業績回顧
2022 年業績基本符合市場預期
公司公佈2022 年業績：營業收入/全按藥品銷售收入分別爲91.5/105.0 億元，同比增長10%/14%；歸母淨利潤32.6 億元，同比增長8%。由於新業務佈局帶來管理費用率上升，淨利潤增速略低於收入增速。考慮2022 全年疫情反覆，且黛力新進入第七批集採，業績基本符合市場預期。
發展趨勢
各業務條線表現穩健，2023 年指引正增長。2022 年度，公司全按藥品銷售的收入達到105 億元，其中心腦血管線55.2 億元（+14%），消化線36.1億元（+12%），眼科線4.4 億元（14%）；皮膚線3.4 億元（+10%），其他產品收入5.9 億元（+30%）。公司表示黛力新在2022 年11 月進入集採；公司預期波依定和優思弗今年7-8 月開始執行集採價格。公司預計主力品牌藥即使進入集採，也可以保持集採前銷售額的60%左右。此外，公司表示各產線院外銷售比例已經佔到30%左右。公司預計2023 年業績可以實現正增長；2024 年起，隨着創新成果落地，收入將加速增長。
創新佈局今年進入收穫期，2024 年有顯著收入貢獻。公司計劃未來3 年在中國上市9 個創新產品，其中地西泮鼻噴霧劑、替瑞奇珠單抗、甲氨蝶呤注射液等三個產品將在2023 年獲批，考慮醫保準入等因素，將從24 年開始有顯著收入貢獻。公司表示重磅產品蘆可替尼（FDA 批准的唯一局部外用JAK 抑制劑）國內三期臨牀試驗準備中，預計2026 年中國上市。
醫美/東南亞佈局持續推進。康哲美麗通過內生+外延模式不斷擴容產品，2022 年期間收購禾零、獲得韓國BMI 注射用A 型肉毒素中國獨家許可權，並與Incyte 合作獲得蘆克替尼乳膏權益。截至22 年底已經擁有團隊600 多人，覆蓋2 萬名皮膚科專家和約1 萬家醫療機構。管理層預計康哲美麗和眼科現有產品可以維持30%以上增長，未來也會有創新產品不斷導入。東南亞業務，公司依託規模化全球品種資源，將歐美已獲批優秀產品快速導入東南亞市場，已逐步建立有競爭力的產品組合。公司在新加坡成立東南亞總部，聚焦印尼、馬來西亞等六個主要國家，計劃分階段建立創新研究、生產、製劑CDMO 和商業化一體的運營架構。
盈利預測與估值
考慮公司全力進行醫美、東南亞等新業務佈局的費用支出，我們下調2023年經調整歸母淨利潤預測8%至34 億元，引入24 年經調整歸母淨利潤預測36 億元，當前股價對應2023/24 年8/7 倍市盈率。基於對公司創新佈局的看好，我們維持跑贏行業評級和目標價18 港元不變，對應2023/24 年11/10 倍市盈率，較當前股價有43%上行空間。
風險
集採降價超預期，研發失敗，競爭格局惡化，新賽道拓展不及預期。