事件：公司发布了2020年半年报。2020年上半年，公司实现营业总收入188.09亿元，同比+11.56%；实现归母净利润7.77亿元，同比+12.93%；实现扣非净利润7.50亿元，同比+13.02%。业绩符合预期。

　　点评：

　　国际贸易板块利润大增，医院渠道静待修复。公司主营医药批发。防疫期间医药销售持续增长，业绩符合预期。分季度看，Q1 和Q2 分别实现营收74.85 亿元和113.24 亿元，分别同比-9.21%和+31.44%，Q2 加速增长预测是医药渠道修复带动所致。上半年，国际贸易板块在疫情期间加快推进存量项目的执行与新业务的滚动开发，实现营收72.44 亿元，同比+84.02%，营业利润8.63 亿元，同比+112.28%；医药商业板块在疫情期间医院门诊量明显下降的情况下，积极承担防疫业务、探索销售新模式，保持了销售收入的持续增长，上半年实现营收121.69 亿元，同比+12.15%，但由于医院纯销业务占比下降、账期延长等因素，利润有所降低，实现营业利润3.19 亿元，同比下降36.83%；医药工业板块受疫情及“带量采购”、医保目录调整、“限抗”等政策因素影响较大，加之个别企业停工停产因素，导致收入与利润均出现下滑，上半年实现营收19.02 亿元，同比下降28.95%，营业利润0.49 亿元，同比下降78.53%。

　　盈利能力指标下滑。上半年，公司实现毛利率16.59%，同比下滑3.63 个百分点；实现净利率4.69%，同比下滑0.36 个百分点；实现期间费用率9.88%，同比下滑3.75 个百分点。其中医药工业板块原有大品种受疫情、“带量采购”、“限抗”、医保目录调整等因素影响，高毛利品种销售规模和占比缩减，上半年毛利率同比下降15.10 个百分点。

　　持续推进品种建设，增强核心竞争力。①医药工业板块：上半年，公司阿莫西林胶囊、盐酸克林霉素胶囊、瑞舒伐他汀钙胶囊、非那雄胺片通过仿制药一致性评价，其中阿莫西林胶囊已在第二轮全国集采中成功中标。6 月底，新产品开发项目注射用头孢地嗪钠、奥拉西坦注射液、阿托伐他汀钙片已获得药品注册批件。②医药商业板块：公司加大对通过仿制药一致性评价药品、带量采购药品品种的开发力度，积极开发医疗器械、耗材、试剂、中药饮片等业务，推进IVD 领域的业务合作，并通过与重庆医药组建的“商业联合体”加强品种的融合协同，进一步丰富商业板块业务服务范围与内涵。

　　投资建议：公司是医药商业领先企业，新产品持续获批，医院渠道逐步修复，业绩有望维持稳定增长。我们预计公司2020/2021年的每股收益分别为1.38/1.47元，当前股价对应PE分别为11.42/10.69倍，首次给予公司“谨慎推荐”评级。

　　风险提示：药品大幅降价、医院渠道恢复不及预期、医药政策改变等。