天禾股份：华南农资流通及农技服务龙头。公司以现代农技服务为先导、直达终端的配送体系为支撑，主要从事化肥、农药等农资产品的销售并提供专业农技服务。公司以面向批发客户和工业客户主要销售氮肥和钾肥作为基础性业务。此外，基于华南地区果菜等经济作物繁多、市场需求多元化的特点，公司组合多种优质产品，结合现代农业技术，制定了多种作物的解决方案。

　　2020 年前三季度公司实现营业收入72.69 亿元，同比增长5.07%；实现归母净利润0.70 亿元，同比增长134.30%。

　　公司总经销复合肥产品有较高市场影响力。根据有效营养成分构成的不同，公司的化肥产品分为氮肥、钾肥、复合肥、掺混肥及特种肥料（主要包括植物营养剂、水溶肥等）。相比单元肥料，复混肥料市场需求稳定。公司主要销售区域广东、广西、福建等华南地区的果菜作物经济价值较高，对高端复合肥如进口复合肥需求旺盛，公司总经销的雅苒、撒可富等品牌的高端复合肥在华南地区有较高的产品知名度和市场影响力。

　　产品销售、农技服务一体化。公司突破农资流通行业“重产品、轻服务”的多级传统模式，构建售前、售中和售后的一体化农资流通及农技服务体系，为下游经销商及客户提供全方位的农技服务，主要包括：总部农业社会化服务中心推动示范园建设、中加化肥负责测土配方施肥、农化部负责统防统治、配送中心负责产品和技术推广，满足农户对优质产品和农技服务的双重需求。

　　募投项目扩大公司销售覆盖面及市场占有率。公司募集资金4.11 亿元，募集资金主要用于“配送网络建设”、“助农服务综合平台建设”，有利于扩大公司在主要市场区域的销售覆盖面和市场占有率，进而进一步增强公司的综合竞争力，符合公司长期发展目标。公司根据“深耕华南、走向全国”的发展战略，在未来3-5 年，形成具备规模优势、布局更为合理的覆盖华南主要农业产区的配送网络体系。配送网络项目建成达产后将实现新增年销售收入18 亿元。“助农服务综合平台建设”顺应行业发展趋势和服务“三农”的需要。项目建成后，公司农技服务能力将大大增强，有利于增强公司的整体竞争实力，以保持公司在农资流通行业中的领先地位。

　　盈利预测。我们预计公司2020-22 年EPS 分别为0.36 元、0.43 元、0.50 元。

　　公司农资流通和农技服务处于行业领先地位，给予一定的估值溢价，我们给予公司2021 年26-29 倍PE，对应合理价值区间为11.18-12.47 元，首次覆盖给予“中性”评级。

　　风险提示。产品价格波动风险、募投进度不及预期、宏观经济增长不及预期。