公司简介及股权情况
公司是三峡集团旗下以配售电为主业的上市平台，具备央企属性，积极响应国家号召推进混合所有制改革、电力体制改革及绿色能源事业的发展。公司发展电力业务由来已久，并于2020年实施重大资产重组，完成了重庆区域的地方配售电企业整合，旗下乌江实业、聚龙电力、长兴电力等板块完善了公司的电力业务布局。公司拥有大量水力发电资源，至2021年底自有水电装机75万千瓦，统调电源装机213万千瓦，2021年电量销售近240亿千瓦时。
公司主营业务分析
公司主要从事电力生产销售及锰矿开采加工，其中以电力领域为主导，从自发电和外购电两方面为重庆市各辖区及部分其他地区日益增长的电力需求提供充足保障。公司电力销售业务2021 年实现营收58.07亿元（ +78.32% ） ， 锰矿业务实现营收35.27亿元（+176.67%）。电力销售、锰业及贸易等主营业务同比增幅较大，一方面是因为公司2020年5月完成重大资产重组，所以2020年同期数据仅包含重组标的公司6-12月的数据，比较基数较小；另一方面，2021年电解锰市场价格上涨，带动电解锰销售收入和利润同比增长。
行业情况分析
电力行业当前处于疫后增长恢复期。2022 上半年我国多个省市受到奥密克戎疫情干扰，生产生活秩序再次陷入不同程度的限制、停滞，相应整体用电量同步下降。当前临近2022年夏季，较多省市地区的疫情逐渐褪去，生产生活节奏逐步恢复，市场信心渐趋回暖，整体用电量预计将逐步回升。
重庆市近年工业创新发展显著，为公司配售电业务带来持续性增长动能。工业制造是我国社会用电量分布中的主要领域，其发展趋势对电力需求情况有较为明显的影响。近年重庆市加快推进以大数据、智能化等手段实现电子信息及汽车产业集群的现代化升级，预计随着疫情褪去，未来重庆市新兴制造业将愈发蓬勃发展，带动工业用电需求不断上升，持续推动公司电力业务增长。
当前我国水力发电产业具有低碳环保、带动就业及扩大电力供应的多重战略价值。水力发电同光伏、风力等发电产业一样，对推动我国“碳达峰 碳中和”国家战略发展目标的实现具有重要意义。此外，我国多地正处于奥密克戎疫情消退后的社会及产业复苏期，因此保障就业、稳定市场、扩大电力需求的供应成为当下社会发展的迫切需求。2022 年1-5 月，我国水利建设显著提速，14 项重大水利项目开工建设，全国已落实投资6061 亿元（+34.5%），吸纳就业103 万人。
电解锰的下游主要应用是钢铁行业，其市场扩张性当前相对较弱。在全球宏观经济增长较乏力的背景下，为促进经济结构转型升级、缓解能源供应压力、实现可持续发展，我国严格控制对钢铁等污染大、高能耗产业的投资。同时，我国当前房地产及基建行业在前期持续性扩张后增长有所放缓，一定程度上影响钢铁及上游电解锰等原材料需求增长。
公司竞争优势分析
首先，公司水力发电及配售电主业基础较稳固、盈利能力较强、持续为公司创造稳健增长的现金流。公司配售电网络覆盖重庆多个辖区，供电网络与国网重庆电力、湖北电网及南网贵州电网均有联网，在区域内有相对稳定的客户合作基础和用户群体。第二，公司积极践行国家电力体制改革和混合所有制改革，为公司发展注入新的活力。公司收购整合的多家子公司在当地享有不同程度的电力价格竞争优势，如乌江实业、聚龙电力等。
公司拥有中央国资、地方国资、民营资本等股东背景，可在能源结构、电源组织、资本运作、市场资源、技术支持等方面发挥各自优势。最后，三峡水利在同业中拥有相对更加健康优质的财务经营表现。与桂东电力、乐山电力、西昌电力等公司相比，三峡水利2021 年在利润增速、现金流净额增速、利润率水平及负债水平等方面均表现出更为健康的发展态势。
盈利预测
经过长期发展和系列并购整合，公司已逐渐在重庆区域形成了较为扎实的发电、配电、输电、售电网络基础，未来有望收获疫后产业复苏及新兴制造业升级带来的用电量提升红利。公司电解锰业务因下游房地产及基建行业增长相对较缓，或同步保持持稳发展态势。我们预计公司2022-2024 年实现营业收入125.80/156.65/196.75 亿元，实现归属母公司净利润11.67/14.07/16.33 亿元，对应EPS 分别为0.61/0.74/0.85 元，对应2022年6 月15 日股价10.4 元/股的PE 分别为17.04/14.14/12.18 倍。
风险提示
疫后产业复苏不及预期、新兴制造业升级不及预期、电解锰下游市场需求下行
