1H20 业绩好于我们预期

公司公布1H20 业绩：营业收入201.98 亿元，同比增长11.10%。

归母净利润7.40 亿元，对应每股盈利0.12 元，同比增长16%，公司业绩符合我们预期。公司1H20 毛利率20.1%，基本平稳。公司在1Q20 子公司中航光电、中直股份业绩出现下滑情况下，2Q20加快恢复生产，实现1H20 营收和利润双位数增长。

航空整机业务引领增长。1）公司1H20 航空整机业务收入77.42亿元，同比增长21.92%，主要是直升机（中直股份）及高级教练机（洪都航空）销量增加。航空整机营收占比38.33%，同比提升2.97ppt；2）航空零部件板块1H20 营收100.09 亿元，同比增长7.2%，占公司总营收49.55%；3）航空工程服务板块营收24.47 亿元，同比略降1.81%。整体看，直升机和高级教练机等整机业务增长较快，拉动公司增速提升。

期间费用降低，在手资金充足。1）1H20 公司销售及配送开支2.27亿元，同比减少21.45%，主要是受疫情影响，差旅费、人工费和服务费减少所致。2）行政开支20.12 亿元，同比减少4.78%，主要因为子公司洪都航空在2019 下半年完成资产置换和处置亏损附属公司；3）财务开支1.06 亿元，同比减少48.29%，主要是由于公司偿还银行借款及赎回可转换债券后，当期利息支出同比减少。

期间费用的降低，使公司利润增速高于营收增速。4）截至1H20，公司有货币现金120.4 亿元，具有较强的抵抗市场风险的能力。

发展趋势

公司是港股唯一航空产业标的，行业景气度持续提升。公司布局直升机、教练机、航空零部件以及航空工程服务业务，具有完成的航空产业链资产。1）直升机和高级教练机需求旺盛，增长潜力大，从1H20 中直股份和洪都航空业绩也可验证；2）公司航空零部件业务在5G 和新能源车领域研发和产业化能力提升，并配套长征5 号B 火箭；3）公司计划在年内完成天津中直有限公司的收购，推动直升机业务整合，并推动洪都航空资产置换后的业务融合。

盈利预测与估值

我们维持公司2020/21E 归母净利润分别是15.98 亿和18.9 亿元，当前股价对应17.2 倍/14.6 倍2020/2021 年市盈率，纵向比较估值位置偏低，和A 股行业估值相比具有更大的补涨空间。

由于行业估值中枢抬升，公司业绩增长好于预期，且公司若完成直升机资产收购后，将进一步夯实主营业务，港股估值折价率有望提升，我们上调公司目标价65%至7.03 港元，对应24 倍/20 倍2020/2021 年市盈率，较当前股价有42%的上行空间，维持“跑赢行业”评级。

风险

市场系统性风险，订单交付及生产的不确定性，资产收购进展低于预期等。