3Q19业绩低于我们预期
公司公布3Q19业绩：收入2.22亿元，同比-0.1%；归母净利润0.44亿元，同比-30.2%。对应1Q~3Q19收入6.23亿元，同比+5.5%；归母净利润1.11亿元，同比-12.4%。由于公司毛利率及汇兑收益低于我们预期，业绩低于我们预期。
发展趋势
未受益于人民币贬值：1）3Q19公司毛利率同比大幅降低3.4ppt至36.3%，与人民币贬值趋势背离，3Q19人民币兑美元汇率累计贬值2.8%。2）3Q19公司汇兑收益653万元，同比下降58%，3Q18汇兑收益1573万元。3）历史上人民币贬值期间，公司出口订单会大幅受益，毛利率显著提升。例如1H17人民币贬值，公司毛利率同比+1.8ppt；1H18人民币升值，公司毛利率同比-6.8ppt。
主要原因是出口产品被加征关税，订单让利：1）公司出口至美国的产品被加征关税，为防止客户流失，公司出口订单主动让利导致未受益于人民币贬值。惠而浦是公司的重要客户，公司出口至美国的产品已被加征25%的关税。2）这一趋势自1H19已有所体现。1H19人民币兑美元汇率相比1H18明显贬值，但公司出口毛利率环比2H18下降2.5ppt，期间汇兑损失77万元。
财务分析：1）3Q19销售费用上升较多，同比+20%，占收入比重增加1.2ppt。管理费用和研发费用同比分别-26%、-6.1%，期间费用率（不含财务费用）总体下降0.9ppt。2）3Q18公司因权益性投资对赌协议带来营业外收入750万元，剔除该影响，3Q19扣非后归母净利率同比降低4.8ppt，主要受到毛利率同比下降的影响。3）1Q~3Q19经营性净现金流1.53亿元，与净利润规模一致，同比上升63%。
盈利预测与估值
由于业绩低于预期，我们下调2019/20eEPS预测9%/8%至0.24元/0.28元。维持中性评级和5.70元目标价，对应23.3倍2019年市盈率和20.6倍2020年市盈率，较当前股价有6.9%的上行空间。当前股价对应2019/2020年21.8倍/19.2倍市盈率。
风险
人民币汇率波动风险，中美贸易摩擦风险，新业务开拓风险。
3Q19業績低於我們預期
公司公佈3Q19業績：收入2.22億元，同比-0.1%；歸母淨利潤0.44億元，同比-30.2%。對應1Q~3Q19收入6.23億元，同比+5.5%；歸母淨利潤1.11億元，同比-12.4%。由於公司毛利率及匯兑收益低於我們預期，業績低於我們預期。
發展趨勢
未受益於人民幣貶值：1）3Q19公司毛利率同比大幅降低3.4ppt至36.3%，與人民幣貶值趨勢背離，3Q19人民幣兑美元匯率累計貶值2.8%。2）3Q19公司匯兑收益653萬元，同比下降58%，3Q18匯兑收益1573萬元。3）歷史上人民幣貶值期間，公司出口訂單會大幅受益，毛利率顯著提升。例如1H17人民幣貶值，公司毛利率同比+1.8ppt；1H18人民幣升值，公司毛利率同比-6.8ppt。
主要原因是出口產品被加徵關税，訂單讓利：1）公司出口至美國的產品被加徵關税，為防止客户流失，公司出口訂單主動讓利導致未受益於人民幣貶值。惠而浦是公司的重要客户，公司出口至美國的產品已被加徵25%的關税。2）這一趨勢自1H19已有所體現。1H19人民幣兑美元匯率相比1H18明顯貶值，但公司出口毛利率環比2H18下降2.5ppt，期間匯兑損失77萬元。
財務分析：1）3Q19銷售費用上升較多，同比+20%，佔收入比重增加1.2ppt。管理費用和研發費用同比分別-26%、-6.1%，期間費用率（不含財務費用）總體下降0.9ppt。2）3Q18公司因權益性投資對賭協議帶來營業外收入750萬元，剔除該影響，3Q19扣非後歸母淨利率同比降低4.8ppt，主要受到毛利率同比下降的影響。3）1Q~3Q19經營性淨現金流1.53億元，與淨利潤規模一致，同比上升63%。
盈利預測與估值
由於業績低於預期，我們下調2019/20eEPS預測9%/8%至0.24元/0.28元。維持中性評級和5.70元目標價，對應23.3倍2019年市盈率和20.6倍2020年市盈率，較當前股價有6.9%的上行空間。當前股價對應2019/2020年21.8倍/19.2倍市盈率。
風險
人民幣匯率波動風險，中美貿易摩擦風險，新業務開拓風險。
