2022 年業績符合前期預告
公司公佈2022 年業績：全年營業收入同比-14.6%至43.3 億元；歸母淨利潤同比-84%至1.16 億元，較去年大幅下滑。其中，2H22 營收同比-25.5%至22.65 億元；歸母淨利潤約46 萬元。全年業績基本符合前期預告。
1）浮法景氣度下降，海外貢獻高額盈利：22 年浮法行業面臨需求快速下行、供給過剩，景氣度快速走弱，疊加成本上升，行業盈利大幅承壓。公司22 年銷量3676 萬箱（同比-7%），單箱價格同比-12%至108 元/箱，但由於單箱成本同比+13 元至93 元/箱，使得單箱毛利同比-28 元至15 元/箱，玻璃板塊毛利率同比-21ppt 至13.6%。但隨公司尼日利亞產線釋放，海外及出口業務佔比快速上升13ppt 至37%，同時海外整體毛利率達到42%，貢獻了核心盈利（而國內毛利率僅4%）。2）2H22 繼續探底：2H22 公司銷售均價環比-15 元至101 元/箱，成本環比基本持平，單箱毛利下降至7元/箱（環比-17 元），使2H22 毛利率僅9%（我們估算下半年仍以海外毛利貢獻爲主，國內毛利額或爲負），體現較大的盈利壓力。3）單箱費用有所上升：由於管理費用與財務費用同比+7.6%/+15%，使總單箱費用同比+2.4 元至19 元/箱。4）營運支出有所提升：公司應收賬款天數同比+17 天至23 天，存貨週轉天數同比+24 天至91 天。5）新增產能增加，負債率上升：由於公司近期新投了宿遷1000t/d 光伏產線、哈薩克斯坦500t/d 浮法產線、冷修技改了東臺與威海產線，資本開支有所加大，總有息負債同比+31 億元至79.4 億元，使資產負債率達到75%。
發展趨勢
新興版圖佈局逐步成型，或顯現量價高彈性。我們認爲，近期公司新興板塊快速投產運營（包括千噸光伏玻璃產線、TCO 玻璃產線、哈薩克斯坦海外產線），或成爲公司提供新興高利潤率板塊。同時，23 年年初公司冷修復產+新投產3 條浮法產線，有望帶來浮法銷量的高彈性。價格方面，我們看到當前浮法行業景氣度已在逐步恢復，廠商產銷率持續高於100%，庫存逐步下行；我們看好，在下半年保交樓持續落地下，玻璃需求有望進一步走闊，帶動價格循序上行，爲公司帶來量價的高彈性。
盈利預測與估值
考慮到當前浮法玻璃成本仍處於高位，我們下調23e EPS 51%至0.1 元，引入24e EPS 0.13 元。當前股價對應2023e/24e 8.3x/5.9x P/E。我們維持跑贏行業評級，考慮浮法玻璃景氣度逐步恢復，我們僅下調目標價13%至1.3 港幣，對應22e/23e 11.1x/7.9x P/E，隱含34%上行空間。
風險
竣工需求不及預期，海外及新業務開拓不及預期。