19 年盈利持续复苏，维持“买入”评级

　　2019 年公司实现营收/归母净利184.4/13.6 亿元，同比+27.1%/+54.8%，盈利持续复苏，但是低于预期（19 年归母净利润预测前值：16.2 亿），20Q1归母净利同比-0.1%，主因煤价走高+所得税率&少数股东权益占比提升。

　　考虑到新冠疫情对华北等地区用电需求产生一定抑制，我们下调2020-21年公司盈利预测为16.7/17.8 亿元（前值：19.5/21.5 亿），预计2022 年有望达18.7 亿，对应BPS 为3.63/3.75/3.87 元，给予公司2020 年0.9-1.0x目标P/B，目标价3.27-3.63 元/股，维持“买入”评级。

　　2019 年业绩取得较好增长，电量/电价是亮点

　　根据年报，2019 年公司实现营收/归母净利/扣非归母净利184.4/13.6/13.1亿元，同比+27.1%/+54.8%/+57.1%。业绩较快增长，主因要素持续好转：

　　1）电量：公司控股电厂发电量达694 亿度，同比+23.2%，总体利用小时达4893 小时；2）电价：平均售电单价269.04 元/千千瓦时（不含税），同比+5.92%；3）煤价：年内公司入厂标煤电价403.07 元/吨，同比-0.61%，受益于三要素向好，报告期内公司15 家控股发电运营企业中，13 家企业盈利，其中锡林发电/岱海发电/宁东发电业绩同比+2.6/2.0/1.4 亿元。

　　20Q1 盈利微降主因系煤价走高+所得税率&少数股东权益占比提升根据一季报，20Q1 公司实现营收/归母净利/扣非归母净利50.0/4.7/4.7 亿元，同比+16.5%/-0.1%/+0.3%。电量电价继续好转驱动营收高增长，其中售电量同比+7.8%，售电价同比+4.0%，但受制于20Q1 入炉煤价同比+5.2%，公司毛利率改善并不明显，一季度毛利率同比+2.4pct 至19.9%，公司利润总额同比+10.7%。此外所得税率&少数股东权益占比提升进一步影响盈利表现：1）所得税率：20Q1 公司同比+2.0pct 至8.7%；2）少数股东权益占比：20Q1 公司同比+3.3pct 至17.7%。

　　煤价或将下移，未来需密切观察

　　20Q1 公司煤价上行，我们认为或与内蒙部分地区煤炭供给相对紧张有关，根据国家发改委相关数据，1M20 蒙东/蒙西电煤价格指数分别同比+24.4/+11.0 元/吨。根据内蒙古发改委披露信息，3 月中下旬以来随着企业开复工逐步增加，煤矿产能逐渐释放，近期内蒙煤价已趋于回落。目前全国范围内的煤炭供需宽松格局确立，未来煤价有望逐步下行，我们预计2020 年秦港Q5500 动力末煤平仓价中枢在530 元/吨左右，煤价中枢持续下移利好公司主营业务利润持续复苏。

　　下调盈利预测，维持“买入”评级

　　考虑到新冠疫情影响，我们下调2020-21 年公司盈利预测为16.7/17.8 亿元（前值：19.5/21.5 亿），预计2022 年有望达18.7 亿，对应BPS 为3.63/3.75/3.87 元，参考可比公司2020 年平均P/B 0.9x，考虑到公司煤价弹性可观，给予公司2020 年0.9-1.0x 目标P/B，目标价3.27-3.63 元（前值：3.64-4.37 元），维持“买入”评级。

　　风险提示：煤价降幅不及预期、利用小时数下滑、电价下降风险。