投资要点

事件：公司发布2022 年年报。2022 年公司实现营业总收入199.34 亿元，同比-5.49%；实现归母净利润31.36 亿元，同比-10.71%；实现扣非归母净利润26.15 亿元，同比-23.39%。

一体两翼布局继续深化，石膏板业务维持稳健，防水业务有所承压。1）石膏板业务：石膏板业务收入133.65 亿元，同比下滑3.02%，石膏板毛利率34.95%，同比变动-2.31pct；石膏板单平均价6.39 元/平，同比提升10.2%；单平毛利2.23 元/平，同比提升3.4%，尽管销量有所下滑，公司石膏板单平毛利保持稳定，市占率维持高位。2）龙骨业务：龙骨业务收入略承压，实现25.17 亿元，同比下滑8.65%，毛利率18.94%，同比变动+0.51pct。3）防水建材：防水建材收入31.45 亿元，同比下滑18.88%，毛利率17.04%，同比变动-6.62pct，主要由于需求下滑、成本上行等因素影响。

期间费用率基本稳定，资产处置收益及减值计提影响净利。2022 年公司销售毛利率29.24%，同比下降2.59pct；销售净利率15.77%，同比下降1.08pct。2022 年公司各项期间费用率略有上升，主要系收入下滑费用摊薄减少。2022 年公司资产减值损失5545 万元，主要系公司本期发生商誉减值，产生商誉减值损失；2022 年公司信用减值损失1.07 亿元，主要系公司所属子公司计提应收账款坏账损失同比增加；2022 年公司资产处置收益4.78 亿元，比上年同期增长15004.12%，主要系本期政府回购土地，产生无形资产及固定资产处置收益所致。

经营性现金流维持稳定。公司期内经营活动产生的现金流量净额为36.64 亿元，同比下滑4.35%。其中分部看，防水建材分部经营活动产生的现金流量净额扣除归集至母公司资金影响，2022 年度为-9842 万元，2021 年度为4.63 亿元。2022 年公司收现比103.93%，同比变动-2.39pct；付现比102.14%，同比变动-8.06pct。

盈利预测与投资评级：随着国企改革的进一步深入，在公司“一体两翼、全球布局”的战略引领之下，石膏板主业在全球的市占率将继续提升，龙骨配套、防水和涂料业务也将贡献持续的快速增量。我们预计公司2023-2025 年的归母净利润分别为37.39/42.56/48.32 亿元（2023-2024 年预测前值为37.44/43.05 亿元），对应PE 分别为13X/11X/10X，考虑到公司业绩稳健可持续，维持“买入”评级。

风险提示：房地产行业波动风险、宏观经济波动风险、原材料及能源价格上涨风险、新业务开拓不及预期的风险。