事件：格力地产拟以122.15 亿元向珠海国资委、城建集团收购珠免集团100%股份，以4.3 元/股向珠海国资委、城建集团发行26.55 亿股并支付现金8 亿元。2）公司拟以4.3 元/股向通用投资定增募集资金，总额预计不超过8 亿元，预计不超过1.86 亿股。

　　交易情况分析：①向珠海国资委发行股份。格力地产拟以4.3 元/股向珠海国资委发行21.87 亿股，支付股份对价94.06 亿元。②向城建集团发行股份及支付现金。格力地产拟以4.3 元/股向城建集团发行4.67 亿股，支付股份对价20.09 亿元，同时支付现金对价8 亿元，合计28.09 亿元。③向战略投资者通用投资发行股份募集资金。以非公开发行股份方式向其募集配套资金不超过8 亿元，发行不超过1.86 亿股。整体来看，本次交易对价为122.15亿元，其中以发行股份支付114.15 亿元；以现金支付8 亿元，交易完成后格力地产总股本将增至49.02 亿股：交易后，格力地产持有珠免集团100%股权；珠海国资委对格力地产的持股比例将上升至71.44%。

　　交易价格合理性分析：珠免是我国目前少数获准在口岸经营免税品业务的国有企业之一，免税业务主要分布在珠海市各口岸、港珠澳大桥口岸等，经营涵盖烟酒、香化等品类，免税店经营面积合计超过1 万平方米。本次收购相对珠免2019 年业绩的静态PE 为17.93 倍：1）对标零售业上市公司，本次交易对应PE 低于可比公司的平均水平。2）对标零售行业相关收购交易，本次交易对应PE 与可比交易的平均市盈率接近。

　　根据报告书，仅考虑公司旗下现有免税业务的情况下，预计21-25 年免税业务营收分别为24.49、27.77、29.94、33.02、33.02 亿元，净利润分别为6.21、7.31、8.64、9.66、9.66 亿元，预测相对较为保守。仅考虑公司旗下现有免税业务情况下，珠免作出的业绩承诺也相对保守，未来海南离岛免税+横琴离岛免税政策预期+异地机场免税店或有望进一步丰厚公司业绩。

　　收购后，公司股份预计由20.61 亿股增至49.02 亿股，以格力地产目前9.67元/股计算，则公司收购后总市值将达474.01 亿元。21-23 年珠免承诺免税业务将实现净利润将分别不低于5.50、6.41、7.47 亿元，则二级市场股价对应免税业务业绩承诺的估值分别为66.3、56.9、48.9 倍。

　　免税行业正处高速发展时期，在政策利好和海外消费回流的大背景下，未来成长空间值得期待。珠免作为东南地区口岸免税店领先企业，位于粤港澳大湾区重要枢纽城市珠海，地理位置优越。2019 年拱北口岸出入境人流量达1.45 亿人次，珠海市各口岸庞大的人流量将为珠免的收入增长提供长期支撑。免税业务、商场租赁及管理业务将与格力地产现有消费板块形成互补。将盈利能力较强、资源稀缺、发展前景广阔的免税业务注入格力地产，将成为公司未来重要的盈利驱动因素，有利于增强公司持续经营能力及持续盈利能力。

　　风险提示：系统性风险、政策风险、市场竞争加剧等。