1H20 业绩低于我们预期

　　国美零售公布1H20 业绩：收入190.75 亿元，同比下降44.4%；归母净亏损26.23 亿元，对应每股亏损0.12 元，相比去年同期归母净亏损3.80 亿元亏损幅度有所拉大，低于我们预期，主要受疫情拖累。其中，Q2 收入、利润表现呈环比向好迹象，后续需关注公司经营回暖数据及转型变革效果。

　　发展趋势

　　1、疫情拖累上半年销售表现。上半年营收190.75 亿元，同比下降44.4%，主要受疫情拖累，其中，上半年1360 家可比店营收同比下降38.58%。从季度趋势来看，2020Q1/Q2 营收同比分别下降61.48%/26.32%，Q2 受益于直播等新模式拓展的带动，销售下滑幅度有所收窄，其中，上半年完成的4 场超级直播实现销售额约25 亿元。与此同时，新业务收入占比有所提升，其中县域店收入占比提升至8.23%（vs1H19 为5.49%），柜电一体化、家装及家居等收入占比提升至7.02%（vs1H19 为5.2%）。

　　2、上半年大家电销售占比下滑拖累利润表现。上半年综合毛利率同比下降6.3ppt 至11.6%，其中销售毛利率同比下降5.6ppt 至9%，主因Q1 疫情期间毛利率较高的大家电销售占比下滑影响，Q2 以来随着疫情的缓和有所回升。期间费用率合计同比上升5.4ppt 至22.1%，其中，销售费用率同比上升4.2ppt 至15.9%；管理费用率同比上升1.3ppt 至4.7%；其他费用率同比微降0.1ppt 至1.5%，报告期内公司积极通过租金洽谈、薪酬调整、营销投放效率提升等措施压缩费用开支。货币资金方面，上半年公司完成偿付4.66 亿美元的海外债券，截至6 月底，账面现金及现金等价物114.37 亿元。

　　3、继续关注公司经营转型效果。现阶段公司围绕家生活战略，大力拓展社群及国美App 等数字化本地零售模式，打造多元消费场景；同时，与拼多多、京东达成战略合作，在流量、供应链、物流等方面形成优势互补，上半年国美在拼多多及京东等电商平台GMV 同比增长100 倍。展望下半年，公司计划加速构建线上线下双平台驱动的新国美，一方面加速县域店布局，深化渠道下沉，将自身供应链优势对外赋能；另一方面通过外部第三方平台合作及线上社群运营，贡献业绩增量。后续需关注公司经营转型效果。

　　盈利预测与估值

　　基于疫情影响及公司业绩转型调整期面临的不确定性，我们下调2020 年归母净亏损至5.14 亿元，暂维持2021 年盈利预测不变。

　　当前股价对应2021 年0.4 倍P/S，维持中性评级和目标价1 港币，对应2021 年0.4 倍P/S，有9.9%下行空间。

　　风险

　　行业竞争持续加剧；转型效果不及预期。