1Q20，收入同比+24.20%，歸母淨利同比+13.75%，業績高於預期

4 月24 日，公司發佈2020 年一季報：1）營業收入同比增長24.20%至42.26億元，歸母淨利潤增長13.75%至1.41 億元，扣非淨利增長6.00%至1.29億元，經營活動淨現金增長407%至0.59 億元；2）歸母淨利潤超預期（我們原預測為5400 萬元）。我們認為，一季度盈利增長主要受到鐵路特種箱業務量逆勢增長的驅動。我們預測2020-2022 年EPS 為0.37、0.41、0.46元，上調目標價至5.99-6.37 元，上調至“買入”評級。

　　盈利逆勢增長，主要受成長性業務支撐

　　1Q20，公司營業收入和營業利潤同比增長24.20%和11.22%。同期，毛利率約為5.60%，同比降低2.82 個百分點；三大期間費用率約為1.21%，同比減少1.94 個百分點。毛利率與期間費用率的變化主要因為：公司自2020年執行新收入準則，委託加工業務的運雜費在營業成本列示（此前在銷售費用列示）。從各業務比例來看，委託加工貿易、特種集裝箱、鐵路貨運與臨港物流的收入佔比約72%、11%、15%，毛利潤佔比為22%、32%、37%（2019 年報）。結合收入、成本、毛利率的變化分析，我們判斷特種集裝箱業務是一季度利潤增長的主要來源。

　　鐵路貨運業務受疫情影響較小

　　新冠肺炎疫情爆發以來，全國鐵路貨運仍保持良好增長態勢。1 月/2 月/3月，全國鐵路貨運量同比增長-1.1%/+5.7%/+1.2%（國家鐵路局）。鐵路運輸的貨物主要為煤炭、鋼鐵及礦石等大宗商品，其波動主要與上游原材料的週期相關，國內疫情對鐵路貨運需求影響較小。在競爭結構方面，疫情防控措施（如：限制出行與隔離天數要求）對公路貨運產生負面影響，可能使部分公路貨物轉入鐵路運輸。1 月/2 月/3 月，公路貨運量僅為去年同期的79.8%/72.8%/77.8%（交通運輸部）。

　　特箱業務步入擴張期，看好多式聯運賽道

　　我們看好鐵路多式聯運賽道，公司的特種集裝箱物流業務具備長期增長潛力。據《2018-2020 年鐵路貨運增量行動方案》，國鐵集裝箱運量年均增速目標為20%，其中集裝箱多式聯運力爭年均增長30%以上。據中國經營報，在國內疫情最嚴重的2 月，全國鐵路集裝箱運量仍同比增長39.5%。

　　上調目標價至5.99-6.37 元，上調至“買入”評級公司未來看點包括：1）特種箱業務擴張；2）鐵路貨運量增長；3）鐵路改革。疫情對公司業務的影響低於我們的預期，我們上調2020\2021\2022年的歸母淨利預測至4.89\5.37\5.98 億元（前次4.65\4.97\5.50 億元）。我們仍基於16-17x 2020PE（ 可比公司的2019\2020\2021PE 均值為16.8\19.3\15.9x），上調目標價至5.99-6.37 元（前次為5.70-6.05 元）。上調至“買入”評級。

　　風險提示：特種箱發展不及預期，疫情影響超預期，鐵路改革進展緩慢。