首次覆盖给予“买入”评级。2017 年公司启动对全球前五、亚太第二的IDC 巨头GlobalSwitch（以下简称GS）收购。随着5G 建设开启，流量爆发，云计算需求上行，云产业链成未来投资主线。IDC 作为数据存储计算的基础设施，战略地位突出，布局IDC 即布局未来。
首页核心回答5 个问题：
1、GS 资产质量如何
稀缺的海外IDC 并购标的。（1）全球一线城市提前卡位，储备项目可维持公司长期稳定增长。根据公司2018 年定增预案，GS 在亚欧澳3 大洲8 个国际一线城市拥有11 个数据中心，总电力容量达371 兆伏安，2018 年-2020 年计划新增156 兆伏安电力容量，较现有水平增长42%。（2）盈利能力强：收入体量在全球IDC 公司中排名前五；从EBITDA 率来看，2015-2017 年为69%、69%、70%，处于全球第一梯队。（3）资金成本低：同行业信用评级排名全球最高，2017 年发行的6.5 年期5 亿欧元债和10 年期5 亿欧元债，票面利率仅为为1.50%及2.25%。
2、GS 的未来会怎样
（1）海外扩张提速，疫情催化可期。此前因股权交割GS 扩张进度偏慢，股权落定后，2020-2022 年有望重回10%以上增长。考虑到海外疫情加速云计算需求，GS 扩张或超预期。（2）落子中国。GS 此前业务聚焦欧洲、东南亚，与沙钢整合后，我们判断GS 有望依托集团落子国内，享5G 增长红利。（3）“一带一路”出海平台，数据安全基础设施。依托海外核心IDC 资源，GS 将成“一带一路”国内企业走出去及海外企业入华的数据服务平台。
3、IDC 如何估值 海内外会计准则差异带来的影响
因为海内外会计准则存在差异，Global Switch 是按投资性房地产每年进行公允价值评估，以公允价值变动损益的形式体现在利润中，折旧摊销较少。国内IDC 是按固定资产评估，每年折旧摊销对于净利润影响严重，无法反应公司的实际经营情况。所以从全球可比角度而言，对于IDC 的实际盈利能力一般参考EBITDA 和EBITDA 率，相对估值参考EV/EBITDA。
4、GS 51%股权的资产注入价格
（1）2018 年最新定增预案中，苏州卿峰（GS 51%股权）以2017 年12 月31 日为基准，交易作价238 亿元，对应2017 年EV/EBITDA 为19.6X。（2）而2017 年第一版定增预案中，以2016 年12 月31 日为评估基准日，标的作价229 亿元。（3）实际交易作价可能根据2019 年审计结果再进行调整。
5、如按2018 年定增方案，将苏州卿峰（GS 51%股权）注入，市值如何预测
分部估值法下：按2020 年盈利预测，钢铁主业估值约50 亿元，GS 51%股权价值约567亿元，母公司2019Q3 现金及等价物约40 亿，资产估值657 亿元。其中：
（1）主业假设：2020 年净利润3.7 亿，行业平均PE 9X；考虑沙钢集团有望近年来消除同业竞争问题，资本运作预期较强，给予一定估值溢价，目标市值50 亿对应2020 年PE 13X。
（2）并购资产盈利：2018 年EBITDA 约2.74 亿英镑，2019 年数据暂未披露，考虑股权架构变化，按保守经营假设，公司2019 年EBITDA 增速为10%，对应2019 年EBITDA 3 亿英镑，按当前汇率对应约27.1 亿人民币。
（3）并购资产合理估值：基于2019 年EBITDA，当前A 股IDC 平均EV/EBITDA 为37.4X，考虑GS 的稀缺性和潜在成长性，以及在互联网出海及一带一路领域布局，给予一定估值溢，目标企业价值1221 亿元，对应45X。加之净负债109 亿元，对应股权价值1112 亿，按51%并表计，对应估值为567 亿元。考虑定增摊薄及沙钢的运作空间，给予目标价16 元。
风险提示：收购进度缓慢，GS 收入不达预期，钢铁主业盈利下滑，定增方案的不确定性。
