公司以自主研发技术为核心驱动力，是国内少数几家能够研发对标FDA 批准的新型佐剂（AS01、AS03、AS04、CpG1018 和MF59）的疫苗公司之一。
截至2022 年底公司拥有12 种高度差异化组成的高价值创新型疫苗组合，覆盖宫颈癌、带状疱疹、新冠肺炎、流感等具有重大负担的疾病领域。使用绝对估值DCF 法计算公司合理股权价值为161.57 亿港元，对应每股股价33.45 港元。
我们给予公司目标价34 港元。首次覆盖，给予“买入”评级。
自主研发为核心驱动力的创新型疫苗企业。公司以自主研发技术为核心驱动力，是国内少数几家能够研发对标FDA 批准的新型佐剂（AS01、AS03、AS04、CpG1018 和MF59）的疫苗公司之一。截至2022 年底公司拥有12 种高度差异化组成的高价值创新型疫苗组合，覆盖宫颈癌、带状疱疹、新冠肺炎、流感等具有重大负担的疾病领域。潜在核心产品重组九价HPV 疫苗REC603，正处于III 期临床试验阶段，国内研发进度领先。
聚焦重组疫苗技术路线，自主研发新型佐剂。佐剂是重组蛋白疫苗重要组成成分，具有增强免疫原性、改变免疫应答性质，延长抗原作用时间等功能。国内企业佐剂系统大多受制于人，而公司具有自主研发能力。公司自主研发的BFA01佐剂对标GSK 的AS01（QS-21 和MPL）运用在带状疱疹疫苗的研发生产上，BFA03 佐剂对标GSK 的AS03（角鲨烯、Tween80 和DL-α-生育酚）运用在新冠疫苗的研发生产上，BFA04 佐剂对标GSK 的AS04（铝盐和MPL）运用在第二代HPV 疫苗的研发生产上。
HPV 疫苗：公司核心布局产品，基于新型佐剂有望实现弯道超车。公司九价HPV疫苗REC603 与Gardasil-9 疫苗具有相似的免疫原性。REC603 的I 期临床显示REC603 安全且耐受良好，疫苗组与安慰组不良事件发生率无统计学差异；且在人体上的免疫原性良好，针对所有目标HPV 类型的NAb GMT 水平有显著增加（定义为4 倍增长的中和抗体滴度）。公司基于自主研发的新型佐剂开发出第二代重组HPV 疫苗，根据公司的临床前研究，接种两针REC604a 的免疫原性与Gardasil 疫苗接种三针的免疫原性相当，有望改变HPV 疫苗免疫程序，只需注射两针，仍可获得相同的保护效力。
新冠疫苗：重组蛋白+mRNA 双轮驱动，把握疫苗发展新机遇。公司重组新冠肺炎疫苗ReCOV 相关临床数据表明ReCOV 免疫原性位于前列水平。全球多中心III 期临床完成首批受试者入组。公司预计2023 年初提交EUA/BLA 申请。同时，ReCOV 于2022 年5 月2 日获得NMPA 的临床试验批准。公司开发的冻干脂质纳米颗粒（LNP）mRNA 新冠疫苗，可以在4℃或室温下（25℃）储存并具有长期稳定性，提高mRNA 疫苗的可及性，于2022 年6 月获得菲律宾临床试验批准。
带状疱疹疫苗：具有巨大未满足需求的蓝海市场。根据2021 年发表的《我国带状疱疹流行病学特征及疫苗免疫规划研究进展》（邓慧杰，刘芳勋），我国带状疱疹HZ 年发病率为1.90/1000~6.42/1000 人，其中神经痛PHN 发生率在2.4%~40.2%之间。若带状疱疹疫苗在50 岁及以上人群渗透率为5%，我们测算重组蛋白疫苗市场空间接近250 亿元人民币。根据公司临床前研究结果，公司重组带状疱疹疫苗REC610 免疫原性非劣于Shingrix，与Shingrix 相比，REC610 的IFN-γ及IL-2+IFN-γ水平更高。公司于2022 年底获批临床试验。
风险因素：临床进度不及预期风险；研发失败风险；竞争加剧风险；商业化不及预期风险；行业政策变动风险；持续亏损和再融资风险。
盈利预测、估值与评级：我们预计公司2022~2024 年收入分别为0、80、120 百万元；净利润分别为-782、-280、-321 百万元，对应EPS（基本）预测分别为-1.62、-0.58、-0.66 元。使用绝对估值DCF 法计算公司合理股权价值为161.57亿港元，对应每股股价33.45 港元。我们给予公司目标价34 港元。首次覆盖，给予“买入”评级。