公司簡介及股權情況
公司是三峽集團旗下以配售電為主業的上市平臺，具備央企屬性，積極響應國家號召推進混合所有制改革、電力體制改革及綠色能源事業的發展。公司發展電力業務由來已久，並於2020年實施重大資產重組，完成了重慶區域的地方配售電企業整合，旗下烏江實業、聚龍電力、長興電力等板塊完善了公司的電力業務佈局。公司擁有大量水力發電資源，至2021年底自有水電裝機75萬千瓦，統調電源裝機213萬千瓦，2021年電量銷售近240億千瓦時。
公司主營業務分析
公司主要從事電力生產銷售及錳礦開採加工，其中以電力領域為主導，從自發電和外購電兩方面為重慶市各轄區及部分其他地區日益增長的電力需求提供充足保障。公司電力銷售業務2021 年實現營收58.07億元（ +78.32% ） ， 錳礦業務實現營收35.27億元（+176.67%）。電力銷售、錳業及貿易等主營業務同比增幅較大，一方面是因為公司2020年5月完成重大資產重組，所以2020年同期數據僅包含重組標的公司6-12月的數據，比較基數較小；另一方面，2021年電解錳市場價格上漲，帶動電解錳銷售收入和利潤同比增長。
行業情況分析
電力行業當前處於疫後增長恢復期。2022 上半年我國多個省市受到奧密克戎疫情幹擾，生產生活秩序再次陷入不同程度的限制、停滯，相應整體用電量同步下降。當前臨近2022年夏季，較多省市地區的疫情逐漸褪去，生產生活節奏逐步恢復，市場信心漸趨回暖，整體用電量預計將逐步回升。
重慶市近年工業創新發展顯著，為公司配售電業務帶來持續性增長動能。工業製造是我國社會用電量分佈中的主要領域，其發展趨勢對電力需求情況有較為明顯的影響。近年重慶市加快推進以大數據、智能化等手段實現電子信息及汽車產業集羣的現代化升級，預計隨着疫情褪去，未來重慶市新興製造業將愈發蓬勃發展，帶動工業用電需求不斷上升，持續推動公司電力業務增長。
當前我國水力發電產業具有低碳環保、帶動就業及擴大電力供應的多重戰略價值。水力發電同光伏、風力等發電產業一樣，對推動我國“碳達峯 碳中和”國家戰略發展目標的實現具有重要意義。此外，我國多地正處於奧密克戎疫情消退後的社會及產業復甦期，因此保障就業、穩定市場、擴大電力需求的供應成為當下社會發展的迫切需求。2022 年1-5 月，我國水利建設顯著提速，14 項重大水利項目開工建設，全國已落實投資6061 億元（+34.5%），吸納就業103 萬人。
電解錳的下游主要應用是鋼鐵行業，其市場擴張性當前相對較弱。在全球宏觀經濟增長較乏力的背景下，為促進經濟結構轉型升級、緩解能源供應壓力、實現可持續發展，我國嚴格控制對鋼鐵等污染大、高能耗產業的投資。同時，我國當前房地產及基建行業在前期持續性擴張後增長有所放緩，一定程度上影響鋼鐵及上游電解錳等原材料需求增長。
公司競爭優勢分析
首先，公司水力發電及配售電主業基礎較穩固、盈利能力較強、持續為公司創造穩健增長的現金流。公司配售電網絡覆蓋重慶多個轄區，供電網絡與國網重慶電力、湖北電網及南網貴州電網均有聯網，在區域內有相對穩定的客户合作基礎和用户羣體。第二，公司積極踐行國家電力體制改革和混合所有制改革，為公司發展注入新的活力。公司收購整合的多家子公司在當地享有不同程度的電力價格競爭優勢，如烏江實業、聚龍電力等。
公司擁有中央國資、地方國資、民營資本等股東背景，可在能源結構、電源組織、資本運作、市場資源、技術支持等方面發揮各自優勢。最後，三峽水利在同業中擁有相對更加健康優質的財務經營表現。與桂東電力、樂山電力、西昌電力等公司相比，三峽水利2021 年在利潤增速、現金流淨額增速、利潤率水平及負債水平等方面均表現出更為健康的發展態勢。
盈利預測
經過長期發展和系列併購整合，公司已逐漸在重慶區域形成了較為紮實的發電、配電、輸電、售電網絡基礎，未來有望收穫疫後產業復甦及新興製造業升級帶來的用電量提升紅利。公司電解錳業務因下游房地產及基建行業增長相對較緩，或同步保持持穩發展態勢。我們預計公司2022-2024 年實現營業收入125.80/156.65/196.75 億元，實現歸屬母公司淨利潤11.67/14.07/16.33 億元，對應EPS 分別為0.61/0.74/0.85 元，對應2022年6 月15 日股價10.4 元/股的PE 分別為17.04/14.14/12.18 倍。
風險提示
疫後產業復甦不及預期、新興製造業升級不及預期、電解錳下游市場需求下行
