业绩回顾
合景悠活1H22 业绩低于市场预期
合景悠活公告1H22 业绩:收入20.64 亿元,同比增长68%;归母净利润3.14 亿元,同比持平,业绩不及市场预期,我们认为主要由于规模扩张速度放缓、社区增值服务等业务发展缓慢、整体利润率水平明显下行等所致。
业务发展整体有所放缓。面积端,公司2022 上半年在管面积与合约面积分别同比增长30%、29%至2.14 亿平米和2.86 亿平米,高基数下公司规模增长速度明显放缓;上半年公司竞标外拓总新增合约面积约1,400 万平米,其中有约37%为城市服务项目贡献。收入端,受宏观经济环境、地产市场遇冷、疫情反复等多重因素影响,公司上半年社区增值服务收入同比下降41%至1.92 亿元,住宅案场预售管理服务亦受到地产端销售下行直接冲击,收入同比下降24%至1.34 亿元。
盈利能力出现明显滑坡。公司2022 上半年综合毛利率30.1%,同比下行14.1 个百分点,其中住宅板块毛利率约为25%、非住板块约为35%。我们认为利润率显著下行主要系并购标的并表所致,考虑并购标的住宅业态利润率低于公司自身项目,且非住业态中公建、城服等低毛利项目占比较高,拖累公司整体利润率水平;此外,上半年车位销售、物业经纪、案场管理等高毛利增值服务发展缓慢、收入占比下降,亦导致综合毛利率同比下行。
发展趋势
料2022 年及以后增速降档。我们认为2022-2023 年公司盈利增速或将放缓至同比10-15%水平,主要考虑:1)2021 年积极并购扩张后,公司规模基数已显著放大,而目前市场环境或较难支持公司持续通过并购保持增长;2)地产环境趋冷与疫情反复下,公司预售管理、社区增值等业务增长弹性可能有限;3)考虑到整体盈利结构与物业管理业态结构的调整,公司可能仍需消化利润率下行压力。
盈利预测与估值
我们下调2022 和2023 年收入5%和12%至45.8 亿元(同比增长41%)和53.4 亿元(同比增长17%),下调2022 和2023 年归母净利润11%和17%至7.5 亿元(同比增长11%)和8.32 亿元(同比增长12%),主要考虑公司管理规模和业务发展可能面临显著放缓。维持中性评级,下调目标价51%至1.7 港元(对应4 倍2022 年市盈率,较当前股价具备18%上行空间),主要反映盈利预测调整及公司中长期成长动能下降。公司目前交易于3.4 倍和3.0 倍2022 年和2023 年市盈率。
风险
并购项目整合成效不及预期;竞标外拓成果不及预期;利润率超预期下行。
業績回顧
合景悠活1H22 業績低於市場預期
合景悠活公告1H22 業績:收入20.64 億元,同比增長68%;歸母淨利潤3.14 億元,同比持平,業績不及市場預期,我們認爲主要由於規模擴張速度放緩、社區增值服務等業務發展緩慢、整體利潤率水平明顯下行等所致。
業務發展整體有所放緩。面積端,公司2022 上半年在管面積與合約面積分別同比增長30%、29%至2.14 億平米和2.86 億平米,高基數下公司規模增長速度明顯放緩;上半年公司競標外拓總新增合約面積約1,400 萬平米,其中有約37%爲城市服務項目貢獻。收入端,受宏觀經濟環境、地產市場遇冷、疫情反覆等多重因素影響,公司上半年社區增值服務收入同比下降41%至1.92 億元,住宅案場預售管理服務亦受到地產端銷售下行直接衝擊,收入同比下降24%至1.34 億元。
盈利能力出現明顯滑坡。公司2022 上半年綜合毛利率30.1%,同比下行14.1 個百分點,其中住宅板塊毛利率約爲25%、非住板塊約爲35%。我們認爲利潤率顯著下行主要系併購標的並表所致,考慮併購標的住宅業態利潤率低於公司自身項目,且非住業態中公建、城服等低毛利項目佔比較高,拖累公司整體利潤率水平;此外,上半年車位銷售、物業經紀、案場管理等高毛利增值服務發展緩慢、收入佔比下降,亦導致綜合毛利率同比下行。
發展趨勢
料2022 年及以後增速降檔。我們認爲2022-2023 年公司盈利增速或將放緩至同比10-15%水平,主要考慮:1)2021 年積極併購擴張後,公司規模基數已顯著放大,而目前市場環境或較難支持公司持續通過併購保持增長;2)地產環境趨冷與疫情反覆下,公司預售管理、社區增值等業務增長彈性可能有限;3)考慮到整體盈利結構與物業管理業態結構的調整,公司可能仍需消化利潤率下行壓力。
盈利預測與估值
我們下調2022 和2023 年收入5%和12%至45.8 億元(同比增長41%)和53.4 億元(同比增長17%),下調2022 和2023 年歸母淨利潤11%和17%至7.5 億元(同比增長11%)和8.32 億元(同比增長12%),主要考慮公司管理規模和業務發展可能面臨顯著放緩。維持中性評級,下調目標價51%至1.7 港元(對應4 倍2022 年市盈率,較當前股價具備18%上行空間),主要反映盈利預測調整及公司中長期成長動能下降。公司目前交易於3.4 倍和3.0 倍2022 年和2023 年市盈率。
風險
併購項目整合成效不及預期;競標外拓成果不及預期;利潤率超預期下行。