事件：公司2020 年上半年实现营业总收入41.17 亿元，同比增长20.16%，实现归母净利润3.23 亿元，同比增长1,548.75%，实现扣非归母净利润2.9亿元，2019 年同期为-0.65 亿元。
半年报业绩符合预期，毛利率与市占率稳步提升，大轮拖占比持续优化:
2020 年上半年，公司实现营收41.17 亿元，同比增长20.16%，综合毛利率20.6%，同比提升5.93pct，归母净利率7.85%，同比提升7.28pct，毛利率和净利率均创新高。从销量来看，2020 年上半年，公司大中拖累计销量3.23 万台，同比增长22.95%，高于行业平均水平8.32pct，据农机工业协会数据显示，公司市占率达到24.3%，同比提升1.64pct。公司业绩大幅增长主要因为1）行业销量持续向好，据农机工业协会数据显示，上半年大中型拖拉机销量 13.29 万台，同比增长 14.63%；2）公司不断优化产品结构，高附加值大轮拖销量占比提升，L 系列140-160 马力段拖拉机销量增长明显，大中拖市占率提升；3）持续推进采购成本优化，综合采购成本进一步下降。
费用管控显效，期间费用率持续下降，现金流持续改善：2020 年上半年，销售费用/管理费用（不含研发费用）/财务费用分别为1.61/1.39/0.2 亿元，同比变动分别为13.92%/-17.56%/-50.55% ， 费用率分别为3.91%/3.38%/0.5%，同比变动分别为-0.22/-1.55/-0.71pct，销售费用增加主要是因为随着销量增加，公司预提的销售及三包服务费增加，伴随规模及管理的提升，费用率持续下降；管理费用减少主要是因为公司加强费用管控以及职工人数同比减少导致人工成本下降；财务费用大幅减少主要是因为贷款规模减少，利息支出同比减少。公司期间费用率近年来持续下降，费用管控效果显著，经营性净现金流入4.53 亿元，同比增加0.14 亿元，现金流稳步改善。
受益农业集约化，农村劳动力流出及老龄化，马力段上移，长期利好中大轮拖行业龙头，研发持续推进，产品竞争力不断提升，拖拉机龙头地位稳固：根据历年人口统计年鉴数据显示，农村劳动力老龄化（45-64 岁）比率从2010 年的25.4%上升到2018 年的29.8%，农村劳动人口的年龄在45 岁以上占比44%，农业从业人口从2009 年的6.89 亿人下降到2019 年的5.52 亿，下降了近20%，考虑到外出务工等统计影响，实际在农村从业的年轻劳动力占比或更低。农业正在从“小农经营”向农业大户、合作社、小农场、大农场等集约化转变，根据农业农村部《新型农业经营主体和服务主体高质量发展规划(2020-2022）年)》中指出2022 年建成100 万个家庭农场，对于大中型农业机械的需求也会有保障，也会推动拖拉机需求的马力段上移，长期利好中大轮拖行业龙头。上半年公司研发投入1.55亿元，与去年同期基本持平，研发费用占总营收比重为3.77%，公司稳步推进动力换挡、国四拖拉机、CVT 无级变速控制等重点研发项目，布局智能化农机产品，拥有全系列轮拖及履带拖拉机产品，高中低各马力段非道路用动力机械产品，同时也拥有国内拖拉机行业最完整的核心零部件制造体系，具备车身、铸锻件、发动机、齿轮等拖拉机核心零部件制造能力，行业龙头地位稳固。
维稳农业基本盘，作为经济内循环的基础保障，粮食安全与价格预期双重提升，中大轮拖保有量降至近几年低位，大中轮拖报废高峰期有望带来更新周期，下半年行业有望持续好于预期：农业现代化作为经济内循环的基础保障，更受国家重视，出台多项加强农业基本盘的政策，在耕种红线的硬约束、土地流转、粮价上涨预期都给行业带来较大正面支持，行业经过近4 年的低迷后出现小幅反弹，同时存在较多小型企业退出市场的迹象，中大轮拖保有量降至近几年低位，年报废量与年新增销量的缺口加大导致大中轮拖保有量出现下滑趋势，保有量承压，预计2020 年大中轮拖保有量约为590 万台，而2017 年大中轮拖保有量为670 万台，考虑更新高峰有望来临等因素，基于对农机行业景气度开始回升的判断，未来几年行业或将迎来持续回暖。根据国家统计局数据显示，7 月份大中轮拖产量2.45 万台，同比增长50.36%，其中大轮拖增速96.8%，下半年行业有望持续好于预期。
投资建议：基于对农机行业景气度有望回升和公司抓改革促效益的管理提升的判断，根据模型测算，公司收入及毛利率有望持续提升，继续给予“强烈推荐”评级，预计 2020-2022 年营业收入71.52 亿元、87.55 亿元、103.70亿元，归母净利润分别为4.56 亿元、5.67 亿元、7.48 亿元，EPS 分别为0.46 元、0.58 元、0.76 元，对应 PE 为27 倍、22 倍、17 倍。
风险提示：农业、农机补贴等支持政策不及预期、行业竞争加剧风险、改革效果不及预期、突发公共卫生事件冲击、材料及部件成本大幅增加的风险、统计误差、预测参数、假设等不及预期等等风险。