公司以自主研發技術爲核心驅動力，是國內少數幾家能夠研發對標FDA 批准的新型佐劑（AS01、AS03、AS04、CpG1018 和MF59）的疫苗公司之一。
截至2022 年底公司擁有12 種高度差異化組成的高價值創新型疫苗組合，覆蓋宮頸癌、帶狀皰疹、新冠肺炎、流感等具有重大負擔的疾病領域。使用絕對估值DCF 法計算公司合理股權價值爲161.57 億港元，對應每股股價33.45 港元。
我們給予公司目標價34 港元。首次覆蓋，給予“買入”評級。
自主研發爲核心驅動力的創新型疫苗企業。公司以自主研發技術爲核心驅動力，是國內少數幾家能夠研發對標FDA 批准的新型佐劑（AS01、AS03、AS04、CpG1018 和MF59）的疫苗公司之一。截至2022 年底公司擁有12 種高度差異化組成的高價值創新型疫苗組合，覆蓋宮頸癌、帶狀皰疹、新冠肺炎、流感等具有重大負擔的疾病領域。潛在覈心產品重組九價HPV 疫苗REC603，正處於III 期臨牀試驗階段，國內研發進度領先。
聚焦重組疫苗技術路線，自主研發新型佐劑。佐劑是重組蛋白疫苗重要組成成分，具有增強免疫原性、改變免疫應答性質，延長抗原作用時間等功能。國內企業佐劑系統大多受制於人，而公司具有自主研發能力。公司自主研發的BFA01佐劑對標GSK 的AS01（QS-21 和MPL）運用在帶狀皰疹疫苗的研發生產上，BFA03 佐劑對標GSK 的AS03（角鯊烯、Tween80 和DL-α-生育酚）運用在新冠疫苗的研發生產上，BFA04 佐劑對標GSK 的AS04（鋁鹽和MPL）運用在第二代HPV 疫苗的研發生產上。
HPV 疫苗：公司核心佈局產品，基於新型佐劑有望實現彎道超車。公司九價HPV疫苗REC603 與Gardasil-9 疫苗具有相似的免疫原性。REC603 的I 期臨牀顯示REC603 安全且耐受良好，疫苗組與安慰組不良事件發生率無統計學差異；且在人體上的免疫原性良好，針對所有目標HPV 類型的NAb GMT 水平有顯著增加（定義爲4 倍增長的中和抗體滴度）。公司基於自主研發的新型佐劑開發出第二代重組HPV 疫苗，根據公司的臨牀前研究，接種兩針REC604a 的免疫原性與Gardasil 疫苗接種三針的免疫原性相當，有望改變HPV 疫苗免疫程序，只需注射兩針，仍可獲得相同的保護效力。
新冠疫苗：重組蛋白+mRNA 雙輪驅動，把握疫苗發展新機遇。公司重組新冠肺炎疫苗ReCOV 相關臨牀數據表明ReCOV 免疫原性位於前列水平。全球多中心III 期臨牀完成首批受試者入組。公司預計2023 年初提交EUA/BLA 申請。同時，ReCOV 於2022 年5 月2 日獲得NMPA 的臨牀試驗批准。公司開發的凍幹脂質納米顆粒（LNP）mRNA 新冠疫苗，可以在4℃或室溫下（25℃）儲存並具有長期穩定性，提高mRNA 疫苗的可及性，於2022 年6 月獲得菲律賓臨牀試驗批准。
帶狀皰疹疫苗：具有巨大未滿足需求的藍海市場。根據2021 年發表的《我國帶狀皰疹流行病學特徵及疫苗免疫規劃研究進展》（鄧慧傑，劉芳勳），我國帶狀皰疹HZ 年發病率爲1.90/1000~6.42/1000 人，其中神經痛PHN 發生率在2.4%~40.2%之間。若帶狀皰疹疫苗在50 歲及以上人羣滲透率爲5%，我們測算重組蛋白疫苗市場空間接近250 億元人民幣。根據公司臨牀前研究結果，公司重組帶狀皰疹疫苗REC610 免疫原性非劣於Shingrix，與Shingrix 相比，REC610 的IFN-γ及IL-2+IFN-γ水平更高。公司於2022 年底獲批臨牀試驗。
風險因素：臨牀進度不及預期風險；研發失敗風險；競爭加劇風險；商業化不及預期風險；行業政策變動風險；持續虧損和再融資風險。
盈利預測、估值與評級：我們預計公司2022~2024 年收入分別爲0、80、120 百萬元；淨利潤分別爲-782、-280、-321 百萬元，對應EPS（基本）預測分別爲-1.62、-0.58、-0.66 元。使用絕對估值DCF 法計算公司合理股權價值爲161.57億港元，對應每股股價33.45 港元。我們給予公司目標價34 港元。首次覆蓋，給予“買入”評級。
