投資要點
23 財年集團維持高毛利率，品牌減值處理影響營業利潤率：2023 財年集團銷售額21.35 億歐元，按彙報匯率計算同步增長19.8%。強勁增加主要是由Sol de Janeiro 的出色表現及ELEMIS 的穩健增長推動。23 財年毛利爲17.18億歐元，同比提升17.4%，毛利率錄得80.5%，受品牌組合效應小幅下滑1.7 個百分點，集團維持高毛利率。經營溢利達2.39 億歐元，較去年減少23.0%，營業利潤率下降6.2 個百分點，至11.2%，主要是由於LimeLife 及Melvita 品牌表現欠佳，對兩者進行減值處理產生損失，其分別佔下降的2.3/1.1 個百分點。建議派發末期股息每股0.031 歐元，派息率達40%。
Q4 各品牌表現強勁，ELEMIS 重設主要市場的渠道策略：Q3 業績承壓，主要品牌在23 財年Q4 表現強勁。L'OCCITANE en Provence 按固定匯率錄得財年銷售額微跌0.5%，主要由於中國市場疲軟以及撤出俄羅斯所致。Q4受益於旅遊零售渠道穩健增長及中國取消COVID-19 限制措施，恢復增長0.8%。ELEMIS 在上半年增加13.1%後，全年增加放緩至8.9%，主要由於在其最大市場英國改革消售渠道策略，Q4 銷售額恢復增加18.1%。中國是ELEMIS 最具潛力的市場之一，已通過天貓旗艦店開展直營電臺。
Sol de Janeiro 成集團第二大品牌，多品牌模式穩增長：Sol de Janeiro 業績超出預期，銷售額額增加135.2%，成爲集團第二大品牌。品牌推出第二款身體護理產品，推動各個渠道穩健增長。其他品牌按固定匯率計算銷售額增加7.3%，Erborian 及L'OCCITANE au Brésil 銷售額分別增加33.4%及41.2%。近年集團加快併購活動擴大其領先的高端美容品牌組合，在地域上更加平衡，對千禧一代和z 世代消費者更具吸引力，集團的品牌組合更加多元化。
我們的觀點：在國際旅遊逐漸恢復、中國市場反彈以及新品牌持續擴張下，預期24 財年銷售額增加17%。集團有望通過提高對中國、美國及日本等主要市場的營運投資，加強品牌在各地區間的協同運營。我們預計2024-2026財年公司收入分別爲24.92、28.29、31.97 億歐元，同比增長16.8%、13.5%、13.0%；歸母淨利潤將分別爲1.78、2.38、2.83 億歐元，同比分別變動+54.7%、+33.8%、+19.0%。目標價對應2024-2026 財年PE 分別爲25、19、16 倍。
風險提示：1）市場競爭加劇；2）新冠疫情及其他可能影響宏觀環境因素；3）新產品市場接受度不及預期；4）匯率變動；5）海外業務運營風險。