投资亮点
首次覆盖光云科技（688365）给予跑赢行业评级，目标价11.00 元。光云科技是国内电商SaaS 领域龙头，我们看好公司未来大商家电商SaaS 业务的增长潜力、自研+投资的产品生态布局，理由如下：
深耕电商服务大市场。2021 年我国网上商品和服务零售额达到13 万亿元，2016-2021 年复合增长率为20.4%，我们预计未来仍将保持稳健增长。电商服务业是电商背后的基础设施，电商SaaS 属于其中的支撑服务，根据头豹研究院的数据，2021 年零售电商SaaS 市场规模达100亿元，2025 年将增长至385 亿元，2021-2025CAGR 达30.9%。
中小型商家业务是现金牛业务，积累深厚、增长稳健、盈利能力强。公司起步时专注于中小型商家电商SaaS 产品，广泛布局各细分产品类目，旗下快递助手、超级店长产品分别领跑交易管理、商品管理等重要赛道。公司的核心竞争力包括丰富的用户群体和口碑（多款产品的付费用户数接近40 万）、峰值稳定性与技术创新性、产品矩阵布局、丰富的并购后整合经验等。中小型商家业务盈利能力良好（净利率30+%），是公司的现金牛业务，我们预计未来随着多平台策略的推进，将保持稳健增长。
大商家业务拉动收入快速增长，未来进一步向平台型公司转型。1）公司自2018 年起加大研发投入，推出包括快麦ERP、快麦设计在内的针对中大型商家的电商SaaS 产品，收购主攻KA 客户的深绘智能，并快速搭建线下直销团队，我们预计这部分业务将成为未来公司收入的主要增长贡献；2）在自研基础之上，公司持续通过股权投资进一步完善产品矩阵与服务生态，增强提供整体解决方案的能力，向平台型公司进化。
我们与市场的最大不同？我们对公司大商家电商SaaS 业务推广更具信心。
潜在催化剂：淘外电商平台服务市场的发展；电商ERP 需求进一步放量。
盈利预测与估值
我们预计公司2022-2023 年EPS 分别为-0.09 元、-0.04 元。首次覆盖光云科技给予跑赢行业评级，目标价11 元，较当前股价有28%的上行空间。目标价基于2022 年SOTP 估值法，公司业务分为传统业务和大商家电商SaaS两大板块，我们假设传统业务净利润率维持在30%左右的水平，给予其20倍2022 年市盈率的估值倍数；大中型商家业务是未来主要增长驱动，给予其9 倍2022 年市销率的估值倍数。
风险
传统产品付费用户下滑；新产品推广不及预期；电商平台依赖；销售费用及研发费用超预期等。
投資亮點
首次覆蓋光雲科技（688365）給予跑贏行業評級，目標價11.00 元。光雲科技是國內電商SaaS 領域龍頭，我們看好公司未來大商家電商SaaS 業務的增長潛力、自研+投資的產品生態佈局，理由如下：
深耕電商服務大市場。2021 年我國網上商品和服務零售額達到13 萬億元，2016-2021 年複合增長率爲20.4%，我們預計未來仍將保持穩健增長。電商服務業是電商背後的基礎設施，電商SaaS 屬於其中的支撐服務，根據頭豹研究院的數據，2021 年零售電商SaaS 市場規模達100億元，2025 年將增長至385 億元，2021-2025CAGR 達30.9%。
中小型商家業務是現金牛業務，積累深厚、增長穩健、盈利能力強。公司起步時專注於中小型商家電商SaaS 產品，廣泛佈局各細分產品類目，旗下快遞助手、超級店長產品分別領跑交易管理、商品管理等重要賽道。公司的核心競爭力包括豐富的用戶羣體和口碑（多款產品的付費用戶數接近40 萬）、峯值穩定性與技術創新性、產品矩陣佈局、豐富的併購後整合經驗等。中小型商家業務盈利能力良好（淨利率30+%），是公司的現金牛業務，我們預計未來隨着多平臺策略的推進，將保持穩健增長。
大商家業務拉動收入快速增長，未來進一步向平臺型公司轉型。1）公司自2018 年起加大研發投入，推出包括快麥ERP、快麥設計在內的針對中大型商家的電商SaaS 產品，收購主攻KA 客戶的深繪智能，並快速搭建線下直銷團隊，我們預計這部分業務將成爲未來公司收入的主要增長貢獻；2）在自研基礎之上，公司持續通過股權投資進一步完善產品矩陣與服務生態，增強提供整體解決方案的能力，向平臺型公司進化。
我們與市場的最大不同？我們對公司大商家電商SaaS 業務推廣更具信心。
潛在催化劑：淘外電商平臺服務市場的發展；電商ERP 需求進一步放量。
盈利預測與估值
我們預計公司2022-2023 年EPS 分別爲-0.09 元、-0.04 元。首次覆蓋光雲科技給予跑贏行業評級，目標價11 元，較當前股價有28%的上行空間。目標價基於2022 年SOTP 估值法，公司業務分爲傳統業務和大商家電商SaaS兩大板塊，我們假設傳統業務淨利潤率維持在30%左右的水平，給予其20倍2022 年市盈率的估值倍數；大中型商家業務是未來主要增長驅動，給予其9 倍2022 年市銷率的估值倍數。
風險
傳統產品付費用戶下滑；新產品推廣不及預期；電商平臺依賴；銷售費用及研發費用超預期等。
