期來看，公司作為交通領域海量數據擁有者，有望顯著受益於數據要素開放運營。預計公司2023 年-2025 年的營業收入分別為8.49/11.13/14.49 億元，歸母淨利潤分別為2.13/2.89/3.85 億元。

首次覆蓋給予買入-A 的投資評級，6 個月目標價為31.95 元，相當於2024 年40 倍的動態本益比。

風險提示：

ETC 發行與銷售業務市場瓶頸風險；省外業務拓展不及預期；數據要素政策落地不及預期；假設不及預期。