首次覆蓋給予“買入”評級。2017 年公司啟動對全球前五、亞太第二的IDC 巨頭GlobalSwitch（以下簡稱GS）收購。隨着5G 建設開啟，流量爆發，雲計算需求上行，雲產業鏈成未來投資主線。IDC 作為數據存儲計算的基礎設施，戰略地位突出，佈局IDC 即佈局未來。
首頁核心回答5 個問題：
1、GS 資產質量如何
稀缺的海外IDC 併購標的。（1）全球一線城市提前卡位，儲備項目可維持公司長期穩定增長。根據公司2018 年定增預案，GS 在亞歐澳3 大洲8 個國際一線城市擁有11 個數據中心，總電力容量達371 兆伏安，2018 年-2020 年計劃新增156 兆伏安電力容量，較現有水平增長42%。（2）盈利能力強：收入體量在全球IDC 公司中排名前五；從EBITDA 率來看，2015-2017 年為69%、69%、70%，處於全球第一梯隊。（3）資金成本低：同行業信用評級排名全球最高，2017 年發行的6.5 年期5 億歐元債和10 年期5 億歐元債，票面利率僅為為1.50%及2.25%。
2、GS 的未來會怎樣
（1）海外擴張提速，疫情催化可期。此前因股權交割GS 擴張進度偏慢，股權落定後，2020-2022 年有望重回10%以上增長。考慮到海外疫情加速雲計算需求，GS 擴張或超預期。（2）落子中國。GS 此前業務聚焦歐洲、東南亞，與沙鋼整合後，我們判斷GS 有望依託集團落子國內，享5G 增長紅利。（3）“一帶一路”出海平臺，數據安全基礎設施。依託海外核心IDC 資源，GS 將成“一帶一路”國內企業走出去及海外企業入華的數據服務平臺。
3、IDC 如何估值 海內外會計準則差異帶來的影響
因為海內外會計準則存在差異，Global Switch 是按投資性房地產每年進行公允價值評估，以公允價值變動損益的形式體現在利潤中，折舊攤銷較少。國內IDC 是按固定資產評估，每年折舊攤銷對於淨利潤影響嚴重，無法反應公司的實際經營情況。所以從全球可比角度而言，對於IDC 的實際盈利能力一般參考EBITDA 和EBITDA 率，相對估值參考EV/EBITDA。
4、GS 51%股權的資產注入價格
（1）2018 年最新定增預案中，蘇州卿峯（GS 51%股權）以2017 年12 月31 日為基準，交易作價238 億元，對應2017 年EV/EBITDA 為19.6X。（2）而2017 年第一版定增預案中，以2016 年12 月31 日為評估基準日，標的作價229 億元。（3）實際交易作價可能根據2019 年審計結果再進行調整。
5、如按2018 年定增方案，將蘇州卿峯（GS 51%股權）注入，市值如何預測
分部估值法下：按2020 年盈利預測，鋼鐵主業估值約50 億元，GS 51%股權價值約567億元，母公司2019Q3 現金及等價物約40 億，資產估值657 億元。其中：
（1）主業假設：2020 年淨利潤3.7 億，行業平均PE 9X；考慮沙鋼集團有望近年來消除同業競爭問題，資本運作預期較強，給予一定估值溢價，目標市值50 億對應2020 年PE 13X。
（2）併購資產盈利：2018 年EBITDA 約2.74 億英鎊，2019 年數據暫未披露，考慮股權架構變化，按保守經營假設，公司2019 年EBITDA 增速為10%，對應2019 年EBITDA 3 億英鎊，按當前匯率對應約27.1 億人民幣。
（3）併購資產合理估值：基於2019 年EBITDA，當前A 股IDC 平均EV/EBITDA 為37.4X，考慮GS 的稀缺性和潛在成長性，以及在互聯網出海及一帶一路領域佈局，給予一定估值溢，目標企業價值1221 億元，對應45X。加之淨負債109 億元，對應股權價值1112 億，按51%並表計，對應估值為567 億元。考慮定增攤薄及沙鋼的運作空間，給予目標價16 元。
風險提示：收購進度緩慢，GS 收入不達預期，鋼鐵主業盈利下滑，定增方案的不確定性。
