业绩回顾
2021 年及1Q22 业绩超出我们预期
公司2021 年营收26.47 亿元，同比+89.5%；归母净利润6.07 亿元，同比+50.8%。1Q22 公司营收7.62 亿元，同比+44.5%；归母净利润1.80 亿元，同比+19.5%。公司2021 年及1Q22 业绩超出我们预期，主要由于公司成本管控能力较强，原材料涨价对利润端影响幅度小于我们的预期。
2021 年需求景气驱动收入增长，国内市场快速放量。分结构看，2021 年电踏车电机收入同比+59%至15.42 亿元，毛利率同比-3.1ppt 至47.6%，主要因欧洲电踏车市场渗透率提升，美国市场补贴政策刺激、需求快速放量，中置/轮毂电机销量分别同比+39%/82%；一体轮电机收入4.76 亿元，主要为八方天津生产的面向国内市场的传统电动车直驱电机，2021 年快速放量，因国内市场竞争更激烈，叠加产能爬坡，故毛利率仅4.1%；套件收入同比+54%至5.21 亿元；电池收入同比+38%至1.06 亿元。
结构变动叠加原材料涨价，利润率承压，产品提价部分对冲上涨压力。
2021 年公司毛利率同比-9ppt 至34.3%，主要因产品结构变动以及原材料与海运费涨价，但公司通过寻求替代原材料、改进工艺等方式降本增效，并于3Q21 起对部分产品实施涨价，缓解了成本上涨压力。1Q22 公司毛利率35.7%，同比-3.2ppt，环比+1.5ppt，盈利能力环比改善。
发展趋势
欧洲需求增速边际放缓，美国市场有望延续景气。根据台湾自行车协会，3Q21-1Q22 中国台湾出口至欧盟的电踏车数量单季同比+14%/-6%/-2%，出口美国数量同比+79%/+72%/+70%。往前看，我们认为欧洲电踏车需求增速或边际放缓，美国市场由于基数低、补贴政策刺激，景气有望延续。
产能瓶颈打破，增长动能充足。近期公司定增获发审委通过，募集资金部分用于电踏车、传统电动车及电摩的电机产能建设，达产后拟新增中置/轮毂/传统电动车/电摩电机年产能90/165/450/8 万台。我们认为公司当前产能利用率高度饱和，扩产有望释放公司发展潜力。此外，公司募集资金亦用于研发检测中心建设。往前看，我们认为公司有望凭借技术优势继续扩大海外市场份额，并通过产能扩张把握国内电动车与电摩市场的转型发展机遇。
盈利预测与估值
维持2022 年盈利预测不变，并引入2023 年盈利预测，对应2023 年净利润10.28 亿元。当前股价对应2022/2023 年P/E 24.7x/18.1x。维持跑赢行业评级，但由于行业估值中枢下行，我们下调目标价19%至218.00 元，对应2022/2023 年目标P/E 34.9x/25.5x，较当前股价有41%上行空间。
风险
海外电踏车需求回落超预期；原材料紧缺导致发货延迟。
業績回顧
2021 年及1Q22 業績超出我們預期
公司2021 年營收26.47 億元，同比+89.5%；歸母淨利潤6.07 億元，同比+50.8%。1Q22 公司營收7.62 億元，同比+44.5%；歸母淨利潤1.80 億元，同比+19.5%。公司2021 年及1Q22 業績超出我們預期，主要由於公司成本管控能力較強，原材料漲價對利潤端影響幅度小於我們的預期。
2021 年需求景氣驅動收入增長，國內市場快速放量。分結構看，2021 年電踏車電機收入同比+59%至15.42 億元，毛利率同比-3.1ppt 至47.6%，主要因歐洲電踏車市場滲透率提升，美國市場補貼政策刺激、需求快速放量，中置/輪轂電機銷量分別同比+39%/82%；一體輪電機收入4.76 億元，主要爲八方天津生產的面向國內市場的傳統電動車直驅電機，2021 年快速放量，因國內市場競爭更激烈，疊加產能爬坡，故毛利率僅4.1%；套件收入同比+54%至5.21 億元；電池收入同比+38%至1.06 億元。
結構變動疊加原材料漲價，利潤率承壓，產品提價部分對沖上漲壓力。
2021 年公司毛利率同比-9ppt 至34.3%，主要因產品結構變動以及原材料與海運費漲價，但公司通過尋求替代原材料、改進工藝等方式降本增效，並於3Q21 起對部分產品實施漲價，緩解了成本上漲壓力。1Q22 公司毛利率35.7%，同比-3.2ppt，環比+1.5ppt，盈利能力環比改善。
發展趨勢
歐洲需求增速邊際放緩，美國市場有望延續景氣。根據臺灣自行車協會，3Q21-1Q22 中國臺灣出口至歐盟的電踏車數量單季同比+14%/-6%/-2%，出口美國數量同比+79%/+72%/+70%。往前看，我們認爲歐洲電踏車需求增速或邊際放緩，美國市場由於基數低、補貼政策刺激，景氣有望延續。
產能瓶頸打破，增長動能充足。近期公司定增獲發審委通過，募集資金部分用於電踏車、傳統電動車及電摩的電機產能建設，達產後擬新增中置/輪轂/傳統電動車/電摩電機年產能90/165/450/8 萬臺。我們認爲公司當前產能利用率高度飽和，擴產有望釋放公司發展潛力。此外，公司募集資金亦用於研發檢測中心建設。往前看，我們認爲公司有望憑藉技術優勢繼續擴大海外市場份額，並通過產能擴張把握國內電動車與電摩市場的轉型發展機遇。
盈利預測與估值
維持2022 年盈利預測不變，並引入2023 年盈利預測，對應2023 年淨利潤10.28 億元。當前股價對應2022/2023 年P/E 24.7x/18.1x。維持跑贏行業評級，但由於行業估值中樞下行，我們下調目標價19%至218.00 元，對應2022/2023 年目標P/E 34.9x/25.5x，較當前股價有41%上行空間。
風險
海外電踏車需求回落超預期；原材料緊缺導致發貨延遲。
