价增贡献主要增长，毛利率阶段性承压。22 年公司葡萄酒销量同比下滑3.2%，吨价提升0.1 万元/吨至4.3 万元/吨；白兰地销量下滑7.8%，吨价提升0.1 万元/吨至3.6 万元/吨，产品结构趋势向上。但因原料、包材辅料价格上涨，公司毛利率同比下滑1.2pct 至57.1%。分产品看，葡萄酒毛利率同比降低2.7pct 至56.8%，白兰地毛利率同比降低1.6pct 至59.0%；分区域看，大陆地区毛利率为61.6%，同比降低0.2pct，海外地区毛利率连续三年回落，22 年同比下滑3.9pct 至32.2%。事件。22 年公司實現營業收入39.2 億元，不及年初不低於43 億元的營收目標指引，較去年同期降低0.86%；歸母淨利潤4.3 億元，同比降低14.3%；扣非歸母淨利潤4.1 億元，同比降低12.4%。
22Q4 實現營業收入11.1 億元，同比減少13.6%；歸母淨利潤虧損567 萬元，同比減少111.7%%；扣非歸母淨利潤144 萬元，同比減少97.2%，主因四季度疫情反彈，拖累全年業績。
行業遇冷需求低迷，公司逆勢穩住基本盤。22 年全國規模以上葡萄酒生產企業完成釀酒總產量21.4 萬千升，同比下降22.1%；實現銷售收入91.9 億元，同比下降2.9%；利潤總額達3.4 億元，同比下降9.9%。受宏觀經濟形勢和新冠肺炎疫情影響，品類擠壓式競爭進一步加劇，22 年公司葡萄酒業務營收28.4 億元，同比增長0.3%；白蘭地業務營收9.9 億元，同比降低4.4%。分區域來看，國內大陸地區營收爲33.2 億元，佔總收入的84.7%，海外營收爲6.0億元，同比提升12.6%，營收佔比提升1.8pct 至15.3%。
價增貢獻主要增長，毛利率階段性承壓。22 年公司葡萄酒銷量同比下滑3.2%，噸價提升0.1 萬元/噸至4.3 萬元/噸；白蘭地銷量下滑7.8%，噸價提升0.1 萬元/噸至3.6 萬元/噸，產品結構趨勢向上。但因原料、包材輔料價格上漲，公司毛利率同比下滑1.2pct 至57.1%。分產品看，葡萄酒毛利率同比降低2.7pct 至56.8%，白蘭地毛利率同比降低1.6pct 至59.0%；分區域看，大陸地區毛利率爲61.6%，同比降低0.2pct，海外地區毛利率連續三年回落，22 年同比下滑3.9pct 至32.2%。
堅持高端化轉型探索，困境中尋求市場突破。報告期內，公司銷售費用率同比提升1.0pct 至26.3%，主要是公司加大市場投入，市場營銷費和勞務費同比提升28.3%/12.3%；管理費用率和財務費用率同比降低0.2pct/0.4pct 至7.3%/0.2%。22 年公司經銷商數量增加82 家至4913 家，其中華東地區增加79 家至1936 家。儘管行業處於低谷期，公司堅持 “聚焦中高端、聚焦高品質、聚焦大單品”發展戰略，強化以利潤爲導向的績效考覈，推動組織架構改革，充分放權至各事業部，並持續推動數字化轉型，大力發展線上業務，以求在逆勢中尋求突破。23 年力爭實現營收爲不低於42 億元，主營業務成本與三費控制在33 億元以下。
投資建議與盈利預測。我們預計公司23-25 年營收分別爲42.0/45.5/49.7 億（2023-24 前值46.7/53.2 億元），歸母淨利潤分別爲5.4/5.9/6.9 億，對應EPS 分別爲0.78/0.87/1.00（2023-24 前值0.89/1.11 元）。公司在業內龍頭地位穩固，因三年疫情擾動，營收下滑至疫情前的八成，淨利潤僅剩四成。隨着疫後生活向常態化回歸，我們認爲未來三年公司經營有望重回向上通道，結合可比公司平均估值32x，給予公司23 年45x PE（前值爲35x），目標價由31 元上調至35 元，維持“優於大市”評級。
風險提示：經濟下行，原材料價格波動，食品安全
