公司業績保持平穩，二季度鞋服主業經過調整企穩復甦，基本符合預期。1）19H1實現營業收入10.5 億元，同比增長4.3%；實現歸母淨利潤1.2 億元，同比下降12.4%，扣非淨利潤1.1 億元，同比下降12%。2）19Q2 實現營收5.6 億元，同比增長4.1%，歸母淨利潤8277 萬元，同比增長30.9%，扣非淨利潤7755 萬元，同比增長16.3%。3）其中鞋服主業19H1 實現營收8.7 億元，同比略降0.9%。單二季度營收同比略增0.6%，歸母淨利潤同比增41%，扣非淨利潤同比增17%，主要由於二季度調整經營重點、加強會員運營、深化費用管控實現降本增效。 毛利率、淨利率略有下降，期間費用控制良好，資產質量健康。1）毛利率下降帶動淨利率下行。19H1 毛利率較去年同期下降2.8pct 至55.1%，主要由於小子科技中低毛利的移動互聯網媒體廣告業務佔比提高，帶動整體毛利率下行。銷售費用率下降0.3pct 至27.6%，管理費用率（含研發費用）上升0.4pct 至12.4%。 淨利率較去年同期下降2.4pct 至11.7%。2）資產質量保持良好。19H1 應收賬款較年初減少2549 萬元至3 億元，存貨較年初減少3685 萬元至4.5 億元。19H1經營性現金流1.4 億元，較去年同期減少4605 萬元，整體資產質量較爲良好。 線下門店持續調整，電商復甦態勢明顯。1）線下持續優化渠道結構，對低效店鋪進行優化或關閉。截至19H1，公司合計門店數共1861 家，較年初減少64 家，其中直營店1318 家（佔比達68%），淨關59 家，加盟店爲543 家（佔比達32%），淨關5 家。2）線上積極調整，復甦態勢明顯。19H1 實現線上收入1.6 億元，同比增長26.3%，線上收入佔營收比重爲18.4%，較去年同期增長4pct，提升明顯。其中單二季度電商同比增長約50%，勢頭喜人。 小子科技持續快速增長，積極開拓新業務。1）小子科技業務規模持續快速增長。 19H1 小子科技實現收入1.8 億元，同比增長40.6%；實現歸母淨利潤5422 萬元，同比增長16.7%，當期承諾淨利潤實現率爲48%（19 年承諾實現淨利潤1.1億元）。2）新業務拓展導致毛利率有所下滑。爲應對移動營銷愈加激烈的競爭，小子科技積極開拓新業務，包括幫助大型APP 等廣告主喚醒沉睡用戶重新激活，以及佈局小程序業務進入微信生態圈等，但由於新業務毛利率較低，使得小子科技毛利率下降5.2pct 至38.8%。 公司是女鞋行業中的龍頭企業，線下渠道持續優化結構，線上快速增長，保持業績平穩，維持"增持"評級。公司線下門店逐步調整，加強店效，優化供應鏈，降本增效。線上經過調整開始復甦，19Q2 表現亮眼，下半年有望保持良好上升態勢。考慮到線下渠道仍在調整，故略下調原有盈利預測，預計19-21 年歸母淨利潤爲2.6 /2.9/3.3 億元（原爲2.8 /3.2/3.7 億元），對應EPS 爲0.61/0.68/0.75（原爲0.64/0.74/0.85 元），PE 爲10/9/8 倍，維持"增持"評級。