主要觀點： 外延式併購佈局水處理產業鏈。公司傳統主營業務爲壓濾機裝備生產，隨着壓濾機銷售業績放緩，公司開始向環保領域轉型。2014 年，公司分別收購浙江疏浚及浙江水美，進軍水利工程和污水處理領域。2016 年，公司收購杭州中藝生態，進軍生態修復領域。收購公司並表後，公司業績增長顯著。 收購標的超額實現業績承諾。2014-2015 年，浙江疏浚及浙江水美均超額完成業績承諾。2016 年2-6 月，中藝生態實現淨利潤9368 萬元，超去年全年業績承諾。收購標的超額實現業績承諾體現了公司較強的整合能力。 一百億訂單及框架協議在手，入庫項目多。目前公司已簽訂的訂單及框架協議金額高達115.49 億元，其中進入財政部及發改委PPP 項目庫的項目總投資額達86.31 億元，充足的在手訂單和框架協議將保障公司未來幾年業績的快速穩定增長。 成立30 億元環保產業併購基金，挖掘固廢治理領域優秀標的。2016年8 月，公司參與設立成立30 億環保產業基金，主要投向固廢治理領域。 未來或將挖掘固廢治理領域優質資產注入公司，擴大公司環保產業的佈局。 投資建議：預計公司2016-2018 年主營業務收入分別爲20.68 億元、27.38 億元、33.67 億元，淨利潤分別爲2.39 億元、3.29 億元、4.21 億元，EPS 爲0.47 元/股、0.65 元/股、0.83 元/股。興源環境通過三年來外延式併購及佈局，逐漸成爲有較強實力的環境綜合治理服務商。我們看好公司在的業務整合能力及PPP 模式的拿單能力。首次關注，給予買入評級。 風險提示：市場競爭加劇導致公司毛利率下降的風險；應收賬款回款不及時導致運營資金風險；併購子公司所導致的管理風險。