口腔医疗服务民营市场增速更快，市占率有望提升据弗若斯特沙利文统计，2019年中国口腔医疗服务整体市场规模达到1418亿，预计2025年市场规模将达到2,998亿元，2019-2025年CAGR为13.3%。其中公立口腔市场2020-2025年CAGR为9.7%，民营口腔市场2020-2025年CAGR为23.8%，增速更快。2020年口腔连锁企业CR5为8.5%，市场格局分散，随着老龄化、居民口腔健康意识提升和消费升级等因素驱动，优质龙头有望通过扩张持续提升市占率。投資要點：
盈利能力持續提升的口腔連鎖龍頭
公司是口腔醫療服務全國性連鎖龍頭，以瑞爾齒科和瑞泰口腔兩個品牌在全國15個城市開設口腔醫院和診所，2019-2022財年營收CAGR爲14.7%。有賴於持續地降本增效，公司毛利率從2019財年的15.2%提升到2022財年的20.7%。由於上市後行政開支波動較大，公司表觀利潤虧損。除去行政開支因素影響，公司銷售費用和管理費用率之和從2019財年的21.2%下降到2023財年中的14.9%，盈利能力持續提升。
口腔醫療服務民營市場增速更快，市佔率有望提升據弗若斯特沙利文統計，2019年中國口腔醫療服務整體市場規模達到1418億，預計2025年市場規模將達到2,998億元，2019-2025年CAGR爲13.3%。其中公立口腔市場2020-2025年CAGR爲9.7%，民營口腔市場2020-2025年CAGR爲23.8%，增速更快。2020年口腔連鎖企業CR5爲8.5%，市場格局分散，隨着老齡化、居民口腔健康意識提升和消費升級等因素驅動，優質龍頭有望通過擴張持續提升市佔率。
成熟門店數量過半，盈利能力持續改善
公司梯隊佈局門店，隨着門店成熟有望改善公司整體盈利能力。2022財年成熟門店（7年以上），迅速增長期（3-6年以上），擴張期（3年以內）門店淨利率分別爲29%，12%和-12%，2016-2020年新增診所數量和牙椅數量佔到6成以上，隨着公司規模的不斷擴大和成熟門店佔比不斷提升，公司盈利能力有望持續改善。
盈利預測、估值與評級
我們預計公司2023財年-2025財年營業收入分別爲17.2/20.7/24.3億元，對應的增速分別爲6.1%/20.3%/17.1%，三年CAGR爲18.6%。歸母淨利潤分別爲0.04/1.84/2.70億元，增速分別爲106%/316%/47%。鑑於公司淨利潤波動較大，我們採用PS估值法，參考可比公司22-24年平均PS爲8/6/5，我們給予公司6倍PS，目標價21.397港元，首次覆蓋，給予“買入”評級。
風險提示：政策不確定的風險、醫療糾紛的風險、擴張不及預期的風險
