業績回顧
2022 年業績符合市場預期
中國華融公佈2022 年業績：全年營收同比下降45%，撥備前利潤同比下降141%，持續經營活動淨利潤同比減少309 億元錄得334 億元虧損，歸母淨利潤同比減少280 億元錄得276 億元虧損；2H22 營收同比下降35%，歸母淨利潤錄得87 億元虧損；與盈利警告一致。2022 年，公司加入中信集團，圍繞“一三五”戰略目標持續推進存量風險化解、加快主業轉型，下半年主業投放和風險壓降規模大幅增長，業績環比恢復。我們持續關注華融未來3-5 年內的轉型落地成果。
發展趨勢
中信集團成爲第一大股東。2022 年，華融加入中信集團，新任董事長及管理層到位並制定“一三五”新戰略目標。2023 年3 月，財政部與中信集團完成財政部持有的華融3%股權過戶登記手續，中信集團正式成爲公司第一大股東，持股比例由23.5%上升至26.5%。公司加快推進化險瘦身，全年風險敞口壓降同比增長17%，完成4 家金融子公司轉讓，資產規模同比下降39%。同時依託集團產融並舉優勢，公司2022 年落地協同項目42 個。
金融資產估值浮虧和資產質量承壓導致淨虧損。2022 年營收承壓主要由於1）其他金融資產公允價值變動同比減少228 億元至-112 億元，受資本市場波動影響，部分權益類金融資產估值確認浮虧；2）收購重組類業務收入同比下降19%，公司持續壓降該業務規模，月均年化收益率同比下降1.7ppt 至7.9%。
2H22 上述影響邊際減弱，營收環比增長53%。2022 年歸母淨利潤-276 億元，主要由於信用減值損失同比增長122%至294 億元，資產質量因經濟和房地產行業下行影響承壓。2022 年末收購重組類三階段不良債權資產佔比37.1%，同比上升19.5ppt，環比上升3ppt，房地產業佔比45.6%，同比下降0.7ppt，環比下降0.3ppt。分業務板塊看，不良資產、資產管理及投資、金融服務業務收入佔比分別爲86%、1%、20%，資產佔比分別爲74%、22%、11%。
有息負債規模下降；資本充足率高於監管要求。2022 年末主要有息負債同比下降20%，其中借款同比下降16%，應付債券及票據同比下降30%。我們估算2022 年末主要有息負債成本率同比上升3bp 至4.01%，主要由於應付債券及票據成本率同比上升80bp。2022 年末公司資本充足率15.07%，同比上升2.1ppt，我們預計來自11 月發行的300 億元二級資本債。我們持續關注淨利潤對核心一級資本充足率的潛在衝擊。
盈利預測與估值
因負債成本環比上行和資產質量承壓，我們下調2023E 淨利潤由0.2 億元至-52 億元，引入2024E 淨利潤-1.6 億元。維持中性評級，由於2023 年經濟復甦和地產景氣度邊際改善帶來公司估值中樞提升，我們維持0.36 港元目標價，對應0.6x/0.6x 2023E/2024E P/B，較當前股價有21%下行空間。
當前股價對應0.7x/0.7x 2023E/2024E P/B。
風險
減值損失計提超預期，盈利能力恢復不及預期。