投资要点：
园林生态+文化传播构筑公司核心业务。公司传统主业为园林工程施工、景观规划设计、绿化养护及苗木产销等，2015、2016、2017 年先后收购上海恒润数字科技集团股份有限公司90%股权、德马吉国际展览有限公司100%股权、微传播（北京）网络科技股份有限公司21.86%股权，持续加大文化旅游领域布局。目前，公司已形成“园林生态+水务运营+文化旅游”三驾马车并驾齐驱的核心业务架构，营业利润贡献比例大致为3:4:3。
文旅板块亮点纷呈。公司文化旅游板块涉及多个景气度向上子领域，在VR/AR 设备与应用、品牌文化与会展、MCN 营销等细分方向均有业绩扎实、深耕多年的控、参股子公司。
“ToB”VR 设备龙头恒润科技计划拆分上市，有望迎来价值重塑。
恒润科技为国内文旅主体项目高端装备及系统一体化服务供应商，专注于以VR 为代表的沉浸式游乐设备系统的研发、设计、生产与集成，商业模式以“ToB”为主。5G 加速VR 应用，恒润科技在沉浸式体验游乐设备的投入及发展，有望持续受益。WIMI（微美全息）近日大幅上涨，VR/AR 行业有望迎来新一轮催化。长期来看，公司计划分拆恒润科技至创业板上市，其2017-2019 年营业收入及净利润合计分别达到18.09 亿元和3.30 亿元。参考2019 年VR50 强部分企业估值，恒润科技分拆上市后一方面能够更加充分享受行业市场空间增长的红利，另一方面亦有望迎来价值重塑。
德马吉线上展台开创新模式。德马吉致力于全球品牌创意营销，为全球客户提供一体化综合、专业性展示服务及解决方案，在新冠肺炎疫情的影响下，德马吉面对线下展会受阻、亟需破局线上展览的情况，积极探索、快速研发出线上VR 展厅产品，未来线上展览产品与厂商、乃至互联网龙头公司的合作值得期待。
MCN 平台日趋成熟。公司参股21.86%股权的微传播专注于提供社交网络及新媒体整合营销服务解决方案，能够提供MCN 营销“内容、渠道、平台”的全产业链服务。2019 年起确立新发展战略，即3-5年内以短视频、内容直播营销为主，逐步加强自主网红内容电商营销业务的投入，具备较强的内容运营和全案能力，借助MCN 行业发展有望实现电商C 端收入的持续增长。
传统业务发展路径清晰，提供业绩基石。公司传统业务主要以生态园林工程、水务为主，营业收入占比较大，提供业绩基础及支撑。根据公司公告披露统计，2020 年初至今，公司中标景观工程及水环境治理项目8 个，合计投资额49.22 亿元，为2019 年全年相应板块收入的71.11%。公司在园林工程领域通过严把项目评估筛选、推行项目全流程管理、设置回款清收机制等管理措施提升工程业务综合质量。在水务及水环境治理领域，紧抓水环境治理需求增长的历史机遇，顺势而为扩大订单量。公司计划非公开发行股票募集资金12.2 亿元，预计发行完成后将有效保障在手项目顺利推进，下半年起业绩有望逐步恢复。
首次覆盖，给予公司“增持”评级：公司“生态园林+文化旅游”双引擎模式布局逐渐成熟，园林景观保持平稳、水环境治理业务加大力度，下半年起业绩有望逐步恢复。文化旅游中VR/AR、MCN、线上会展等细分领域亮点纷呈，恒润科技拟拆分至创业板上市有望迎来价值重塑，我们看好公司传统业务支撑+文旅业务弹性的投资逻辑，暂不考虑非公开发行股份对公司业绩的影响，影响，预测2020-2022年EPS 分别为0.20、0.25 和0.31 元/股，对应当前股价PE 分别为24.57、19.89 和16.11 倍，首次覆盖，给予公司“增持”评级。
风险提示：订单获取不达预期风险；恒润科技分拆上市失败风险；应收账款风险；疫情持续影响工程施工、会展等风险；非公开发行进度不达预期风险。
