我们近期拜访了公司管理层。
开发业务有望提速
公司销售进展积极，前八月合约销售同比增3.4%至776.7 亿人民币，已完成销售目标的64.7%；全年货值2200 亿，我们认为公司销售达标概率高。截止20 年中，公司总土储达5300 万方，保守估计总货值超7000 亿，相当于20 年销售目标的5.8 倍，属于行业较高水平；土储中，大湾区/长三角/海南占比分别为24.7%/13.3%/8.7%。综合考虑相对同行更充沛的土储、以及相对过去更均衡的布局，我们预计公司有望在2021 年实现高于行业平均的销售增长。公司多元化的拿地渠道亦值得关注，上半年新增土储375 万方，按获取方式，招拍挂/产业小镇/合作及并购分别占44.2%/40.9%/14.9%。
多元化业务快速发展
公司来自多元化业务（物管、环保、酒店、物业投资及其他）的收入19 年全年/20 年上半年分别同比+66%/+74%，对总收入的贡献分别达到10%/13%。以智慧家装及景观服务为主业的子公司雅城科技（A-City）已于6 月向港交所递交A1，雅城科技19 年实现收入/毛利/净利润分别50.9 亿/13.0 亿/8.2 亿，同比增45.1%/59.6%/67.8%；第三方对收入的贡献由18 年的8.9%上升至19 年的21.1%。雅生活（3319 HK）上市的成功案例体现：分拆的意义不仅在于价值释放，更在于促进多元化业务发展。如果按照开发与多元化业务19FY/1H20 的平均收入增速估算，5 年后多元化业务对收入贡献有望近半，成长动力更加均衡。
中期业绩显著改善
20 年上半年总收入同比增24%至335.2 亿；公司毛利率达34.4%，高于去年同期/去年全年的30.3%/30.5%，主要由于高毛利海南项目贡献增加；SG&A 对收入比重为8.0%，低于去年同期/去年全年的8.7%/10.0%；应占核心净利润同比增32.9%达53.06 亿；公司宣派中期股息0.5 港元每股，派息分派约为34.1%。截止20 年中，总债务微增2.3%至989.4 亿，现金对短债由19 年末的1.0x 升至1.15x，净负债率由去年年末的82.8%降至73.3%。18 年起海南省政府实施全岛限购，影响了公司销售及收入确认的节奏；19 年海南积极推进户籍改革、发力人才引进，10 月初放松三亚人才购房政策；随着20 年6 月海南自由贸易港建设总体方案落地，海南省住房政策将趋于稳定，我们相信海南调控最严苛的日子已过去；在海南项目的支持下，我们预计公司有望保持高于行业平均的毛利率。
股息率吸引，建议投资者关注
受惠于重点区域政策改善及多元化业务发展积极，20 年YTD 公司股价跑赢恒生中国房地产指数5.72%；昨日收盘价对应4.1x20 年PE，0.65x 20 年PB，20 年 股息率10.27%，考虑相对稳健的财务水平，我们认为估值较低，股息率吸引。我们认为压制公司发展的政策因素已显著改善，未来仍有多重利好有待释放。综合考虑基本面与估值，我们建议投资者积极关注。风险提示：（一）人民币汇率剧烈波动； （二）政策收紧超预期
我們近期拜訪了公司管理層。
開發業務有望提速
公司銷售進展積極，前八月合約銷售同比增3.4%至776.7 億人民幣，已完成銷售目標的64.7%；全年貨值2200 億，我們認為公司銷售達標概率高。截止20 年中，公司總土儲達5300 萬方，保守估計總貨值超7000 億，相當於20 年銷售目標的5.8 倍，屬於行業較高水平；土儲中，大灣區/長三角/海南佔比分別為24.7%/13.3%/8.7%。綜合考慮相對同行更充沛的土儲、以及相對過去更均衡的佈局，我們預計公司有望在2021 年實現高於行業平均的銷售增長。公司多元化的拿地渠道亦值得關注，上半年新增土儲375 萬方，按獲取方式，招拍掛/產業小鎮/合作及併購分別佔44.2%/40.9%/14.9%。
多元化業務快速發展
公司來自多元化業務（物管、環保、酒店、物業投資及其他）的收入19 年全年/20 年上半年分別同比+66%/+74%，對總收入的貢獻分別達到10%/13%。以智慧家裝及景觀服務為主業的子公司雅城科技（A-City）已於6 月向港交所遞交A1，雅城科技19 年實現收入/毛利/淨利潤分別50.9 億/13.0 億/8.2 億，同比增45.1%/59.6%/67.8%；第三方對收入的貢獻由18 年的8.9%上升至19 年的21.1%。雅生活（3319 HK）上市的成功案例體現：分拆的意義不僅在於價值釋放，更在於促進多元化業務發展。如果按照開發與多元化業務19FY/1H20 的平均收入增速估算，5 年後多元化業務對收入貢獻有望近半，成長動力更加均衡。
中期業績顯著改善
20 年上半年總收入同比增24%至335.2 億；公司毛利率達34.4%，高於去年同期/去年全年的30.3%/30.5%，主要由於高毛利海南項目貢獻增加；SG&A 對收入比重為8.0%，低於去年同期/去年全年的8.7%/10.0%；應佔核心淨利潤同比增32.9%達53.06 億；公司宣派中期股息0.5 港元每股，派息分派約為34.1%。截止20 年中，總債務微增2.3%至989.4 億，現金對短債由19 年末的1.0x 升至1.15x，淨負債率由去年年末的82.8%降至73.3%。18 年起海南省政府實施全島限購，影響了公司銷售及收入確認的節奏；19 年海南積極推進户籍改革、發力人才引進，10 月初放鬆三亞人才購房政策；隨着20 年6 月海南自由貿易港建設總體方案落地，海南省住房政策將趨於穩定，我們相信海南調控最嚴苛的日子已過去；在海南項目的支持下，我們預計公司有望保持高於行業平均的毛利率。
股息率吸引，建議投資者關注
受惠於重點區域政策改善及多元化業務發展積極，20 年YTD 公司股價跑贏恆生中國房地產指數5.72%；昨日收盤價對應4.1x20 年PE，0.65x 20 年PB，20 年 股息率10.27%，考慮相對穩健的財務水平，我們認為估值較低，股息率吸引。我們認為壓制公司發展的政策因素已顯著改善，未來仍有多重利好有待釋放。綜合考慮基本面與估值，我們建議投資者積極關注。風險提示：（一）人民幣匯率劇烈波動； （二）政策收緊超預期
