事件：公司發佈2020 年中期業績，報告期內實現營收17.16 億元，同比降17.09%；受調味品板塊商譽減值4.95 億元影響，實現歸母淨利潤-0.45 億元；不考慮商譽減值情況下，實現歸母淨利潤4.50 億元，同比降6.29%，毛利率63.45%，較上年同期增0.13pct，淨利率26.23%，較上年同期增3.02pct。

1、煙用原料：HNB 用原材料關注度及需求持續提升，緊跟趨勢做好準備公司該板塊目前營收尚由捲菸用再造菸葉和捲菸新材料兩大類產品貢獻。報告期內，板塊實現營收3.03 億元，同比降17.13%，佔總營收的17.68%，爲公司第二大營收來源；實現營運利潤1.15 億元，同比降12.82%，營運利潤率37.95%，較上年同期增1.88pct。其中：1）再造菸葉方面，菸草行業繼續大力消耗菸葉庫存，導致再造菸葉需求疲弱；2）捲菸新材料產品以煙用膠囊（爆珠）爲主，爲應對捲菸市場對其需求增長放緩和價格下滑壓力，公司目前正在通過向海外客戶銷售和向食品製造商推廣產品，以開拓新增長點；3）值得重點關注的是，報告期間，HNB 製品在海外市場受到消費者歡迎和監管機構“減害”認可，提升了市場對HNB 用原材料的關注和需求，公司研發及市場團隊正在對相關市場規模、應用、成份、工藝和監管政策進行深入研究和分析。公司是業內率先掌握再造菸葉技術的民資企業，在HNB 菸草薄片領域已有多項技術及專利儲備，並與廣東中煙合作。我們認爲公司受益傳統捲菸用菸草薄片技術積累，或將在HNB 用原材料相關領域擁有先發優勢。

2、香精：受疫情影響上半年業績略有下降，關注HNB 用香精落地機遇報告期內，板塊實現營收9.31 億元，同比降3.75%，佔總營收的54.27%，仍爲公司第一大營收來源；實現營運利潤5.82 億元，同比降0.14%，營運利潤率62.49%，較上年同期增2.43pct。華寶股份爲公司旗下主要營運該板塊的平臺，應對疫情影響，公司積極推進產品調結構：1）食用香精方面，着重肉製品香精研發，提升了鹹味香精的研產能力，並順應天然健康消費理念，開展了植物提取技術的研究，提供更多天然及功能性產品；2）日用香精方面，因疫情影響，薰香消殺、洗滌用品、個人護理三類產品收入均增，同時還研產銷了不同香氣的洗衣凝珠用香精；3）值得重點關注的是，公司作爲我國煙用香精龍頭，在傳統煙用香精穩定發展的同時，公司也已針對HNB 專用香精進行研發佈局，HNB 用香精較傳統捲菸用技術要求更高。我們認爲，公司香精業務或會在HNB 時代繼續爲在HNB 有所佈局的中煙工業公司供貨，聯動海外市場，有望分享全球新型菸草行業快速發展紅利。

3、香原料：疫情疊加中美貿易衝突，危中穩價格、尋機遇報告期內，板塊實現營收3.02 億元，同比降15.91%，佔總營收的17.62%，爲公司第三大營收來源；實現營運利潤0.39 億元，同比降38.94%，營運利潤率12.84%，較上年同期降4.84pct。其中：1）廣東肇慶憑藉品牌積累和優質穩定客戶關係，維穩價格水平；2）江西香海一二期項目已投產，產能利用未充分情況下密切關注市場及行業動向中。

4、調味品：報告期餐飲行業受疫情影響大，業績隨疫情漸息或企穩報告期內，板塊實現營收1.77 億元，同比降52.85%，佔總營收的10.34%，本期未實現利潤。公司於疫情期間持續優化產品結構、深化品牌形象，我們認爲此舉或爲板塊業績於疫情後餐飲行業對調味料需求企穩回升打下堅實基礎。

盈利預測與投資建議。公司作爲國內香精香料龍頭企業，壁壘優勢不斷凸顯，公司有望繼續保持收入及盈利能力穩中有升。同時隨國內HNB 政策落地，公司因具有領先的研發優勢和優異的產品力，其香精和薄片業務有望率先受益。預計20-22 年，公司實現營收43.86/47.18/51.08 億元，受調味品板塊商譽減值影響，淨利潤9.76/14.58/15.62 億元，不考慮商譽減值損失情況下，淨利潤爲13.55/14.58/15.62億元；對應的EPS 分別爲0.31/0.47/0.50 元，考慮到公司作爲國內香精香料龍頭優勢，且有望受益於國內HNB 落地機遇，給予公司21 年25 倍PE，維持“買入”評級。風險提示：政策&國際貿易風險、市場發展\新型菸草板塊業務不及預期