慈文传媒是制作团队稳定的优质影视公司。公司设立视骊影视、蜜淘影业、微颗影业等行业一线影视团队，具备强劲的影视IP 开发实力，曾制作出品《花千骨》、《老九门》、《楚乔传》等爆款剧集，奠定行业领军地位；当前有《盗墓笔记重启》、《风暴舞》等剧待上线，《天涯客》、《紫川》、《脱骨香》等待拍IP 资源储备；凭借持续量产头部精品内容巩固内容市场领先优势。2019 年实现营业收入11.71 亿，净利润1.57亿，净利润扭亏为盈。
实控人变更为国资，强化组织架构与资金实力。2019 年，公司实控人变更为江西省出版集团，新股东在组织架构、管理体制、团队建设、品牌建设、激励机制、资源协同以及资金配套等多方面进行了规划及调整，保留核心制作团队人员，改善项目落地节奏。
本次调研，我们认为公司2020 年有望在分账模式和线上业务探索上超预期：
1、影视内容制作行业经过多轮调整后，已有部分入局者出清，行业集中度进一步提升。根据广电总局及天眼查数据，2019 年全国电视剧甲级制作机构数量下滑30%，2020 年至今影视公司注销数量超过5000家，头部公司陆续接到中小公司的项目转单。同时面对强势存量下游方，慈文传媒通过以下三点，一定程度保证了业务基本盘的稳定性：1）建立原创及IP 矩阵体系，坚持打造头部精品内容。基于广电总局对剧集长度限制新规，公司需拓展项目、丰富IP 矩阵，为影视制作及挖掘后续衍生价值提供内容保障。以影视内容开发运营为核心，走精品化、品牌化发展之路。2）承接定制剧以缓解现金流压力、保证稳定项目产出。2020 年，IP《天涯客》转向与平台合作定制模式。3）注重营销前置的销售模式，保证电视剧的发行。在剧本选取、创作、改编过程中，与目标平台及时沟通交流，根据广电总局对电视剧类型比例要求制定拍摄计划。
2、业务发展新契机，有望突破盈利天花板： 1）对C 端付费产品的加大投资力度。C 端付费产品发展迅猛，2020 年行业内出现单部剧集的分账票房破亿，制片单位成本回收加速，To C 的分账模式具备高增长潜力。2）携手短视频平台，促进长短视频融合。启用年轻团队开发短视频内容，布局中长剧集和微综艺；3）切入MCN 领域。以艺人经纪业务为基础，业务向网红经济、直播带货领域延伸。
投资建议：实控人变更为江西省出版集团后业务陆续恢复，保留原有核心制作团队外，新股东提供资金支持、加强项目确认节奏可预测性。目前来自视频平台的定制剧项目一定程度保证了业务基本盘的稳定性。公司仍在探索与抖音、快手等新流量平台的业务合作模式；后续切入分账剧市场，盈利能力有望进一步提升。我们预计2020-2022年公司将实现归母净利润为1.98 亿、2.24 亿、2.78 亿，对应EPS 为0.42元、0.47 元、0.59 元。作为头部影视制作公司具备估值溢价，我们给予“买入-A”评级。
风险提示：项目开机时间不确定性、内容制作能力平稳过渡至MCN内容的不确定性等。
慈文傳媒是製作團隊穩定的優質影視公司。公司設立視驪影視、蜜淘影業、微顆影業等行業一線影視團隊，具備強勁的影視IP 開發實力，曾製作出品《花千骨》、《老九門》、《楚喬傳》等爆款劇集，奠定行業領軍地位；當前有《盜墓筆記重啟》、《風暴舞》等劇待上線，《天涯客》、《紫川》、《脱骨香》等待拍IP 資源儲備；憑藉持續量產頭部精品內容鞏固內容市場領先優勢。2019 年實現營業收入11.71 億，淨利潤1.57億，淨利潤扭虧為盈。
實控人變更為國資，強化組織架構與資金實力。2019 年，公司實控人變更為江西省出版集團，新股東在組織架構、管理體制、團隊建設、品牌建設、激勵機制、資源協同以及資金配套等多方面進行了規劃及調整，保留核心製作團隊人員，改善項目落地節奏。
本次調研，我們認為公司2020 年有望在分賬模式和線上業務探索上超預期：
1、影視內容製作行業經過多輪調整後，已有部分入局者出清，行業集中度進一步提升。根據廣電總局及天眼查數據，2019 年全國電視劇甲級製作機構數量下滑30%，2020 年至今影視公司註銷數量超過5000家，頭部公司陸續接到中小公司的項目轉單。同時面對強勢存量下游方，慈文傳媒通過以下三點，一定程度保證了業務基本盤的穩定性：1）建立原創及IP 矩陣體系，堅持打造頭部精品內容。基於廣電總局對劇集長度限制新規，公司需拓展項目、豐富IP 矩陣，為影視製作及挖掘後續衍生價值提供內容保障。以影視內容開發運營為核心，走精品化、品牌化發展之路。2）承接定製劇以緩解現金流壓力、保證穩定項目產出。2020 年，IP《天涯客》轉向與平臺合作定製模式。3）注重營銷前置的銷售模式，保證電視劇的發行。在劇本選取、創作、改編過程中，與目標平臺及時溝通交流，根據廣電總局對電視劇類型比例要求制定拍攝計劃。
2、業務發展新契機，有望突破盈利天花板： 1）對C 端付費產品的加大投資力度。C 端付費產品發展迅猛，2020 年行業內出現單部劇集的分賬票房破億，製片單位成本回收加速，To C 的分賬模式具備高增長潛力。2）攜手短視頻平臺，促進長短視頻融合。啟用年輕團隊開發短視頻內容，佈局中長劇集和微綜藝；3）切入MCN 領域。以藝人經紀業務為基礎，業務向網紅經濟、直播帶貨領域延伸。
投資建議：實控人變更為江西省出版集團後業務陸續恢復，保留原有核心製作團隊外，新股東提供資金支持、加強項目確認節奏可預測性。目前來自視頻平臺的定製劇項目一定程度保證了業務基本盤的穩定性。公司仍在探索與抖音、快手等新流量平臺的業務合作模式；後續切入分賬劇市場，盈利能力有望進一步提升。我們預計2020-2022年公司將實現歸母淨利潤為1.98 億、2.24 億、2.78 億，對應EPS 為0.42元、0.47 元、0.59 元。作為頭部影視製作公司具備估值溢價，我們給予“買入-A”評級。
風險提示：項目開機時間不確定性、內容製作能力平穩過渡至MCN內容的不確定性等。