事件：公司2020 年上半年實現營業總收入41.17 億元，同比增長20.16%，實現歸母淨利潤3.23 億元，同比增長1,548.75%，實現扣非歸母淨利潤2.9億元，2019 年同期為-0.65 億元。
半年報業績符合預期，毛利率與市佔率穩步提升，大輪拖佔比持續優化:
2020 年上半年，公司實現營收41.17 億元，同比增長20.16%，綜合毛利率20.6%，同比提升5.93pct，歸母淨利率7.85%，同比提升7.28pct，毛利率和淨利率均創新高。從銷量來看，2020 年上半年，公司大中拖累計銷量3.23 萬台，同比增長22.95%，高於行業平均水平8.32pct，據農機工業協會數據顯示，公司市佔率達到24.3%，同比提升1.64pct。公司業績大幅增長主要因為1）行業銷量持續向好，據農機工業協會數據顯示，上半年大中型拖拉機銷量 13.29 萬台，同比增長 14.63%；2）公司不斷優化產品結構，高附加值大輪拖銷量佔比提升，L 系列140-160 馬力段拖拉機銷量增長明顯，大中拖市佔率提升；3）持續推進採購成本優化，綜合採購成本進一步下降。
費用管控顯效，期間費用率持續下降，現金流持續改善：2020 年上半年，銷售費用/管理費用（不含研發費用）/財務費用分別為1.61/1.39/0.2 億元，同比變動分別為13.92%/-17.56%/-50.55% ， 費用率分別為3.91%/3.38%/0.5%，同比變動分別為-0.22/-1.55/-0.71pct，銷售費用增加主要是因為隨着銷量增加，公司預提的銷售及三包服務費增加，伴隨規模及管理的提升，費用率持續下降；管理費用減少主要是因為公司加強費用管控以及職工人數同比減少導致人工成本下降；財務費用大幅減少主要是因為貸款規模減少，利息支出同比減少。公司期間費用率近年來持續下降，費用管控效果顯著，經營性淨現金流入4.53 億元，同比增加0.14 億元，現金流穩步改善。
受益農業集約化，農村勞動力流出及老齡化，馬力段上移，長期利好中大輪拖行業龍頭，研發持續推進，產品競爭力不斷提升，拖拉機龍頭地位穩固：根據歷年人口統計年鑑數據顯示，農村勞動力老齡化（45-64 歲）比率從2010 年的25.4%上升到2018 年的29.8%，農村勞動人口的年齡在45 歲以上佔比44%，農業從業人口從2009 年的6.89 億人下降到2019 年的5.52 億，下降了近20%，考慮到外出務工等統計影響，實際在農村從業的年輕勞動力佔比或更低。農業正在從“小農經營”向農業大户、合作社、小農場、大農場等集約化轉變，根據農業農村部《新型農業經營主體和服務主體高質量發展規劃(2020-2022）年)》中指出2022 年建成100 萬個家庭農場，對於大中型農業機械的需求也會有保障，也會推動拖拉機需求的馬力段上移，長期利好中大輪拖行業龍頭。上半年公司研發投入1.55億元，與去年同期基本持平，研發費用佔總營收比重為3.77%，公司穩步推進動力換擋、國四拖拉機、CVT 無級變速控制等重點研發項目，佈局智能化農機產品，擁有全系列輪拖及履帶拖拉機產品，高中低各馬力段非道路用動力機械產品，同時也擁有國內拖拉機行業最完整的核心零部件製造體系，具備車身、鑄鍛件、發動機、齒輪等拖拉機核心零部件製造能力，行業龍頭地位穩固。
維穩農業基本盤，作為經濟內循環的基礎保障，糧食安全與價格預期雙重提升，中大輪拖保有量降至近幾年低位，大中輪拖報廢高峯期有望帶來更新週期，下半年行業有望持續好於預期：農業現代化作為經濟內循環的基礎保障，更受國家重視，出臺多項加強農業基本盤的政策，在耕種紅線的硬約束、土地流轉、糧價上漲預期都給行業帶來較大正面支持，行業經過近4 年的低迷後出現小幅反彈，同時存在較多小型企業退出市場的跡象，中大輪拖保有量降至近幾年低位，年報廢量與年新增銷量的缺口加大導致大中輪拖保有量出現下滑趨勢，保有量承壓，預計2020 年大中輪拖保有量約為590 萬台，而2017 年大中輪拖保有量為670 萬台，考慮更新高峯有望來臨等因素，基於對農機行業景氣度開始回升的判斷，未來幾年行業或將迎來持續回暖。根據國家統計局數據顯示，7 月份大中輪拖產量2.45 萬台，同比增長50.36%，其中大輪拖增速96.8%，下半年行業有望持續好於預期。
投資建議：基於對農機行業景氣度有望回升和公司抓改革促效益的管理提升的判斷，根據模型測算，公司收入及毛利率有望持續提升，繼續給予“強烈推薦”評級，預計 2020-2022 年營業收入71.52 億元、87.55 億元、103.70億元，歸母淨利潤分別為4.56 億元、5.67 億元、7.48 億元，EPS 分別為0.46 元、0.58 元、0.76 元，對應 PE 為27 倍、22 倍、17 倍。
風險提示：農業、農機補貼等支持政策不及預期、行業競爭加劇風險、改革效果不及預期、突發公共衞生事件衝擊、材料及部件成本大幅增加的風險、統計誤差、預測參數、假設等不及預期等等風險。
