公司近况
海隆控股今天早上发布公告，宣称延长此前原计划于今日到期的提前参与期限（5 美元现金奖励领取期限）至6 月3 日，即整个交换要约的期满日期。我们认为公司做出延期的原因是债券交换情况不理想，管理层希望继续维持甚至加大对债券交换的激励。
当前对于交换的激励机制主要包括：1）9.75%的利率（对应2.5个百分点的提升），外加0.5%的现金奖励；2）主席张军的个人担保；3）账面价值约77.4 百万美元的海外钻机；4）延期1.75 年，但拥有2021 年8 月2 日到期的执行价为104 的卖出期权。此外，公司也有权在新债券到期前以104 的执行价将债券赎回。
评论
部分债权人仍未同意交换，或担心未来违约风险，以及激励未达预期。部分债权人仍未同意交换，我们预计主要原因是展期之后债权人将面临新的违约风险，而公司给出的交换激励条件并未达到投资人的预期。
如果债券成功展期，我们认为公司当下的危机暂时得以解除，展期成功也将为公司赢得将境内资金转移至境外的时间，而未来一年公司也将有更多时间和机会去寻求其他融资途径。
如果债券未能成功展期，且境内资金到期仍无法出关，我们提示投资者公司债务重组失败的风险，导致的后果可能有：1）我们预计公司可能会使用海外/外币资产进行偿付。截止2019 年底，公司美元计价的应收账款约13 亿元，我们预计公司海外现金可能在3-4 亿元，此外，公司在海外也有部分固定资产，如前述的海外钻机等；2）破产清算或重组。我们认为任何一种后果都将对公司基本面造成较为严重的影响。
调整净值测算。截止2019 年年底，公司固定资产约31.7 亿元，存货约8.6 亿元，贸易应收与其他应收款项23.4 亿元（其中应收20.9 亿元），我们将以上几项合计按六、七、八折计算分别得到约38.2 亿元、44.6 亿元与51.0 亿元。此外，公司还有受限资金与现金合计9.1 亿元，合计负债48.3 亿元。照此计算，公司的资产减负债净值可能在0、5.4 亿元与11.8 亿元左右。
估值建议
维持公司盈利预测与目标价1.1 港元，对应7.7 倍2020 年市盈率。
当前股价交易于2.3 倍2020 年市盈率。维持跑赢行业评级，但提示投资者公司短期债务重组风险。
风险
要约完成失败，境内资金出境失败，基本面不及预期。
公司近況
海隆控股今天早上發佈公告，宣稱延長此前原計劃於今日到期的提前參與期限（5 美元現金獎勵領取期限）至6 月3 日，即整個交換要約的期滿日期。我們認為公司做出延期的原因是債券交換情況不理想，管理層希望繼續維持甚至加大對債券交換的激勵。
當前對於交換的激勵機制主要包括：1）9.75%的利率（對應2.5個百分點的提升），外加0.5%的現金獎勵；2）主席張軍的個人擔保；3）賬面價值約77.4 百萬美元的海外鑽機；4）延期1.75 年，但擁有2021 年8 月2 日到期的執行價為104 的賣出期權。此外，公司也有權在新債券到期前以104 的執行價將債券贖回。
評論
部分債權人仍未同意交換，或擔心未來違約風險，以及激勵未達預期。部分債權人仍未同意交換，我們預計主要原因是展期之後債權人將面臨新的違約風險，而公司給出的交換激勵條件並未達到投資人的預期。
如果債券成功展期，我們認為公司當下的危機暫時得以解除，展期成功也將為公司贏得將境內資金轉移至境外的時間，而未來一年公司也將有更多時間和機會去尋求其他融資途徑。
如果債券未能成功展期，且境內資金到期仍無法出關，我們提示投資者公司債務重組失敗的風險，導致的後果可能有：1）我們預計公司可能會使用海外/外幣資產進行償付。截止2019 年底，公司美元計價的應收賬款約13 億元，我們預計公司海外現金可能在3-4 億元，此外，公司在海外也有部分固定資產，如前述的海外鑽機等；2）破產清算或重組。我們認為任何一種後果都將對公司基本面造成較為嚴重的影響。
調整淨值測算。截止2019 年年底，公司固定資產約31.7 億元，存貨約8.6 億元，貿易應收與其他應收款項23.4 億元（其中應收20.9 億元），我們將以上幾項合計按六、七、八折計算分別得到約38.2 億元、44.6 億元與51.0 億元。此外，公司還有受限資金與現金合計9.1 億元，合計負債48.3 億元。照此計算，公司的資產減負債淨值可能在0、5.4 億元與11.8 億元左右。
估值建議
維持公司盈利預測與目標價1.1 港元，對應7.7 倍2020 年市盈率。
當前股價交易於2.3 倍2020 年市盈率。維持跑贏行業評級，但提示投資者公司短期債務重組風險。
風險
要約完成失敗，境內資金出境失敗，基本面不及預期。
