投資摘要： 　　2020 年公司戰略轉型逐步到位。公司在今年引入一系列實力戰投，10 月高層調整，凸顯未來多業態融合發展的戰略意圖。隨着戰略部署到位，公司將在聚焦核心業務的同時（旅遊服務&配餐服務），加強免稅、金融、線上、海外、產業基金等業務佈局，乘着海南自貿港政策東風，發展重心不斷往海南遷移。 　　公司存量主營業務（旅遊服務&配餐服務）恢復可期，均存在新的利潤增長點。 　　旅遊服務方面，公司自2020 年開始調整戰略方向，從以出境遊爲主調整爲降維佈局國內遊，同時與海南方面多次建立深入合作。配餐服務方面，公司開始從空中向地面轉型，向社會化餐飲服務方向延伸。另預測新冠疫苗將盡快向社會開放，基於此，旅遊服務業務有望加速回暖。公司作爲傳統出境游龍頭，在旅遊服務業務方面長期具備以下四個優勢： 豐富的上游資源從航空、酒店、郵輪、景點、地接和簽證六個維度不斷積累拓展。 建立了多元化產品體系同時積極進行產品創新。 領先的旅遊目的地服務和運營能力。 強勁的線上+線下的下游渠道銷售網絡。 　　公司增量主營業務（免稅業務）即將爲公司利潤帶來邊際改善。公司從2019年開始在免稅業務方向發力，這既是在公司業務鏈條中進行橫向打通，也是在縱向延伸。消費內循環引導境外消費回流，免稅行業作爲抓手，具有巨大發展空間，同時兼具利潤空間。公司積累了龐大的出境遊客資源和導遊資源，通過免稅可以充分將其進行變現。 　　公司通過與市內免稅龍頭中出服合作經營免稅店的方式參與免稅業務，已經與中出服完成三次深度合作。中出服是我國最大的入境市內免稅運營商，已有機場口岸出入境免稅業務和入境市內免稅業務，未來也有望落地離島免稅業務，作爲市內免稅龍頭，中出服選擇與公司合作有以下幾大原因： 公司從導流、營銷、運營等各方面持續爲免稅店賦能，共享優質資源，協同發展“旅遊+免稅”業務。 公司利用自身旅遊產業上下游資源，協助提高免稅店的銷售效率，同時提高免稅購買滲透率。 公司與三亞方面不斷深入的合作爲公司和中出服二者合力在離島免稅發力提供基礎。 公司與京東的深度合作將爲免稅店帶來更多利潤增長點，如：共同構建智慧門店、免稅體驗店全面實現線上下單、和充分發揮京東物流倉儲的優勢等。 　　公司與中出服在免稅上戰略合作，二者形成差異化競爭力，在免稅增量市場上持續攻城略地。免稅業作爲境外消費回流政策利好下的黃金賽道，保守預計五年內，市內免稅市場可達500 億元，離島免稅市場五年內可達1400 億元。 　　投資建議：綜合考慮公司存量主營業務恢復可期，以及免稅業務的邊際改善，同時市場悲觀預期釋放逐步到位，預計公司2020-2022 年營業收入同比增速爲-74.6%、225.9%和63.2%。每股收益分別爲-0.28 元、0.51 元和0.93 元。 　　2021-2022 對應PE 爲26 倍和14 倍。給予公司2021 年PE 39-46 倍，合理股價範圍爲19.68-23.62 元。首次覆蓋公司，給予“買入”評級。 　　風險提示：宏觀風險及疫情反覆風險；免稅政策具有一定不確定性；與中出服合作深度不達預期；公司存量主營業務營收不達預期；免稅行業盈利不達預期。