22 年扣非淨利符合預期，Q1 車流量恢復強勁增長浙江滬杭甬發佈2022 年度業績：總收入149 億元（同比-8.4%）、淨利潤53.8 億元（同比+12.9%）。公司以申嘉湖杭高速發行私募REIT，產生處置收益18.8 億元。剔除該事項後的淨利（約35 億元）基本符合我們預期（34.6億元）。扣非淨利下滑主要因爲：1）受疫情影響，出行意願下降；2）受市場影響，證券利潤下滑；3）外幣借款匯兌損失。考慮1-2 月通行費收入已強勁復甦，我們將2023/2024 年淨利潤預測上調10.3/0.4%至48.8 億/52.0億元，並且引入2025 年預測56.5 億元。我們將目標價上調14%至8.10 港幣（前值：7.10 港幣），仍基於分部估值法估值，其中收費公路貼現率WACC爲7.97%。公司擬派發2022 年度股息0.375 元/股（同比維持不變），折股息率6.90%。維持“買入”評級。
疫情、路網變化、貨車減免拖累22 年收費公路業務公司22 年收費公路/證券/其他業務的分部利潤（未扣除少數股東損益）同比變化+26.5/-27.9/+3.9%，三項業務分部利潤佔比爲62/26/12%。公司發行申嘉湖杭高速私募REIT，由此確認處置收益18.8 億元；23 年申嘉湖杭高速不再並表，對淨利潤的影響約0.5 億元。剔除該事項後，22 年收費公路收入/分部利潤同比下降10%/32%，主要因爲：1）疫情導致出行意願下降；2）22 年Q4 貨車通行費減免10%；3）杭臺高鐵自22 年1 月通車，杭紹臺高速自22 年2 月全線通車，分流上三高速車輛。此外，2022 年起，乍嘉蘇高速對浙江省貨車實行15%的ETC 通行費優惠，也有負面影響。
受高基數、市場調整影響，證券業務22 年淨利下滑2022 年A 股市場大幅調整，同時受高基數影響，公司22 年證券業務分部利潤同比下降28%至17.1 億元，特別是證券投資收益同比下降63%至6.8億元。匯兌損益也引起了盈利波動。由於人民幣匯率波動，公司22 年錄得外幣借款匯兌損失2.3 億元，而21 年同期爲匯兌收益2.3 億元。
1-2 月車流量已恢復增長，Q1 或成爲基本面拐點今年以來，高速公路車流量已強勁復甦。1-2 月，公司控股路段通行費收入同比增長12%，較21 年同期增長16%。其中，核心路段滬杭/杭甬/上三高速1-2 月通行費收入同比變化+18%/+12%/-7%，較2021 年同期變化+21%/+11%/-5%。儘管上三高速仍受到分流影響，滬杭甬高速車流量已恢復強勁增長。綜上，Q1 或成爲公司基本面拐點。
風險提示：車流量增速低於預期，A 股市場成交量低於預期，路網分流程度高於預期，收費標準下調。