事件： 公司發佈2019 年中報。公司上半年實現營業收入27.96 億元，同比增長22.5%，實現歸母淨利潤5.14 億元，同比增長2.3%，符合申萬宏源預期。 投資要點： 內生+外延持續擴大售氣規模，公司上半年售氣量同比增長35.77%。受益於天然氣需求增長及阜陽項目2018 年8 月並表，公司2019 年上半年實現天然氣銷售6.65 億立方米，同比增長35.77%，其中居民燃氣銷售量3.62 億立方米，同比增長21.85%，非居民燃氣銷售量3.03 億立方米，同比增長57.27%。分區域看，原有京津冀供區及異地擴張的荊州、阜陽項目均實現銷氣量高增長，上半年京津冀地區實現售氣量4.70 億立方米，同比增長14.25%；荊州項目售氣量8980 萬立方米，同比增長14.74%；阜陽項目售氣量1.05 億立方米，同比增長17.58%。公司上半年新增居民用戶17.66 萬戶，其中京津冀地區10.63萬戶，荊州地區1.44 萬戶，阜陽地區5.59 萬戶。 營業利潤率下行，新併購阜陽項目業績亮眼。當前我國居民管道用氣已由最高門站價格管理改爲基準門站價格管理，與非居民用氣基準門站價格執行同價，供暖季管道氣門站價格上浮顯著。但是居民端價格上漲需聽證，傳導不暢導致購銷價差減小，壓縮公司利潤空間。 公司上半年綜合毛利率爲29.35%，同比增長約3 個百分點，主要原因在於今年年初採暖季LNG 政府補貼款不再計入其他收益，改爲直接衝減營業成本，以及期間費用率下行。 從整體角度看，公司2019H1 營業利潤率較去年同期下降約1 個百分點，同時因非應稅收入減少，公司上半年所得稅費用同比大幅增加，導致公司淨利潤增幅有限。公司2018 年8 月並表的阜陽項目表現亮眼，上半年實現淨利潤9169 萬元，系公司淨利潤增長來源。 當前我國氣源緊張使得大量地方性燃氣公司呈現虧損狀態，爲公司外延併購提供有利客觀條件，公司未來有望進一步通過收購擴大盈利規模和區域佈局。 綏中LNG 接收站穩步推進，氣源緊張背景下具備戰略意義。目前我國天然氣供給仍然存在瓶頸，採暖季管道氣價格上浮明顯，大幅提升燃氣公司購氣成本。公司擬投資35 億元建設年週轉260 萬噸的綏中LNG 接收站項目，保障公司經營區域用氣需求，當前背景下具備戰略意義。目前該項目已列入《遼寧省天然氣儲氣建設設施專項規劃》（2018–2022年），並上報國家發改委審核，公司積極推進項目審批和準備工作，爭取年內開工。 盈利預測與評級：根據上半年業績情況，我們下調公司19-21 年歸母淨利潤預測爲10.98、11.89 和13.14 億元（調整前分別爲12.96、14.13、15.37 億元），當前股價對應PE 爲9、9 和8 倍。公司作爲京津冀燃氣龍頭，現有供區售氣量有望保持高速增長，外延併購戰略有望進一步拓展公司發展空間，維持“買入”評級。