投资要点：
功能沙发起家的优质软体家居龙头
公司以功能沙发内外销为主营业务，前瞻性地进行功能沙发产业链一体化布局，铁架电机核心部件自研自产，不断进行产品创新迭代，高性价比功能沙发成就软体家居龙头。公司近3年深化内销布局，在外部环境变化的情况下盈利能力稳定，过往业绩远优于行业水平。
多品类+全屋定制迎接大家居长期趋势
我们测算估计2020年国内沙发潜在总需求5000万套左右。长周期视角下沙发的使用周期缩短，存量替换将构成市场增长主要动力，消费属性愈发显著。功能沙发较普通沙发具备更多使用优势，我们测算目前在我国中高收入家庭中市占率仅为12%，渗透率有较大提升空间。床垫行业规模近年来增速高于沙发，睡眠经济崛起的长期背景下行业仍有量价齐升空间。以敏华为代表的软体龙头借助沙发流量优势打造床垫业务第二增长曲线。随着头部品牌影响力和集中度不断提升，产业链一体化深度整合、大家居概念持续落地成为长期趋势。软体家居龙头以布局全屋定制加强竞争优势。
营销渠道日趋完善
在公司掌握核心部件制造技术后，打造产品系列齐全的高性价比功能沙发。
成功打造芝华仕品牌形象后，公司拓展沙发配套、床垫产品，进军整家定制，逐渐迈向大家居方向。渠道端积极布局三四线城市，新开设商超头等舱体验店、零售大店、整家定制店，VR和CRM系统积极赋能经销商。品牌形象向年轻、舒适、时尚靠拢，符合功能沙发处于导入期特征。渠道和营销的变革有利于公司零售终端充分挖掘客流量、提高转化率、拉升客单价，为疫情影响消除后内销业绩的快速增长创造良好条件。
盈利预测、估值与评级
我们预计公司FY2023-25营收分别为 193.25/227.58/269.06亿元，归母净利润分别为 22.17/25.75/29.84亿元，EPS分别为0.57/0.66/0.76元/股，对应PE为14x/12x/10x。综合绝对估值法和相对估值法，公司合理估值区间13-14港元，首次覆盖给予“买入”评级。
风险提示：疫情反复风险；原料价格上涨风险；渠道开拓不及预期风险等
投資要點：
功能沙發起家的優質軟體家居龍頭
公司以功能沙發內外銷爲主營業務，前瞻性地進行功能沙發產業鏈一體化佈局，鐵架電機核心部件自研自產，不斷進行產品創新迭代，高性價比功能沙發成就軟體家居龍頭。公司近3年深化內銷佈局，在外部環境變化的情況下盈利能力穩定，過往業績遠優於行業水平。
多品類+全屋定製迎接大家居長期趨勢
我們測算估計2020年國內沙發潛在總需求5000萬套左右。長週期視角下沙發的使用週期縮短，存量替換將構成市場增長主要動力，消費屬性愈發顯著。功能沙發較普通沙發具備更多使用優勢，我們測算目前在我國中高收入家庭中市佔率僅爲12%，滲透率有較大提升空間。牀墊行業規模近年來增速高於沙發，睡眠經濟崛起的長期背景下行業仍有量價齊升空間。以敏華爲代表的軟體龍頭藉助沙發流量優勢打造牀墊業務第二增長曲線。隨着頭部品牌影響力和集中度不斷提升，產業鏈一體化深度整合、大家居概念持續落地成爲長期趨勢。軟體家居龍頭以佈局全屋定製加強競爭優勢。
營銷渠道日趨完善
在公司掌握核心部件製造技術後，打造產品系列齊全的高性價比功能沙發。
成功打造芝華仕品牌形象後，公司拓展沙發配套、牀墊產品，進軍整家定製，逐漸邁向大家居方向。渠道端積極佈局三四線城市，新開設商超頭等艙體驗店、零售大店、整家定製店，VR和CRM系統積極賦能經銷商。品牌形象向年輕、舒適、時尚靠攏，符合功能沙發處於導入期特徵。渠道和營銷的變革有利於公司零售終端充分挖掘客流量、提高轉化率、拉昇客單價，爲疫情影響消除後內銷業績的快速增長創造良好條件。
盈利預測、估值與評級
我們預計公司FY2023-25營收分別爲 193.25/227.58/269.06億元，歸母淨利潤分別爲 22.17/25.75/29.84億元，EPS分別爲0.57/0.66/0.76元/股，對應PE爲14x/12x/10x。綜合絕對估值法和相對估值法，公司合理估值區間13-14港元，首次覆蓋給予“買入”評級。
風險提示：疫情反覆風險；原料價格上漲風險；渠道開拓不及預期風險等
