事件：公司發佈2022 年年報，全年已賺保費3689 億元、同比+8.6%，投資收益811.34 億元、同比-16.0%，集團歸母營運利潤401.15 億元、同比+13.5%，歸母淨利潤246.09 億元、同比-8.3%。集團EV5196 億元、同比+4.3%。
壽險及健康險NBV 92.05 億元、同比-31.4%，NBVM 11.6%、同比-11.9pct。
代理人量減質增，銀保新單佔比明顯提升。代理人新單229.43 億元、同比-21.5%，月均代理人規模27.9 萬人、同比-46.9%，人均產能6853 元/人/月、同比+47.7%。個險渠道NBV 83.38 億元、同比-36.2%，NBVM 31.5%、同比-11.1pct。個險渠道或通過銷售低價值產品來以量補價。銀保新單321.40億元、同比+242.0%，佔比46.1%、佔比提升27.9pct。銀保渠道NBV 8.60億元、同比+174.8%，NBVM 2.7%、同比-0.6pct。產險發展良好。產險保費1704 億元、同比+11.6%，綜合成本率97.3%、同比-1.7pct。其中車險保費979.92億元、同比+6.7%，綜合成本率96.9%、同比-1.8pct。非車業務保費723.85億元、同比+19.0%，主要由責任險、健康險、農險帶動。
投資收益受權益類投資拖累。淨/總投資收益率分別4.3%、4.2%，同比-0.2pct、-1.5pct，固收/權益/投資性房地產/現金及等價物的投資收益率分別爲4.5%/2.7%/6.1%/1.3%，同比-0.4pct/-5.9pct/-1.2pct/+0.2pct。
投資建議：公司2022 年受投資收益拖累明顯，預計2023 年這一情形有望改善。在投資收益率逐步回升的假設下，我們將2023-25 年盈利預測分別上調4.8%、2.6%和1.4%，上調後歸母淨利潤增速分別爲+22.01%、+14.24%、+15.04%。公司2023E P/EV 0.44x，處近5 年以來低位，維持“增持-A”。
風險提示：銀保業務發展不及預期，NBVM 快速下滑，資本市場波動等。