投資要點：
園林生態+文化傳播構築公司核心業務。公司傳統主業為園林工程施工、景觀規劃設計、綠化養護及苗木產銷等，2015、2016、2017 年先後收購上海恆潤數字科技集團股份有限公司90%股權、德馬吉國際展覽有限公司100%股權、微傳播（北京）網絡科技股份有限公司21.86%股權，持續加大文化旅遊領域佈局。目前，公司已形成“園林生態+水務運營+文化旅遊”三駕馬車並駕齊驅的核心業務架構，營業利潤貢獻比例大致為3:4:3。
文旅板塊亮點紛呈。公司文化旅遊板塊涉及多個景氣度向上子領域，在VR/AR 設備與應用、品牌文化與會展、MCN 營銷等細分方向均有業績紮實、深耕多年的控、參股子公司。
“ToB”VR 設備龍頭恆潤科技計劃拆分上市，有望迎來價值重塑。
恆潤科技為國內文旅主體項目高端裝備及系統一體化服務供應商，專注於以VR 為代表的沉浸式遊樂設備系統的研發、設計、生產與集成，商業模式以“ToB”為主。5G 加速VR 應用，恆潤科技在沉浸式體驗遊樂設備的投入及發展，有望持續受益。WIMI（微美全息）近日大幅上漲，VR/AR 行業有望迎來新一輪催化。長期來看，公司計劃分拆恆潤科技至創業板上市，其2017-2019 年營業收入及淨利潤合計分別達到18.09 億元和3.30 億元。參考2019 年VR50 強部分企業估值，恆潤科技分拆上市後一方面能夠更加充分享受行業市場空間增長的紅利，另一方面亦有望迎來價值重塑。
德馬吉線上展臺開創新模式。德馬吉致力於全球品牌創意營銷，為全球客户提供一體化綜合、專業性展示服務及解決方案，在新冠肺炎疫情的影響下，德馬吉面對線下展會受阻、亟需破局線上展覽的情況，積極探索、快速研發出線上VR 展廳產品，未來線上展覽產品與廠商、乃至互聯網龍頭公司的合作值得期待。
MCN 平臺日趨成熟。公司參股21.86%股權的微傳播專注於提供社交網絡及新媒體整合營銷服務解決方案，能夠提供MCN 營銷“內容、渠道、平臺”的全產業鏈服務。2019 年起確立新發展戰略，即3-5年內以短視頻、內容直播營銷為主，逐步加強自主網紅內容電商營銷業務的投入，具備較強的內容運營和全案能力，藉助MCN 行業發展有望實現電商C 端收入的持續增長。
傳統業務發展路徑清晰，提供業績基石。公司傳統業務主要以生態園林工程、水務為主，營業收入佔比較大，提供業績基礎及支撐。根據公司公告披露統計，2020 年初至今，公司中標景觀工程及水環境治理項目8 個，合計投資額49.22 億元，為2019 年全年相應板塊收入的71.11%。公司在園林工程領域通過嚴把項目評估篩選、推行項目全流程管理、設置回款清收機制等管理措施提升工程業務綜合質量。在水務及水環境治理領域，緊抓水環境治理需求增長的歷史機遇，順勢而為擴大訂單量。公司計劃非公開發行股票募集資金12.2 億元，預計發行完成後將有效保障在手項目順利推進，下半年起業績有望逐步恢復。
首次覆蓋，給予公司“增持”評級：公司“生態園林+文化旅遊”雙引擎模式佈局逐漸成熟，園林景觀保持平穩、水環境治理業務加大力度，下半年起業績有望逐步恢復。文化旅遊中VR/AR、MCN、線上會展等細分領域亮點紛呈，恆潤科技擬拆分至創業板上市有望迎來價值重塑，我們看好公司傳統業務支撐+文旅業務彈性的投資邏輯，暫不考慮非公開發行股份對公司業績的影響，影響，預測2020-2022年EPS 分別為0.20、0.25 和0.31 元/股，對應當前股價PE 分別為24.57、19.89 和16.11 倍，首次覆蓋，給予公司“增持”評級。
風險提示：訂單獲取不達預期風險；恆潤科技分拆上市失敗風險；應收賬款風險；疫情持續影響工程施工、會展等風險；非公開發行進度不達預期風險。
