公司简介

　　招商局商业房托是一个以单位信托基金形式组成的香港集体投资计划，由知名国有企业招商蛇口发起，主要以拥有及投资（包括香港及澳门，但不包括招商置地城市）的优质创收商业物业为目的而成立的房地产投资信托基金（REITs）。招商局商业房托基金的物业组合由五栋物业组成，其中一栋甲级写字楼新时代广场，三栋写字楼综合体数码大厦、科技大厦、科技大厦二期，及一栋购物中心花园城。以上物业均位于深圳市南山区蛇口且于2019年9月30日可租赁总面积为25万平方米，评估价值为人民币65.2亿。

　　中泰观点

　　近年深圳写字楼租金遇下行压力：深圳写字楼市场发展的主要推动力包括：(1)深圳经济快速发展、(2)高科技及金融行业发展、(3)交通及基础设施改善、(4)粤港澳大湾区政府支持。

　　2019年第一季度末，深圳写字楼总供应量约为1035万平方米。2014年至2018年甲级写字楼空置率介乎9.6%至15.1%，并预计于2019年由于新项目供应增加而上升至20.4%。未来五年将有大量新项目上市，预期会令一段时间的平均空置率维持高位。甲级写字楼的平均月租金从2014年的每月每平方米人民币224元温和上涨至2017年每月每平方米人民币254元。

　　2019年至2023年在新写字楼供应推动下，尤其是在南山区及前海分区，深圳甲级写字楼的租金将面临下行压力。

　　经营业绩方面： 2016至2018财年及截止2019年6月30日，公司实现营业收入分别为3.7亿元、3.6亿元、3.9亿元及1.9亿元，其中核心的五个物业分别实现租赁收益3.2亿元、3亿元、3.3亿元及1.6亿元， 17年轻微下跌由于写字楼及购物中心租金收入减少所致；五个物业平均租用率为81%同比有所下滑，而其租金收益同比略有上涨；物业管理开支及其他税项等营运开支分别占总收益的33.2%、24.1%、23.1%及22.6%；投资物业公允价值变动分别为2.2亿元、7.1亿元、12亿元及3.8亿元，其中19年上半年变动较大从而导致溢利大幅下跌约50%估值方面：按全球公开发售后的11 亿个基金单位计算，公司市值为38.6-45.1 亿港元，相比港股同行较低。18 年公司市盈率约为3.1-3.6 倍，低于行业平均水平；市净率约为0.91-1.07倍，高于行业平均。管理层表示随着地铁12 号线的通车，未来可带动沿线写字楼租用需求，市场上升的走势可转化为租金收入增长。此外公司还将有三个潜在物业或可注入，分别为汇港二期、太子广场二期以及新时代广场二期，预料明年下半年或后年将会着重准备新的物业注入工作。此次招商局商业房托上市后将成港交所第11 只REITs，以及第六只包含内地物业的REITs。但考虑一线城市的甲级写字楼空置率有上升的趋势，公司每基金单位分派承诺收益率约在5.9-6.9%之间，投资者可考虑长线投资，不建议首日申购，综合上述我们给予其58 分，评级为“不申购”。

　　风险提示：（1）市场竞争风险、（2）中国房地产相关政策风险、（3）利率风险