嘉化能源：蒸汽、熱電的龍頭企業。嘉化能源基於以熱電聯產爲核心的循環供應鏈，主要從事蒸汽、氯鹼、脂肪醇（酸）、磺化醫藥系列產品以及硫酸系列產品的製造和銷售。近年來公司營業收入和歸母淨利潤穩定增長，脂肪醇、蒸汽、氯鹼及磺化醫藥等主要產品營收、利潤穩步提升。 蒸汽業務是公司盈利主要驅動力之一，未來熱電聯產產能進一步釋放。蒸汽業務立足於園區，2015-2018 年蒸汽產品銷量和營收復合增長率分別爲7%和14%。公司區位交通條件優越，且爲嘉興港區內唯一蒸汽供熱企業，享受政策紅利；並運用節能高效的生產手段——熱電聯產發揮環保優勢。未來熱電聯產產能進一步釋放，滿足園區內各類企業不同需求。 公司作爲磺化醫藥龍頭企業堅持研發創新。公司目前是國內技術最領先、全球具有規模優勢的磺化醫藥系列產品生產商，2019 年公司磺化醫藥系列產品市場整體向好。公司擁有自主創新的多項發明專利技術，充分發揮成本和環保優勢。PTSC 及衍生品價格自2017 年起有快速增長勢頭，帶動公司磺化醫藥系列產品盈利上漲。公司在磺化醫藥系列產品方面不斷投入新產能，決定新建4000 噸/年BA 管道連續化生產裝置，並新增3 萬噸/年磺化裝置的配套產能，有力保障磺化醫藥產業衍生產品未來的發展。 氯鹼產品：改進生產工藝，市場格局向好。目前，全國範圍內氯鹼行業落後產能不斷退出，行業集中度不斷提升，公司氯鹼業務向好。公司的氯鹼產品充分利用了公司熱電聯產自備發電的優勢，降低了氯鹼的整體成本，在同行競爭中佔據有利地位。 氫能源：加速清潔能源產業佈局。氫能源清潔高效，產業發展前景廣闊，公司進入氫能源領域擁有成本優勢。公司佈局氫能源領域建設，與空氣化工和三江化工達成三方協議，開展富氫氣體綜合利用項目合作；聯合國富氫能、上海重塑成立江蘇嘉化氫能科技有限公司；與國投聚力共同成立產業基金；公司還與浙江能源集團簽署《戰略合作框架》和《氫液化工廠合作框架協議》，建立氫液化示範工廠。 盈利預測與投資建議。我們預計公司19-21 年淨利潤分別爲13.04 億元、14.38億元、17.35 億元，對應EPS 分別爲0.91、1.00、1.21 元。參考同行業可比公司估值，我們認爲合理估值區間爲2020 年13-15 倍PE，對應合理價值區間爲13.00-15.00 元，給予“優於大市”評級。 風險提示：在建產能投放進度不達預期，脂肪醇、氯鹼等產品價格大幅波動、宏觀經濟下行。