东阳光药的三季度业绩明显低于预期。
我们重申对公司的审慎看法，原因是：1）竞争形势恶化，可威的增长前景转差；2）可见未来没有重大的催化剂。
我们将2020/21/22 年每股盈利预测下调了64.7％/ 38.5％/ 18.2％，以反映：1）首三季业绩疲弱；2）我们下调了对可威的预测。我们将目标价从10.24 港元（6 倍2021 年市盈率）下调至8.13 港元（6 倍2021 年市盈率，已假设人民币升值）。维持「持有」评级。
首三季业绩远低于市场共识预测
首三季收入为21.7 亿人民币，同比下降51％。净利润为5.104 亿人民币，同比下降61.3％。
若剔除可换股债券的影响，首三季净利润为5.476 亿人民币，同比下降64.8％。首三季净利润仅占我们/市场共识对2020 年预测的约34％/28％，意味着显着低于预期。
单计三季度，收入仅为8,800 万人民币，同比下降93.5％，对比2019 年三季度为13.7 亿人民币，我们认为这主要是由于可威的渠道库存所致；事实上，市民戴口罩大大降低了流感的传播。在2020 年三季度，东阳光药入账了1.07 亿人民币的净损失（包括可换股债券的影响）和1.47 亿人民币的净损失（剔除可换股债券的影响）。
仍对即将到来的传统旺季保持谨慎
虽然2020 年四季度和2021 年一季度是可威的传统旺季，我们的看法仍较悲观。我们主要关注的是：1）渠道库存在四季度可能仍需要一段时间消化；2）人们越来越意识到戴口罩的重要性，这将在今年冬天给可威带来冲击。
可威胶囊的带量采购风险增加
随着注册的奥司他韦生物等效性试验越来越多（中润医药、万汉制药、扬子江药业、齐鲁制药、深圳贝美药业等），可威的带量采购相关风险已大增。我们认为，随着可威胶囊被纳入带量采购，可威颗粒也将承受价格压力。考虑到这风险，我们在模型中假设可威胶囊和可威颗粒在2022 年有20％/5％的收入降幅。
未来催化剂有限
我们认为可见未来公司没有重大的催化剂或新产品：1）我们不认为公司的第二代胰岛素和第三代胰岛素（预计2021 年推出）可驱动重新估值，因为国内胰岛素市场的竞争已十分大，因此我们预计胰岛素在未来一到两年的收入贡献将非常有限；2）我们认为HCV 市场的规模有限，这将限制公司HCV 业务的价值；3）我们预计公司取得的33 只仿制药将由于带量采购而面对降价压力，同时将受累于竞争加剧。
東陽光藥的三季度業績明顯低於預期。
我們重申對公司的審慎看法，原因是：1）競爭形勢惡化，可威的增長前景轉差；2）可見未來沒有重大的催化劑。
我們將2020/21/22 年每股盈利預測下調了64.7％/ 38.5％/ 18.2％，以反映：1）首三季業績疲弱；2）我們下調了對可威的預測。我們將目標價從10.24 港元（6 倍2021 年市盈率）下調至8.13 港元（6 倍2021 年市盈率，已假設人民幣升值）。維持「持有」評級。
首三季業績遠低於市場共識預測
首三季收入爲21.7 億人民幣，同比下降51％。淨利潤爲5.104 億人民幣，同比下降61.3％。
若剔除可換股債券的影響，首三季淨利潤爲5.476 億人民幣，同比下降64.8％。首三季淨利潤僅佔我們/市場共識對2020 年預測的約34％/28％，意味着顯着低於預期。
單計三季度，收入僅爲8,800 萬人民幣，同比下降93.5％，對比2019 年三季度爲13.7 億人民幣，我們認爲這主要是由於可威的渠道庫存所致；事實上，市民戴口罩大大降低了流感的傳播。在2020 年三季度，東陽光藥入賬了1.07 億人民幣的淨損失（包括可換股債券的影響）和1.47 億人民幣的淨損失（剔除可換股債券的影響）。
仍對即將到來的傳統旺季保持謹慎
雖然2020 年四季度和2021 年一季度是可威的傳統旺季，我們的看法仍較悲觀。我們主要關注的是：1）渠道庫存在四季度可能仍需要一段時間消化；2）人們越來越意識到戴口罩的重要性，這將在今年冬天給可威帶來衝擊。
可威膠囊的帶量採購風險增加
隨着註冊的奧司他韋生物等效性試驗越來越多（中潤醫藥、萬漢製藥、揚子江藥業、齊魯製藥、深圳貝美藥業等），可威的帶量採購相關風險已大增。我們認爲，隨着可威膠囊被納入帶量採購，可威顆粒也將承受價格壓力。考慮到這風險，我們在模型中假設可威膠囊和可威顆粒在2022 年有20％/5％的收入降幅。
未來催化劑有限
我們認爲可見未來公司沒有重大的催化劑或新產品：1）我們不認爲公司的第二代胰島素和第三代胰島素（預計2021 年推出）可驅動重新估值，因爲國內胰島素市場的競爭已十分大，因此我們預計胰島素在未來一到兩年的收入貢獻將非常有限；2）我們認爲HCV 市場的規模有限，這將限制公司HCV 業務的價值；3）我們預計公司取得的33 只仿製藥將由於帶量採購而面對降價壓力，同時將受累於競爭加劇。
