內生外延雙輪驅動，業務結構持續優化。上市之初，公司主要從事園林綠化業務；2015 年開始，公司進行“二次創業”，通過外延擴張大力佈局文化旅遊和水務治理業務板塊，先後收購了恒潤科技、德馬吉、新港永豪等公司，公司華麗蛻變爲生態環境、園林建設和文旅投資運營綜合服務商。目前，公司擁有有水利水電施工總承包一級資質、國家風景園林工程設計甲級資質、市政公用工程施工總承包一級資質等多個資質，構建了生態園林、水務治理和文化旅遊三大業務板塊，其中水務治理和文旅業務增速快，2018 年水務治理業務營業收入同比增長280%，文化旅遊業務營業收入同比增長56%。公司業務結構持續優化，文旅業務利潤佔比持續提高。2018 年公司生態園林、水務治理和文化旅遊三大業務營業收入佔比分別爲49%、39%和16%，毛利潤佔比分別爲41%、32%和27%，文旅業務對公司業績貢獻顯著提升。 園林行業迎來陣痛，順勢調整發展戰略。園林行業最大“痛點”——墊資，墊資造成園林公司應收賬款、存貨和長期應收款高企，經營性現金流持續惡化。爲了維持公司持續增長，園林公司必須通過不斷融資來滿足發展的需求。2017 年以來，國家出臺了金融去槓桿系列政策，園林行業依託融資成長模式難以爲繼，現金流壓力與日俱增。同時，國家出臺了“50 號文”、“87 號文”和“92 號文”等PPP 規範整頓政策，不規範的PPP 項目被迫出庫，給行業發展帶來潛在風險。2018-2019 年園林行業業績“深蹲”，不少公司業績大幅下滑或嚴重虧損，公司也無法“倖免”。公司順勢調整發展戰略，主動放緩工程業務推進和接單，同時加大現金流管理，防控經營性風險和現金流風險，同時降低大股東質押率，增強控股股東的抗風險能力。目前，公司融資環境改善，新簽訂單恢復增長，有望率先止跌企穩，引領行業走出低谷。 文旅業務強勢起航，核心公司業績靚麗。2015 年以來，公司圍繞“二次創業”既定戰略，通過併購重組等方式先後收購了恒潤科技、德馬吉、微傳播等公司股權，持續加碼文化旅遊業務板塊。恒潤科技是國內領先的主題文化旅遊創制服務運營商，專注於沉浸式遊樂設備系統的研發、設計、生產與系統集成，2018 年實現營業收入7.35 億元，淨利潤1.40 億元。德馬吉是全球品牌創意營銷專業運營服務商，主要從事全球會展營銷服務、全球品牌運營活動和展廳展館空間設計施工，2018 年實現淨利潤0.46 億元。微傳播是優質的互聯網營銷平台，致力於爲客戶提供社交網絡及新媒體整合營銷服務解決方案，2018 年實現營業收入4.02 億元，淨利潤1.08 億元。公司文旅業務強勢起航，核心公司業績靚麗，2018 年公司文旅板塊貢獻的收入合計13.95億元，毛利潤5.91 億元，權益淨利潤2.04 億元。 分拆上市大幕開啓，公司具備分拆條件。2019 年3 月證監會發布《科創板上市公司持續監管辦法（試行）》，明確提出達到一定規模的上市公司，可以依據有關規定，分拆業務獨立、符合條件的子公司在科創板上市。2019年8 月證監會公佈了《上市公司分拆所屬子公司境內上市試點若干規定》的徵求意見稿，首次對分拆上市的定義、門檻、要求等內容做了詳細規定。2019年12 月證監會發布《上市公司分拆所屬子公司境內上市試點若干規定》，分拆上市的盈利門檻要求降至6 億元，分拆上市可以是整個A 股市場，分拆上市政策落地。根據分拆上市政策規定，擬分拆的上市公司必須具備：（1）境內上市滿3 年；（2）最近3 個會計年度連續盈利，且歸母淨利潤累計不低於6 億元；（3）擬分拆子公司淨利潤佔比不超過50%，淨資產不超過30%。公司基本符合分拆上市條件，且子公司恒潤科技已經完成股改。 盈利預測與投資建議：預計2019-2021 年公司歸屬於母公司股東淨利潤分別爲4.28 億元、4.93 億元和5.91 億元，分別同比增長-45%、15%和20%；EPS 分別爲0.28 元、0.32 元和0.38 元，對應2020 年2 月20 日的收盤價PE 分別爲20.43 倍、17.76 倍和14.80 倍，PB 分別爲1.6 倍、1.5 倍和1.4倍。“二次創業”以來，公司業務結構持續優化，公司已經由“城市景觀運營商”向“生態園林、水務治理和文化旅遊綜合服務商”蛻變。公司通過內生增長和外延擴張實現了任務多元化，增強了核心競爭力，提升了抗風險能力，隨着水務治理和文化旅遊業務新簽訂單的提速，公司業績有望觸底回升，引領園林行業走出低谷。同時，公司具備分拆上市條件，有望分享分拆上市的政策紅利。看好公司業績觸底回升和文化旅遊板塊對公司估值提升，維持公司“買入-A”的評級，目標價7 元，對應2020 年約21.8 倍PE。 風險提示：PPP 政策變動，項目推進不及預期，訂單不及預期，業績持續下滑，分拆上市受阻等風險。