收入稳增、利润短期承压，关注加装电梯、后市场、多元制造成长潜力公司2019 年实现收入221 亿元/yoy+4%，归母净利润10.8 亿元/yoy-15%，业绩略低于我们预期；电梯行业竞争仍较为激烈、毛利率承压是业绩同比下滑的主要原因。我们认为：1）国内电梯市场总体平稳，老旧小区加装电梯有望贡献一定增量需求，后市场服务收入或是新增长点，公司电梯业务仍具稳定性、中长期成长性；2）精密减速器等新产业布局前景光明，集团层面先进制造多维布局有望形成合力，在手现金充沛保证长期竞争力。我们预计20~22 年EPS 为1.08、1.13、1.19 元，维持“增持”评级。
电梯收入保持平稳增长，2019 年单季毛利率同比下降、环比企稳公司19 年实现电梯业务收入208 亿元/yoy+5%，销量8.9 万台/yoy+10%，收入占比94%。19 年由于原材料价格高位运行、产能过剩等因素影响，电梯市场竞争更趋激烈，公司毛利率16.50%/yoy-2.6pct，归母净利率4.88%/yoy-1.09pct ， 经营活动现金流净额1.73 亿元/yoy-8% 。
2018Q1~2019Q4 单季毛利率分别为20.36%、19.78%、19.25%、17.18%、17.08%、16.44%、16.27%、16.39%，随着价格下降趋势有所企稳，2019Q4毛利率环比回升。我们认为公司作为本土龙头对成本端管控能力好于行业整体，同时服务收入占比提升，中长期毛利率或有修复空间。
老旧小区加装电梯、后市场服务（旧梯改造、电梯维保）逐步贡献新增长房地产开发速度放缓对新梯需求产生一定影响，但加装电梯、服务（旧梯改造、电梯维保）需求推动电梯行业总体容量稳中有升：1）老房加装电梯：
电梯是老旧小区改造重点之一，目前全国多地政府将老房加装电梯作为民生工程加以鼓励和扶持，公司推出全生命周期一站式加装电梯服务，据公司公告，2018 年公司完成老房加装电梯3000 台，2019 年增长超过30%；2）旧梯改造、电梯维保：2019 年底国内保有量近700 万台，改造需求逐年释放，2019 年公司旧梯改造量同比增幅超过 50%；2019 年公司安装、改造及维保等服务业收入超过65 亿元，收入占比超过31%。
需求稳健、多元化布局的电梯制造龙头企业，维持“增持”评级老旧小区改造、地铁等基础设施投资发力、旧梯更新改造需求释放等积极因素下，叠加服务型战略转型，公司电梯业务有望稳健发展。公司业务聚焦国内市场，随着国内疫情基本得到控制，公司及下游有序复工复产，我们预计疫情对全年业绩的影响总体可控。但考虑到行业竞争仍较激烈，毛利率修复过程或慢于此前预期，我们降低对20、21 年电梯业务毛利率的预测，预计20~22 年分别实现归母净利润11.1（前值11.7）、11.6（前值12.3）、12.2 亿元，对应PE 为13、12、12 倍。电梯可比公司20 年平均PE 为16 倍，给予公司20 年合理PE 15~18 倍，目标价16.20~19.44 元。
风险提示：房地产投资增速不及预期；老旧小区改造及加装电梯进程不及预期；新产业及新产品推广和布局不及预期；原材料价格超预期上涨。
收入穩增、利潤短期承壓，關注加裝電梯、後市場、多元製造成長潛力公司2019 年實現收入221 億元/yoy+4%，歸母淨利潤10.8 億元/yoy-15%，業績略低於我們預期；電梯行業競爭仍較為激烈、毛利率承壓是業績同比下滑的主要原因。我們認為：1）國內電梯市場總體平穩，老舊小區加裝電梯有望貢獻一定增量需求，後市場服務收入或是新增長點，公司電梯業務仍具穩定性、中長期成長性；2）精密減速器等新產業佈局前景光明，集團層面先進製造多維佈局有望形成合力，在手現金充沛保證長期競爭力。我們預計20~22 年EPS 為1.08、1.13、1.19 元，維持“增持”評級。
電梯收入保持平穩增長，2019 年單季毛利率同比下降、環比企穩公司19 年實現電梯業務收入208 億元/yoy+5%，銷量8.9 萬台/yoy+10%，收入佔比94%。19 年由於原材料價格高位運行、產能過剩等因素影響，電梯市場競爭更趨激烈，公司毛利率16.50%/yoy-2.6pct，歸母淨利率4.88%/yoy-1.09pct ， 經營活動現金流淨額1.73 億元/yoy-8% 。
2018Q1~2019Q4 單季毛利率分別為20.36%、19.78%、19.25%、17.18%、17.08%、16.44%、16.27%、16.39%，隨着價格下降趨勢有所企穩，2019Q4毛利率環比回升。我們認為公司作為本土龍頭對成本端管控能力好於行業整體，同時服務收入佔比提升，中長期毛利率或有修復空間。
老舊小區加裝電梯、後市場服務（舊梯改造、電梯維保）逐步貢獻新增長房地產開發速度放緩對新梯需求產生一定影響，但加裝電梯、服務（舊梯改造、電梯維保）需求推動電梯行業總體容量穩中有升：1）老房加裝電梯：
電梯是老舊小區改造重點之一，目前全國多地政府將老房加裝電梯作為民生工程加以鼓勵和扶持，公司推出全生命週期一站式加裝電梯服務，據公司公告，2018 年公司完成老房加裝電梯3000 台，2019 年增長超過30%；2）舊梯改造、電梯維保：2019 年底國內保有量近700 萬台，改造需求逐年釋放，2019 年公司舊梯改造量同比增幅超過 50%；2019 年公司安裝、改造及維保等服務業收入超過65 億元，收入佔比超過31%。
需求穩健、多元化佈局的電梯製造龍頭企業，維持“增持”評級老舊小區改造、地鐵等基礎設施投資發力、舊梯更新改造需求釋放等積極因素下，疊加服務型戰略轉型，公司電梯業務有望穩健發展。公司業務聚焦國內市場，隨着國內疫情基本得到控制，公司及下游有序復工復產，我們預計疫情對全年業績的影響總體可控。但考慮到行業競爭仍較激烈，毛利率修復過程或慢於此前預期，我們降低對20、21 年電梯業務毛利率的預測，預計20~22 年分別實現歸母淨利潤11.1（前值11.7）、11.6（前值12.3）、12.2 億元，對應PE 為13、12、12 倍。電梯可比公司20 年平均PE 為16 倍，給予公司20 年合理PE 15~18 倍，目標價16.20~19.44 元。
風險提示：房地產投資增速不及預期；老舊小區改造及加裝電梯進程不及預期；新產業及新產品推廣和佈局不及預期；原材料價格超預期上漲。
