事件：公司發佈一季度業績報告，23Q1 實現營業收入47.24 億元，同比增加2.48%；同期歸母淨利潤實現5.91 億元，同比增加5.58%；實現扣非歸母淨利潤5.62 億元，同比增加3.98%。
高基數下23Q1 業績穩定增長，石膏板龍頭受益於地產復甦。在22Q1 營收高基數的背景下，23Q1 公司實現營業收入增速轉正，公司作爲石膏板龍頭受益於地產銷售回暖趨勢，行業龍頭地位穩固。23Q1 毛利率爲26.91%，相比22Q1 毛利率28.39%下降1.48pct，而23Q1 期間費用率爲13.19%，相比22Q1 期間費用率14.9%下滑1.7pct，其中管理費用率下降佔主要原因，相比下降1.63pct，公司作爲中建材集團旗下石膏板龍頭，在國企三年改革的背景下經營效率穩步提升。同時在23 年公司完善渠道網絡的背景下，23Q1 公司銷售費用率小幅增長，相比去年同期增長約0.1pct。
應收增速略高於營收增速，經營性現金流出減少。2023 年Q1 公司應收賬款和票據37.31 億元，同比增長5.6%，其中應收票據同比減少14.4%，應收賬款同比增長6.9%，同期其他應收款同比增長67.34%，公司應收賬款增速高於營收增速，主要系公司調整授信政策，實施額度加賬期的年度銷售政策。23Q1 公司經營活動產生現金流淨流出3.17 億元，相比去年同期流出減少0.95 億元，23Q1 公司收現比0.725x，相比去年同期0.779x 下降0.055x，公司現金回收速率小幅下降。
23Q1 防水業務雙位數增長，收購燈塔塗料剩餘51%股權。2023 年，在保持石膏板業務龍頭地位的基礎上，公司將繼續發展“一體兩翼”中“防水、塗料”業務。
在陸續收購多家子公司後，2023 年北新防水進入良性發展賽道，4 月初，北新防水董事長管理表示公司23Q1 整體經營態勢跑贏行業，收入實現兩位數增長。在塗料業務上，子公司北新塗料近期宣佈以1.3 億元收購天津燈塔塗料剩餘51%股權，交易完成後北新塗料將持有燈塔塗料100%股權。作爲航空航天塗料行業龍頭企業，燈塔塗料在國家重點軍工項目、特殊塗層等高精尖領域擁有多年研發生產經驗，2022 年底公司燈塔塗料南港項目年產5 萬噸塗料、年產2 萬噸樹脂項目完工投產，預計可實現年產值約9 億元。子公司北新塗料獨立持股工業塗料企業，表明公司塗料佈局不限於原有下游地產和市政業務，而是在建築塗料、工業塗料多板塊開展業務。
持續改善公司渠道網絡，提升產品消費類屬性。公司主要採用渠道銷售模式，目前已經建立扁平化經銷商網絡，在當前下游需求變革下，公司積極尋求新發展方向。
一方面，公司增加渠道數量和渠道類型，推動“公裝到家裝、城市到縣鄉、基材到面材、產品到服務”四個轉變，加大力度拓展縣鄉、家裝零售業務，對沖傳統建築開發領域下行的壓力，實現全年家裝零售銷量、縣鄉銷量穩定增長；另一方面，在營銷方面，公司堅持“工廠+工長”的立體式飽和營銷，搶佔機遇提升城市更新、老房翻新、消費升級推動二次裝修等新興藍海市場，加速優勢產品向消費類建材綜合製造商轉型。2023 年3 月，公司高端石膏板品牌龍牌集團宣佈石膏板+定製業務首批合作簽約10 億+收入，預計近期將持續開展石膏板+定製業務簽約。
投資建議：考慮23 年下游需求企穩，收入進入穩步增長通道，在成本費用進一步降低下利潤增速提升，我們預計2023-2025 年公司歸母淨利潤分別爲39.63/44.27/49.6 億元，EPS 分別爲2.35/2.62/2.94 元，對應PE 估值分別爲11.06/9.9/8.84，維持“買入”評級。
風險提示：基建、市政投資增長同比增長不及預期，下游地產開發商尚未企穩，原材料價格增長超於預期。