电子烟销售2019 年下半年爆发性增长。中国香精香料2019 年全年收入同比增长43.2%至人民币16.41 亿元，超出我们预期。2019 年下半年公司收入同比增长71.0%，增速明显加快，主要因为电子烟收入同比爆发性增长343.1%至人民币5.38 亿元，成为公司最重要收入来源。2019 年公司毛利率同比下降4.8 个百分点至46.5%，主要因为电子烟毛利率相对较低所致。除去一次性收益及亏损，公司调整后经营利润同比增长23.9%，超出我们预期。但因为一次性项目影响以及更高的归属少数股东权益盈利占比，2019 年中国香精香料股东净利同比减少6.3%至人民币1.19 亿元。
国内外电子烟的监管带来不确定性，但行业长期增长依旧向好。FDA 已经禁止水果味电子烟在美国销售，而中国已经禁止电子烟在线上渠道销售，都预示着对电子烟更强的规管。新冠疫情的爆发已经开始影响全球电子烟的销售。但我们认为电子烟的长期增长依旧向好，因为其可以满足消费者多元化的需求。中国传统烟草行业亦继续增长，利好公司的香味增强剂业务。
由于中国香精香料有着向好的收入增长以及较高的盈利能力，我们认为公司目前估值吸引。但是公司的收入可能更多的会通过非全资附属公司产生，以及永久次级可换股证券预计将继续摊薄公司的每股盈利，其股东可能不会完全得到增长的红利。因此，我们维持“买入”评级但下调目标价至1.80 港元，相当于8.4 倍/7.5 倍/6.5 倍2020 年/2021 年/2022 年市盈率。
電子煙銷售2019 年下半年爆發性增長。中國香精香料2019 年全年收入同比增長43.2%至人民幣16.41 億元，超出我們預期。2019 年下半年公司收入同比增長71.0%，增速明顯加快，主要因爲電子煙收入同比爆發性增長343.1%至人民幣5.38 億元，成爲公司最重要收入來源。2019 年公司毛利率同比下降4.8 個百分點至46.5%，主要因爲電子煙毛利率相對較低所致。除去一次性收益及虧損，公司調整後經營利潤同比增長23.9%，超出我們預期。但因爲一次性項目影響以及更高的歸屬少數股東權益盈利佔比，2019 年中國香精香料股東淨利同比減少6.3%至人民幣1.19 億元。
國內外電子煙的監管帶來不確定性，但行業長期增長依舊向好。FDA 已經禁止水果味電子煙在美國銷售，而中國已經禁止電子煙在線上渠道銷售，都預示着對電子煙更強的規管。新冠疫情的爆發已經開始影響全球電子煙的銷售。但我們認爲電子煙的長期增長依舊向好，因爲其可以滿足消費者多元化的需求。中國傳統菸草行業亦繼續增長，利好公司的香味增強劑業務。
由於中國香精香料有着向好的收入增長以及較高的盈利能力，我們認爲公司目前估值吸引。但是公司的收入可能更多的會通過非全資附屬公司產生，以及永久次級可換股證券預計將繼續攤薄公司的每股盈利，其股東可能不會完全得到增長的紅利。因此，我們維持“買入”評級但下調目標價至1.80 港元，相當於8.4 倍/7.5 倍/6.5 倍2020 年/2021 年/2022 年市盈率。
